转债市场周报：春躁期间转债估值仍有提升空间

春躁期间转债估值仍有提升空间 核心观点 固定收益周报 上周市场焦点（12月29日-12月31日） 证券分析师：吴越021-60375496wuyue8@guosen.com.cnS0980525080001 证券分析师：王艺熹021-60893204wangyixi@guosen.com.cnS0980522100006 上周转债个券多数收跌，中证转债指数全周-0.27%，价格中位数-0.50%，我们计算的算术平均平价全周-0.75%，全市场转股溢价率与上周相比+0.74%。个券层面，天创（控制权变更）、茂莱（精密光学）、利柏（核电）、宏微（功率半导体）、宏图（卫星互联网）转债涨幅靠前；浩瀚（网络可视化）、嘉美（控制权变更）、华医（半导体洁净室）、凯盛（氯化亚砜&已公告强赎）、瑞达（非银&已公告强赎）转债跌幅靠前。 证券分析师：赵婧0755-22940745zhaojing@guosen.com.cnS0980513080004 基础数据 中债综合指数254.4中债长/中短期指数245.4/209.1银行间国债收益(10Y)1.87企业/公司/转债规模(千亿)77.6/22.2/5.6 观点及策略（1月5日-1月9日） 看好春躁期间权益行情，正股预期走强+季节效应下转债估值有小幅提升空间，择券重视正股业绩弹性，临期转债考虑参与正股： 股市层面看，12月股市风险偏好较高，但考虑到年末排名、回归业绩基准等因素，资金更倾向于选择筹码简单、相对低位的新领域（商业航天）、近期排产较好一季度业绩预期较佳的电池、以及有期货价格参考支撑的聚酯产业链、有色金属等方向，而有泡沫化争议且受纳指影响较大的AI算力、刺激政策不明朗的消费板块相对滞涨；展望后市，人民币升值预期增强，金融机构年底排名考核告一段落仓位灵活调配，春季躁动有望逐步拉开序幕，1月业绩预告密集发布期市场若调整，则可逢低布局春季行情，方向关注资源品、AI算力、电池、聚酯产业链及国补利好的AI端侧、证券等； 相关研究报告 转债层面看，12月中证转债指数创2015年7月以来新高496点，转债ETF份额继续下降，但市场溢价率提升，一方面或因为市场规模持续下降，存量品种获资金流入；另一方面或源于资金判断临期转债/次新高溢价转债/临近触发赎回转债的投资价值有限，需依赖主观投资者逐个券甄别，故呈现阶段性资金由被动转入主动产品的趋势；近期部分1年内到期高溢价个券遭到抛售，印证市场对临期个券转股能力持谨慎态度；往后看，季节效应下部分日历年考核机构（如年金、券商自营等）1月或逐步加仓，在权益预期不弱的前提下，转债估值有小幅提升空间。具体择券方向参考正文。 《转债市场周报-转债市场再至阶段性高点》——2025-12-29《公募REITs周报（第48期）-市场先抑后扬，保障房领涨》——2025-12-28《超长债周报——年末资金面宽松，超长债继续反弹》——2025-12-28《超长债周报——30-10利差冲高回落》——2025-12-22《公募REITs周报（第47期）-指数承压下行，各板块普跌》——2025-12-21 风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。 春躁期间转债估值仍有提升空间 上周市场焦点（2025/12/29-2025/12/31） 股市方面，上周三个交易日A股指数分化，沪指小幅收涨，而深证成指、创业板指收跌，市场成交依旧活跃，电力板块受多地明年长协电价不及预期影响，调整幅度较大，商业航天、人形机器人等板块表现较好。周一A股三大指数涨跌不一，沪指涨0.04%，深成指跌0.49%，创业板指跌0.66%，市场成交额2.16万亿元，较上日缩量234亿元；板块题材上，碳纤维、脑机接口、多元金融、商业航天、人形机器人、光伏设备板块涨幅居前，医药商业、能源金属、电池、食品饮料、化工板块跌幅居前。周二A股上涨，沪指平收，深成指涨0.49%，创业板指涨0.63%，市场成交额2.16万亿元，较上日放量36亿元；板块题材上，人形机器人、影视院线、AI智能体、液冷服务器、油气石化、数字货币、半导体板块涨幅居前，海南自贸区、零售免税店、风电光伏、保险、港口行业板块跌幅居前。周三A股三大指数分化，沪指涨0.09%，深证成指跌0.58%，创业板指跌1.23%，全市场成交额2.07万亿元，较前一交易日缩量956亿元；板块题材上，卫星互联网、商业航天、AI应用表现较好，医药商业、刀片电池、液冷概念表现较差。 分行业看，上周申万一级行业多数收跌，石油石化(3.92%)、国防军工(3.05%)、传媒(2.13%)、汽车(1.44%)、机械设备(1.32%)涨幅居前；公用事业(-2.72%)、食品饮料(-2.26%)、电力设备(-2.18%)、医药生物(-2.06%)表现靠后。 债市方面，临近跨年资金面总体较为宽松，市场交投较清淡，或受周末财政工作会议提及扩大财政支出盘子、权益市场多日连阳的影响，债市情绪总体较弱；周五10年期国债利率收于1.85%，较前周上行0.97bp。 转债市场方面，上周转债个券多数收跌，中证转债指数全周-0.27%，价格中位数-0.50%，我们计算的算术平均平价全周-0.75%，全市场转股溢价率与上周相比+0.74%。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率变动+0.98%、+3.12%、-1.36%，处于2023年来99%、100%、97%分位值。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场约半数行业收涨，纺织服装（10.01%）、美容护理（2.12%）、国防军工（2.10%）、汽车（1.53%）表现居前，社会服务（-1.96%）、非银金融（-1.92%）、建筑材料（-1.28%）、钢铁（-1.26%）表现靠后。 个券层面，天创（控制权变更）、茂莱（精密光学）、利柏（核电）、宏微（功率半导体）、宏图（卫星互联网）转债涨幅靠前；浩瀚（网络可视化）、嘉美（控制权变更）、华医（半导体洁净室）、凯盛（氯化亚砜&已公告强赎）、瑞达（非银&已公告强赎）转债跌幅靠前。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场总成交额2270.86亿元，日均成交额756.95亿元，较前周有所下降。 观点及策略（2026/1/5-2026/1/9） 看好春躁期间权益行情，正股预期走强+季节效应下转债估值有小幅提升空间，择券重视正股业绩弹性，临期转债考虑参与正股： 股市层面看，12月股市风险偏好较高，但考虑到年末排名、回归业绩基准等因素，资金更倾向于选择筹码简单、相对低位的新领域（商业航天）、近期排产较好一季度业绩预期较佳的电池、以及有期货价格参考支撑的聚酯产业链、有色金属等方向，而有泡沫化争议且受纳指影响较大的AI算力、刺激政策不明朗的消费板块相对滞涨；展望后市，人民币升值预期增强，金融机构年底排名考核告一段落仓位灵活调配，春季躁动有望逐步拉开序幕，1月业绩预告密集发布期市场若调整，则可逢低布局春季行情，方向关注资源品、AI算力、电池、聚酯产业链及国补利好的AI端侧、证券等； 转债层面看，12月中证转债指数创2015年7月以来新高496点，转债ETF份额继续下降，但市场溢价率提升，一方面或因为市场规模持续下降，存量品种获资金流入；另一方面或源于资金判断临期转债/次新高溢价转债/临近触发赎回转债的投资价值有限，需依赖主观投资者逐个券甄别，故呈现阶段性资金由被动转入主动产品的趋势；近期部分1年内到期高溢价个券遭到抛售，印证市场对临期个券转股能力持谨慎态度；往后看，季节效应下部分日历年考核机构（如年金、券商自营等）1月或逐步加仓，在权益预期不弱的前提下，转债估值有小幅提升空间；综合考虑股市与当前存量转债品种价格与位置，择券关注： ·相对收益资金关注偏股型高胜率（正股高波，向上空间大）方向，包括：近期产品涨价的锂电材料（储能IRR提升带动装机需求、动力电池悲观预期扭转，锂电材料行业出清接近尾声涨价频现）、半导体设备与材料（国产产品实现份额突破，长鑫长存IPO后投入资本开支等催化）、功率半导体（数据中心、新能源汽车、充电桩变压需求激增，带动功率器件量价齐升）、绩优汽车零部件、反内卷（光伏/生猪/瓶片&长丝，协议减产及收储）、券商（牛市中业绩估值双击）等； ·绝对收益资金布局高赔率（向下有保护）的方向，包括：受短期因素影响正股估值处于历史底部的行业龙头，转债价格低于130元（两轮车、美容护理、建筑设计）、生猪养殖（中小产能出清，龙头提高分红比例）、电力（煤价上行支撑电价）及供水等高股息（保险开门红资金配置需求）、转债化债（正股下跌时转债仍按转股情形定价，风险收益比优于正股）； 此外，若账户可配置股票，建议关注剩余期限1.5年以内有较大转股可能性转债的正股，发行人有动力释放业绩利好，推动股价上涨以促进转债转股，曾下修过转股价（显示出较强的转股意愿）的公司更佳； 估值一览 截至上周五(2025/12/31),偏股型转债中平价在80-90元、90-100元、100-110元、110-120、120-130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为50.98%、38.6%、31.1%、22.58%、16.34%、14.11%,位于2010年以来/2021年以来99%/100%、97%/99%、97%/100%、96%/98%、93%/96%、98%/98%分位值。 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为-2.25%，位于2010年以来/2021年以来的4%/8%分位值。 全部转债的平均隐含波动率为45.91%，位于2010年以来/2021年以来的93%%/99%分位值。转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为4.99%，位于2010年以来/2021年以来的91%/93%分位值。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一级市场跟踪 上周（2025/12/29-2025/12/31）无转债发行，天准、鼎捷、神宇转债上市； 天准转债（118062.SH） 正股天准科技（688003.SH），隶属于机械设备行业，截至12月31日市值114.45亿元。公司主要产品包括视觉测量装备、视觉检测装备、视觉制程装备和智能驾驶方案等。公司面向工业计量、消费电子、半导体、PCB、光伏、新汽车等精密制造领域，提供视觉测量、检测、制程等高端装备产品，同时在智能驾驶领域，提供域控制器、边缘计算产品与解决方案。2024年公司实现 营 业 收 入16.09亿 元 ， 同 比-2.38%， 实 现 归 母 净 利 润1.25亿 元 ， 同 比-42.05%；2025Q1-3公司实现营业收入9.77亿元，同比14.79%，实现归母净利润-0.15亿元，同比-10.98%； 2025Q1-Q3，公司产量如下：视觉测量装备1405台；视觉检测装备77台；视觉制程装备237台；智能驾驶方案7506台； 本次发行的可转债规模为8.72亿元，信用评级为AA-，于12月31日上市。扣除发行费用后，拟投入：工业视觉装备及精密测量仪器研发及产业化项目4.00亿元；半导体量测设备研发及产业化项目2.78亿元；智能驾驶及具身智能控制器研发及产业化项目1.94亿元。 鼎捷转债（123263.SZ） 正股鼎捷数智（300378.SZ），隶属于计算机行业，截至12月31日市值122.90亿元。公司基于“领先的数据和智能方案提供商”的业务定位，运用数据和智能技术创新生产力，为客户与合作伙伴提供数智化综合解决方案及全面深入的平台化服务。公司业务领域已全面覆盖工业软件的四大类别，包括研发设计类、数字化管理类、生产控制类及AIoT类，同时持续融合人工智能、大数据、物联网、云计算等数字信息前沿技术，持续推进数智原生底座的研发升级，积极拓展数智驱动的AI工具链及应用，基于深厚行业Know-How持