2026价值投资者白皮书

使用说明 本⽩⽪书⾯向「复利望远镜」读者社群共享，每年修订⼀次，⽆版权限制我们提供线上讨论版、⼿机阅读版及AI智能体版本，扫码可获取更新任何优质公司股价均存在腰斩甚⾄归零⻛险，本书内容不构成投资建议 「复利望远镜」致⼒于为中小价值投资者提供深度且⾼质量的公司研究内容我们认为，唯有对优质企业开展深⼊且持久的跟踪⽅能在瞬息万变的AI时代与价值同⾏ 当认知的根系深扎价值⼟壤那些被时间淬炼的笃定便会化腐朽为神奇让每⼀份坚守，在岁⽉的复利公式⾥⽣⻓为突破线性维度的指数级聚变 目录 ⼀、引⾔......................................................................... ⼆、价值投资的定义与核⼼原理................................................ 2.1 定义阐述2.2 基本假设2.3 核⼼理念2.4 价值投资与成⻓投资的区别彩蛋 世界第⼋⼤奇迹 三、价值投资的发展历程...................................................... 3.1 萌芽阶段（1920年代）3.2 价值投资的理论奠基阶段（1930-1950年代）3.3 价值投资的进化与扩展（1960-1980年代）3.4 全球化与多元化（1990-2000年代）3.5 价值投资的现代挑战与创新（2010年代⾄今） 四、与价值投资相关的代表⼈物及其策略..................................... 4.1 先驱格雷厄姆4.2 奠基者费雪、邓普顿、巴菲特和芒格4.3 实践者约翰·内夫、赛斯·卡拉曼与彼得·林奇4.4 当代探索者霍华德·⻢克思、乔尔·格林布拉特4.5 伯克希尔·哈撒⻙的继任者阿⻉尔与贾恩4.6 华⼈投资者单伟建、李录、段永平 五、判断公司的指标（定量篇）............................................... 5.1 核⼼判断原则5.2 判断盈利能⼒：ROE, ROIC,毛利率和净利率5.3 关于现⾦流：FCF, CAPEX, DCF 5.4 判断资产负债与偿债能⼒ 5.5 成⻓性、稳定性与股东回报5.6 相对估值法：市盈率、市净率、市销率、市现率…5.7 定量分析的局限 六、判断公司的指标（定性篇）............................................... 6.1 企业护城河：不可复制的竞争优势6.2 管理团队质量：⻓期价值的核⼼驱动6.3⾏业地位与⾏业前景6.4 商业模式：价值创造的底层逻辑6.5公司治理：基业⻓⻘的制度根基6.6 产品与服务需求：⽣存与增⻓的核⼼引擎6.7 企业⽂化：基业⻓⻘的基因6.8 外部环境适应性附录 定性分析表格总结 七、价值投资者偏好的公司举例............................................. 7.1 贵州茅台：消费⾏业⾥的稀世珍宝7.2 腾讯控股：领先的平台型科技巨头7.3 招商银⾏：传统⾦融业的先锋⼒量7.4 中国海油：垄断中成⻓的能源巨轮7.5 值得关注的科技类公司 - 微软、英伟达、⽐亚迪7.6 值得关注的平台型公司 - 拼多多、阿⾥巴巴、美团7.7 值得关注的消费类公司 - 泸州⽼窖、泡泡玛特、⽼铺⻩⾦7.8 值得关注的资源型公司 - 中远海控、中国神华、紫⾦矿业、中国宏桥 8.1 宏观环境的分析原则8.2 宏观分析框架8.3 经济周期与增⻓、通胀8.4 货币政策与财政政策8.5 地缘政治与产业变化 九、2026展望................................................................ 9.2 主要国家/地区经济展望 9.3 各主要资产类别展望 9.4 产业/板块机会与⻛险 9.5 结语 阿姆斯特丹交易所的庭院。伊曼纽尔·德·维特绘，1653年。©⿅特丹博伊曼斯·范·伯宁恩博物馆 一、引言 从1602年荷兰东印度公司发⾏的世界上第⼀批股票开始，⼈类投资股票的故事已经持续了400多年。 在⼀次次的资本的浪潮中，投资策略百家争鸣。从传统的技术分析，到各种基于宏观形势的剖解研判，再到量化投资模型…每种策略仿佛都在默念着独⾃的咒语，吸引着诸位纷纷投⾝其中。 ⽆论是哪⾥的资本市场，⽬光总会被短期波动和热点炒作所吸引。市场⽕热时，众⼈⽆⽐亢奋，对未来满怀着信念；但当态势走向低迷，恐惧⼜不免弥漫⼈⼼。世世代代，追涨杀跌，频繁交易，迷失⽅向…这是⼈性使然，也让资本变得迷⼈且神秘。 例外不是没有，价值投资，⼀套表⾯上朴实平常、甚⾄说是寡淡⽆趣的投资理论，似乎还藏着那么⼀点定⼒，不知不觉的在历史⻓河中站稳了脚跟。它⾃20世纪初萌芽，历经数次周期洗礼与跌宕，并未被击溃。 不同于追随⼈性，价值投资反其道而⾏之，尝试着避过市场喧嚣与股价的短期波动，深⼊挖掘企业的内在价值。以企业的真实经营状况和发展潜⼒为基础，理性做出投资决策，通过⻓期持有优质资产，享受企业成⻓带来的红利。 这⼀投资理念不仅提供了⼀套科学、系统的投资⽅法，更在阴晴不定的⾦融市场中，给予投资者⼀份朴实的的定⼒与底⽓。 本⽩⽪书将深⼊讨论价值投资的核⼼理念、发展脉络、代表⼈物及其策略，探索价值投资者判断公司价值的关键指标和模型，为2025-2026年的市场环境与投资机会提供展望，助⼒投资者复利前⾏。 二、价值投资的定义与核心原理 2.1 定义阐述 价值投资（Value Investing），是⼀种以基本⾯分析为根基的投资策略。它着重于识别那些市场价格低于其内在价值（Intrinsic Value）的投资标的，通常聚焦于股票领域。投资者通过深⼊研究公司的财务报表、⾏业地位、竞争优势、管理团队等诸多要素，来评估⼀家公司的真实价值。 ⼀旦发现价值被低估的公司，便买⼊其股票，并⻓期持有，等待市场对公司价值的正确定价，即股价向内在价值回归，甚⾄在股价⾼于内在价值时择机卖出，从而实现投资收益。简单来说，价值投资就是在“价格”与“价值”的错位中寻找获利机会，以理性分析和⻓期的眼光，实现资产的稳健增值。 价值投资由本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）提出、后经沃伦·巴菲特（WarrenBuffett）等⼈完善。价值投资的核⼼理念是「⽤合理的价格买⼊优秀公司」或「⽤超低价格买⼊普通公司」。 2.2 基本假设 •内在价值的稳定性与可测性 价值投资理论假定，尽管证券的市场价格会因各种因素而频繁波动，但每⼀个投资标的都存在⼀个相对稳定的内在价值。这个内在价值由公司的基础业务状况所决定，包括公司的盈利能⼒、资产质量、现⾦流状况等。只要公司的经营模式、竞争优势等核⼼要素没有发⽣根本性变化，其内在价值就具有相对稳定性。并且，通过对公司财务数据、⾏业趋势等信息的深⼊分析，投资者是能够对这⼀内在价值进⾏合理估算的。 •市场的短期⽆效与⻓期有效性 市场在短期内往往会受到投资者情绪、宏观经济消息、资⾦流动等多种复杂因素的影响，导致证券价格偏离其内在价值。例如，在市场恐慌情绪蔓延时，投资者可能会过度抛售股票，使得股价被严重低估；而在市场狂热时，⼜可能过度追捧某些股票，造成股价虚⾼。然而，从⻓期来看，市场具有⾃我纠错的机制，价格最终会趋向于内在价值。这是因为随着时间推移，公司的真实经营状况会逐渐被市场所认知，信息会更加充分地反映在股价之中。 2.3 核⼼理念 •安全边际（Margin of Safety） 安全边际是指股票的内在价值与市场价格之间的差额。它是价值投资的基⽯，其原理在于，当市场价格低于内在价值时买⼊，投资者相当于为⾃⼰的投资加上了⼀层“保护垫”。即使对公司内在价值的评估存在⼀定偏差，或者公司未来发展出现短期波动，只要内在价值不发⽣根本性恶化，安全边际就能缓冲潜在的损失，同时提供盈利空间。差额越⼤，投资的容错率越⾼，⻛险也就越低。 实践：在实际投资中，投资者⾸先要通过严谨的财务分析、⾏业研究等⽅式，尽可能准确地估算公司的内在价值。例如，对于⼀家成熟的制造业企业，投资者可以通过分析其历史盈利数据、资产负债表、未来市场需求预测等，得出⼀个合理的内在价值区间。当该企业股票价格明显低于这个区间下限时（⽐如股价已经低于内在价值的70%），就出现了安全边际。此时，投资者可以根据⾃⾝的资⾦状况和⻛险承受能⼒，分批买⼊股票，等待价值回归。 •内在价值（Intrinsic Value） 内在价值是企业在未来经营期内所产⽣的⾃由现⾦流，按照⼀定的折现率折现到当前的价值总和。它是企业真正的价值所在，不受市场短期波动的影响。决定内在价值的因素包括企业的盈利能⼒、成⻓空间、资产质量、现⾦流状况等。盈利能⼒越强、成⻓空间越⼤、资产质量越⾼、现⾦流越稳定的企业，其内在价值越⾼。 实践：在实践中，投资者可以运⽤⾃由现⾦流折现模型（DCF）等⽅法来估算企业的内在价值。⾸先要预测企业未来各期的⾃由现⾦流，这需要对企业的业务增⻓、成本控制等进⾏深⼊分析。然后确定合适的折现率，折现率通常参考市场⽆ ⻛险利率、企业的⻛险溢价等因素。通过计算得出企业的内在价值后，与市场价格进⾏对⽐，判断是否存在投资机会。 ⻓期思维与复利效应（Long-term Thinking and Compounding Effect） ⻓期思维是指投资者以⻓远的眼光看待投资，不被短期的市场波动和短期利益所左右。复利效应则是指在每⼀个计息期后，将所⽣利息加⼊本⾦再计利息，使得资产随着时间的推移呈现指数级增⻓。在价值投资中，⻓期持有优质资产，企业的盈利增⻓会不断推动股价上升，同时投资者获得的股息、红利等收益⼜可以继续投⼊，实现复利增⻓。时间越⻓，复利效应越明显。 实践：投资者要克服短期的贪婪和恐惧情绪，制定⻓期的投资计划。例如，选定⼀家具有⻓期增⻓潜⼒的消费类企业后，即便在短期内股价出现较⼤波动，只要企业的基本⾯没有发⽣改变，就应该坚定持有。同时，合理分配股息、红利等收益，持续投⼊到投资组合中，充分利⽤复利的⼒量实现资产的稳健增值。 由于本社群的名称叫「复利望远镜」，所以我们在本章末尾准备了⼀个特别彩蛋，⽤以体现复利效应的神奇之处。 •市场先⽣理论（Mr. Market） 市场先⽣理论将市场⽐作⼀个情绪不定的“先⽣”。他每天都会出现在投资者⾯前，根据⾃⼰的情绪给出股票的买卖价格。市场先⽣的情绪极不稳定，时而过度乐观，给出远⾼于股票内在价值的价格；时而过度悲观，给出远低于内在价值的价格。但投资者不应被市场先⽣的情绪所左右，而应利⽤他的⾮理性波动，在其低价抛售时买⼊，⾼价求购时卖出。因为从⻓期来看，股票价格终将回归其内在价值。 实践：投资者在⾯对市场波动时，要保持冷静和理性，不盲⽬跟⻛市场情绪。⽐如，当市场整体处于⽜市，市场先⽣过度乐观，股价普遍⾼估时，投资者应坚守⾃⼰对股票内在价值的判断，不被市场的狂热所迷惑，甚⾄可以考虑适当减持⾼估的股票。反之，在熊市中，市场先⽣极度悲观，股价被严重低估，投资者应抓住机会，⼤胆买⼊那些被错杀的优质股票。通过利⽤市场先⽣的⾮理性⾏为，实现低买⾼卖，获取投资收益。 •能⼒圈（Circle of Competence） 能⼒圈概念强调投资者应坚守在⾃⼰熟悉和理解的领域进⾏投资。每个⼈的知识储备、经验积累和认知能⼒都有边界，在能⼒圈内投资，投资者能够更深⼊地理解企业的业务模式、竞争优势、⾏业动态等关键因素，从而更准确地评估企业价值和⻛险。超出能⼒圈投资，由于信息掌握不⾜和理解的局限性，容易做出错误的决策。