重汽H出海与盈利双驱动

重汽H近期股价下跌主要受市场传闻其⼆股东曼可能在⼆级市场抛售股份影响，但该可能性极低。公司当前仍以协议转让⽅式推进股份转让，因⼆级市场流动性不⾜（⽇均成交额不⾜⼀亿港币），⼤规模减持难以实现且必然公告。股价回调更多源于投资者将其视为周期股的惯性思维，⽽实际上重汽已从内需主导转向出⼝导向型企业，出⼝利润占⽐接近90%。未来五年重卡出⼝复合增速有望保持10%以上，出海远未达天花板，尤其在⾮洲、东南亚基建拉动下增⻓显著，并正积极布局中南美及欧洲市场。欧洲市场潜⼒巨⼤，柴油重卡售价约百万⼈⺠币，电动重卡超⼆百万元，单⻋利润空间可观，重汽C9H已通过欧盟认证，2026年将导⼊电动⻋型。此外，内需端迎来⾏业反内卷元年，价格战趋缓，单⻋盈利有望趋势性回升；公司市占率持续提升，发动机⾃制率上升进⼀步增厚利润；叠加分红⽐例稳步提⾼，预计2027年股息率可达近9%，具备⾼分红吸引⼒。 出⼝市场展望 整体出海逻辑持续强化 公司出⼝利润占⽐已达约90%，2025年1~10⽉出⼝结构中⾮洲占45%，东南亚27%~28%，拉美5%~6%，中东13%~14%，澳新及独联体国家7%~8%，俄罗斯约四千台○海外市场规模相当于⼗⼏年前中国⽔平，基建与物流潜⼒巨⼤，存在数倍扩容空间○⻓周期基建项⽬⽀撑后续需求韧性，出海进程远未触及天花板○ 俄罗斯市场触底复苏• 2024年对俄出⼝由2.4万台降⾄约四千台，主因⾼利率导致市场萎缩50%及库存积压○俄罗斯重卡保有量约150万辆，平均⻋龄超15年，稳态年销量有望恢复⾄10万辆○中国⻋企市占率预计可达40%~50%，对应4~5万台年销量，重汽作为中国品牌市占第⼀将显著受益○预计2025年起对俄出⼝将逐步修复⾄三万、四万台⽔平○ 中南美市场潜⼒⼴阔• 中南美整体重卡市场容量约⼗五万辆，巴西为最⼤单⼀市场○重汽⽬前市占率较低，已在筹建巴西⼦公司并计划合资建⼚，未来增⻓空间⼤○ 欧洲市场开启⾼价值增量通道• 欧洲重卡年销量稳定超过三⼗万辆，单⻋价值⾼，柴油重卡售价约⼀百万⼈⺠币，电动重卡超⼆百万元○重汽三德卡C9H欧洲版已于2025年下半年通过欧盟WVTA认证，进⼊客⼾试⽤阶段，2026年正式销售○电动⻋型将于2026年完成认证并导⼊，打开⾼端市场⼊⼝○欧洲消费者认可曼技术平台（发动机、底盘、⻋桥），品牌基础良好○参考维度科技电动重卡在欧售价17~23万欧元，较本⼟低20%~25%，预计单⻋利润可达5万欧以上○ 海外后市场成⻓空间 后市场业务⾼⽑利特性凸显• 重汽2025年海外后市场产值约⼗亿⼈⺠币，⽬标2030年达⼗亿美元，年复合增速近50%○对⽐解放国内后市场⽑利率达30%，预计海外更⾼，盈利能⼒强○后市场成为新增⻓极，贡献⾼利润率收⼊○ 内需端改善趋势明确 ⾏业反内卷推动盈利修复• ⾃2025年被定义为“反内卷元年”，央国企考核导向变化抑制价格战恶化，部分⻋型已出现涨价○2021年以来内销单⻋盈利⻓期处于⼩⼏千元低位，2026年起有望迎来趋势性回升○市场竞争格局优化，企业更注重盈利⽽⾮份额，利好⻰头企业○ 公司⾃⾝阿尔法优势显著• 国内市占率持续提升，中期企业⼝径市占率由2020年18%升⾄超20%，交强险⼝径由2019年约12%提升⾄78%○历史⾼点曾实现18%⽑利率、6%以上净利率，内需盈利弹性⼤○ 核⼼零部件⾃制率提升 发动机⾃配率显著提⾼• 内销端柴油发动机⾃配率由2024年7⽉前的50%左右提升⾄2025年下半年的70%~75%○出⼝端发动机⾃配率由60%多提升⾄70%○燃⽓发动机虽仍主要依赖潍柴，但⾃制能⼒正在重建○整⻋层⾯单⻋盈利由过往三万元提升⾄接近四万元，核⼼来⾃⾃制率提升○ 关联交易⾦额持续下降• 与潍柴2026年关联交易上限设定为⼆百⼀⼗五亿，低于2024年⼆百九⼗⼆亿和2025年⼆百四⼗亿○显⽰⾃制替代进程持续推进，构成盈利向上⽀撑○ 分红回报持续增强 ⾼现⾦、低开⽀⽀撑⾼分红• 公司账⾯现⾦充裕，资本开⽀少，流通盘⼩不适宜回购○选择持续提升分红⽐例回馈股东○当前股息率约5%，按现有市值测算，2027年有望接近9%○构成极具吸引⼒的⾼质量红利资产○