兼评12月PMI超季节性回升：2026“国补”4大看点

2026“国补”4大看点—兼评12月PMI超季节性回升 事件：2025年12月制造业PMI为50.1%（前值49.2%）；非制造业PMI为50.2%（前值49.5%）；发改委、财政部12月30日公布2026年“两新”通知、并提前下达首批625亿元补贴。 作者 分析师熊园执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 核心观点：2025全年看，制造业PMI整体低位震荡、只有三个月高于荣枯线（2/3/12月）；12月当月看，制造业PMI时隔8个月重回线上，强于季节性，分项看，供给和外需反弹更多、尤其是新出口订单指数；服务业景气超季节性回升，建筑业景气大幅回升、应与年底企业抢抓施工进度有关。需注意的是，PMI反映的是环比变化，数据来源于每月下旬的企业调查问卷，对政策变化历来较敏感，本月PMI应和中央经济工作会议后企业预期及信心回升有关。倾向于认为，当前经济仍属于“弱现实”、实际下行压力仍大，本质还是内需不足、信心偏弱。此外，2026年“两新”政策提前下达，释放了政策主动靠前发力、力争2026年经济“开门红”的信号，具体有4大看点。往后看，短期紧盯5大方面：1）重大项目的“吹风”与部署，各地重大项目可能的早开工、早建设，各地稳地产的举措、尤其是北上深等一线城市（北京于12.24放松限购）；2）财政节奏大概率前置，首批“国补”额度已下达、关注落地效果，其他包括加快财政支出进度、延续消费贴息，加快专项债发行、并优化投向等；3）央行一季度可能的降准降息，推出更多结构性工具；4）2026年1月地方两会（关注各地GDP、CPI等目标）；5）各部委及重点央企（顺周期、科技、军工等）年度工作会议。 分析师张浩执业证书编号：S0680525100001邮箱：zhanghao1@gszq.com 分析师戴琨执业证书编号：S0680525120004邮箱：daikun@gszq.com 相关研究 1、《人民币汇率“破7”：原因、展望、影响》2025-12-292、《高频半月观—关注4大变化》2025-12-293、《各部委各地学习中央经济工作会议“划重点”》2025-12-244、《政策半月观—哪些政策将“靠前发力”？》2025-12-215、《11月消费、投资大降的背后》2025-12-15 1、2026“两新”政策的4大关注点： >时点看，政策主动靠前发力，释放了抢开局、力争2026年经济“开门红”的信号。2026年“两新”通知于2025年12月29日提前下达，较“2025年1月5日下达2025年通知”提前了一周，清晰地释放了政策主动靠前发力的信号，也释放了2026年经济“开门红”的信号。 >规模看，2026年“以旧换新”力度可能有所退坡、总规模可能低于2025年的3000亿，节奏可能也会更平滑。2026年首批“以旧换新”资金为625亿元，低于2025年各季度单期规模（四个季度810、810、690、690亿），再结合部分品类补贴标准的下调，指向2026年全年“以旧换新”的补贴规模很可能会有所退坡、总额度可能会低于2025年的3000亿元（（单单4次均为625亿元，对应2026年总补贴规模为2500亿元）。此外，从节奏看，2025年四次补贴是上半年高于下半年；而本轮首批规模相对收敛，预示2026年投放节奏可能会更为平滑。 >（“以旧换新”看，补贴由（“扩面”转向（“精准”。家电和汽车是调整的重点：家电方面，补贴品类由12类压缩至6类，补贴对象限定为1级能效/水效产品，补贴比例和单件上限同步下调，限购规则趋严；汽车方面，报废更新和置换更新的补贴上限保持不变，但由定额补贴转为 车价比例补贴，低价车型的边际激励有所减弱。相较之下，数码产品补贴小幅扩容， 新增智能眼镜品类，反映新质生产力取向，补贴力度保持稳定。此外，本次还建议通过“预拨机制”优化补贴发放流程，有望缓解企业垫资压力。 >“设备更新”看，支持范围进一步拓宽。2026年设备更新继续加力扩围，新增了“老旧小区加装电梯、养老机构、消防救援设施、检验检测”等领域的设备更新，还新增了“商业综合体、购物中心、百货店、大型超市”等线下消费商业设施的设备更新。此外，通过优化申报条件和审核流程，加大对中小企业设备更新的支持力度，体现出政策在消费端适度收敛的同时，通过加大供给侧设备更新稳投资、托底增长的政策取向。 2、全年看，2025年PMI低位震荡，整体属于近年来较低水平。2025年PMI全年均值49.6%，低于2024年的49.8%和2023年的49.9%，且低于2021年的50.5%和2017-2019年平均的50.7%，指向2025年制造业景气较前两年有所回落，且仍处于近年来低位、弱于正常水平。节奏看，Q1 PMI均值较25Q4回落至49.9%，Q2继续回落至49.4%的低位，Q3小升至49.5%，但Q4再度走弱至49.4%，其中有关税、政策发力节奏等因素的扰动，但本质还是内需不足、信心不足。 3、单月看，12月制造业PMI超季节性反弹至线上，非制造业PMI同样升至线上、尤其是建筑业大升。12月制造业PMI为50.1%，环比回升0.9个百分点，强于季节性（2015-2024年12月PMI环比变动中位数为-0.2个点），时隔8个月重新回到扩张区间。12月非制造业PMI环比回升0.7个百分点至50.2%，其中服务业、建筑业PMI分别回升0.2、3.2个百分点。12月综合PMI产出指数环比回升1.0个百分点至50.7%，其中制造业生产指数和非制造业商务活动指数分别为51.7%和50.2%，指向整体经济生产活动较上月明显扩张，可能与前期政策逐步显效、中央经济工作会议后企业预期及信心回升等因素有关。 4、分项看，关注供需端、贸易端、价格端、库存端、就业端5大信号： 1）供需均反弹、供给和外需反弹更多。供给端，12月PMI生产指数为51.7%，较上月回升1.7个百分点，制造业生产活动进一步扩张。结合高频看，12月汽车半钢胎开工率小幅回升、PTA开工率小幅放缓。需求端，12月PMI新订单指数回升1.6个百分点至50.8%，时隔5个月重回扩张区间，其中新出口订单指数回升1.4个百分点，指向供需均反弹、供给和外需反弹更多。行业看，农副食品加工、纺织服装服饰、计算机通信电子设备等行业供需两端处于高位；非金属矿物制品、黑色金属冶炼及压延加工等行业供需两端则相对偏弱。 2）新出口订单明显回升，预计12月出口保持韧性。出口端，12月新出口订单指数回升1.4个百分点至49.0%，指向年底外部需求有所回暖，但依旧处于收缩区间；高频看，12月韩国前20日出口同比6.8%（前值8.1%），预计12月出口保持韧性；进口端，12月进口订单持平前月于47.0%，仍然处于收缩区间，侧面反映内需压力仍存。 3）价格指数涨跌互现，预计12月PPI跌幅继续收窄，库存回升。价格端，12月原材料购进价格指数回落0.5个百分点、出厂价格指数回升0.7个百分点，指向制造业市场价格总体水平有所改善，预计12月PPI跌幅继续收窄。库存端，12月PMI原材料库存回升0.5个百分点、产成品库存回升0.9个百分点，库存回升可能与生产回升带动有关。 4）大中企业景气回升、小企业回落，就业压力仍大。12月大中小型企业PMI环比变动1.5、0.9、-0.5个百分点；12月制造业、服务业、建筑业从业人员指数环比变动-0.2、1.1、-0.8个百分点，就业压力仍大。 5）服务业景气超季节性回升，建筑业景气大幅回升，主要与年底企业抢抓施工进度有关。服务业方面，12月服务业PMI回升0.2个百分点至49.7%，强于季节性（2015-2024年12月服务业PMI环比变动中位数为-0.2个百分点）。行业看，电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、资本市场服务等行业商务活动指数较高，而零售、餐饮等行业商务活动指数均位于收缩区间。建筑业方面，12月建筑业PMI回升3.2个百分点至52.8%，景气水平明显改善，主要与部分南方省份气温偏高，以及两节临近部分企业抢抓施工进度等因素有关。 5、总体看，12月制造业PMI超季节性回升、重回扩张区间，但当前经济仍属于“弱现实”、实际下行压力仍大。12月制造业PMI回升、强于季节性、重回扩张区间，一大原因应是中央经济工作会议后企业预期及信心回升。结合12月以来高频数据，再叠加近几个月消费、投资等数据加速下滑的表现，均指向当前经济实际下行压力仍大，本质还是当前经济的内生动能不强、内需不足、信心不足。 6、往后看，2026年大方向已定、实现“十五五”良好开局是硬要求，短期紧盯一季度“开门红”的相关举措。2025年“保5%”有惊无险，政策重点无疑转向2026年、多措并举确保实现“十五五”良好开局；短期重点关注一季度“开门红”的相关举措：1）重大项目的“吹风”与部署，各地重大项目可能的早开工、早建设，各地稳地产的举措、尤其是北上深等一线城市（北京于12.24放松限购）；2）财政节奏大概率前置，首批“国补”额度已下达、紧盯落地效果，其他包括加快财政支出进度、延续消费贴息，加快专项债发行、并优化投向等；3）央行一季度可能的降准降息，推出更多结构性工具；4）2026年1月地方两会（关注各地GDP、CPI等目标）；5）各部委及重点央企（顺周期、科技、军工等）年度工作会议。 风险提示：政策力度超预期、外部环境超预期变化、统计误差和口径调整。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：同花顺iFinD，国盛证券研究所 资料来源：同花顺iFinD，国盛证券研究所 资料来源：同花顺iFinD，国盛证券研究所 资料来源：同花顺iFinD，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 风险提示 政策力度超预期、外部环境超预期变化、统计误差和口径调整。 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下单称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号