潮退方显岸礁固，火淬乃知真金存：2026年黑色商品年度策略报告双焦

潮退方显岸礁固，火淬乃知真金存 让衍生品成为新的生产力 Makederivativesthenewproductivity 2026年双焦市场预计将整体承压，呈现“宽幅震荡、重心缓降”的格局。核心逻辑在于需求确定性收缩与供应结构性支撑的持续博弈。 中辉期货研究院投资咨询业务资格：证监许可[2015]75号 从基本面看，需求侧是主要制约。在“十五五”钢铁行业减量调整的导向下，粗钢及铁水产量预计延续萎缩，对焦炭及上游焦煤的总需求增长乏力。供应端则呈现分化：焦煤面临国内产量约束及进口煤中优质主焦煤占比偏低的结构性矛盾，蒙煤长协成本构成关键底部支撑；而焦炭行业产能整体仍处过剩状态，供应相对宽松，使得焦煤基本面预期略强于焦炭。 黑色研究团队陈为昌Z0019850李海蓉Z0015849李卫东F0201351 报告日期：2025/12/26 从估值与板块强弱看，双焦已处于历史低位。数据显示，焦煤价格近三年价格分位数仅12.5%，但库存分位数高达81.1%，显示低价已反映高库存压力。相比之下，铁矿价格分位数（45.3%）更高且库存创三年新高，表明产业链利润分配仍向铁矿倾斜。双焦绝对价格下方虽受成本支撑，但向上空间受制于疲软的需求和利润再分配压力。 季节性规律亦发生演变。传统旺季的价格上涨概率近年已显著降低，市场交易节奏明显前置，常呈现“旺季不旺、淡季不淡”的特征。政策窗口期的预期差也常压制传统旺季表现。因此，2026年价格波动可能更遵循“低-高-低”节奏，依赖于阶段性供应扰动与宏观情绪驱动。 综上，2026年双焦市场趋势性单边行情概率较低。操作上建议以区间震荡思路对待，核心跟踪下游成材实际需求、高品煤库存变化以及成本线附近的支撑强度，同时根据季节性规律把握全年交易节奏。 风险与关注：“十五五”规划、反内卷、美联储降息、粗钢压减政策、煤矿安监环保、蒙煤进口增量、焦化产能改造等。 目录 1.1.市场行情回顾............................................................................................................................................21.2.焦煤供需分析............................................................................................................................................31.2.1.供给总览：总量可控、增量有限、波动趋缓...................................................................................31.2.2.焦煤进口：蒙煤长协价已成为市场重要的“价格锚”.....................................................................51.2.3.动力煤概述：政策定盘，比价寻锚.................................................................................................71.3.焦煤库存利润............................................................................................................................................91.3.1.焦煤库存：总量不低、但结构分化、整体弹性增强........................................................................91.3.2.煤炭利润：行业深陷历史性巨亏，成本线下生存博弈...................................................................10第二章焦炭基本面分析...............................................................................................................122.1.市场行情回顾..........................................................................................................................................122.2.焦炭供需分析..........................................................................................................................................132.2.1.焦炭供给：行业仍处过剩状态，产能优化与产量调整并行............................................................132.2.2.焦炭需求：驱动减弱，结构优化...................................................................................................142.3.焦炭库存利润..........................................................................................................................................152.3.1.焦炭库存：水平同期偏高，整体规律延续，局部波动放大............................................................152.3.2.焦化利润：前低后高、整体承压...................................................................................................162.3.3.焦化产业经营策略........................................................................................................................17第三章双焦2026年行情展望......................................................................................................19 第一章焦煤基本面分析 1.1.市场行情回顾 2025年焦煤市场呈现典型的“探底—反弹—见顶回落”周期行情。自2024年“924”行情以来，焦煤期货开启下跌趋势，月线连续八个月收阴，累计跌幅超55%，加权指数于5月末触及全年低点，创2017年以来新低。6月至7月，在市场“反内卷、去产能”的预期推动下，市场展开强劲反弹，焦煤期货领涨黑色系及大宗商品，期间累计涨幅超80%，显著高于螺纹钢（约16%）、铁矿石（约20%）和焦炭（约42%）的同期表现。经历约三个月的高位震荡后，行情于10月末见顶，随后期现价格同步转入震荡下行通道，直至年末。 全年来看，期现市场走势方向同步但价格显著分离。主要拐点均由基本面主导，而持续的高基差结构，则凸显出现货市场受成本支撑与期货市场对远期需求走弱的悲观预期之间的深度博弈。 数据来源：iFinD、Mysteel、中辉期货研究院 图2焦煤指数与现货价格 数据来源：iFinD、Mysteel、中辉期货研究院 1.2.焦煤供需分析 1.2.1.供给总览：总量可控、增量有限、波动趋缓 1-11月国内原煤产量累计44.0亿吨，同比增长1.4%。其中，11月原煤产量4.3亿，同比下降0.5%。预计全年原煤产量在48.0亿吨以上，原煤供应相对稳定。1-10月炼焦煤总供给（含进口）累计4.91亿吨，同比下降0.01%。从国内生产情况来看，供应拐点开始于下半年。自7月“反内卷”和煤矿查超产以来，国内供应量持续收紧，矿山与洗煤厂开工率维持同期低位水平。 在“反内卷”和查超产政策持续约束下，煤矿生产行为将更趋规范，超产空间被严格压制。预计2026年煤炭产量仍将延续2025年下半年以来的生产惯性，较2025年水平可能出现小幅下滑，总供应预计将呈现“总量可控、增量有限、波动趋缓”的特征。在政策的有序调控下，市场难以出现因国内供应激增导致的过剩压力，但保供政策的存在也封杀了供应过度紧张的空间。供应端对价格的驱动将从“量变”转向更依赖“结构性扰动”（如突发安检、环保限产）和需求端的变化。 图3国内原煤产量 图4炼焦煤总供给（含进口） 数据来源：iFinD、Mysteel、中辉期货研究院 数据来源：iFinD、Mysteel、中辉期货研究院 数据来源：iFinD、Mysteel、中辉期货研究院 1.2.2.焦煤进口：蒙煤长协价已成为市场重要的“价格锚” 2025年1—11月我国炼焦煤累计进口数量10486万吨，同比下降5.7%。其中11月进口数量合计1073万吨，环比增长1.3%，同比下降12.7%。从结构看，蒙古、俄罗斯是主要支撑。蒙古累计进口数量5336万吨（占总量50.9%），累计同比增1.5%；俄罗斯累计同比亦增长4.6%，进口减量主要来自美煤。 数据来源：iFinD、Mysteel、中辉期货研究院 尽管蒙煤进口总量增长，但其中可用于期货交割的优质主焦煤实际占比持续偏低，市场交易的“预期量”与“可交割量”存在错位，这将继续构成供应端的核心矛盾与价格支撑因素。当前蒙煤长协价已成为市场重要的“价格锚”，据市场机构 调研，四季度长协成本约为700元/吨，口岸销售利润超过300元/吨，较高的利润空间促使蒙方暂停对华长协供应。市场预期一季度长协价格将上调8-10美元/吨，对应成本约800元/吨，折算盘面仓单成本约950元/吨，在此水平下交割仍具备一定利润。因此，长协价格的调整窗口与幅度将成为影响后续价格运行区间的核心因素。 此外，计划2027年通车的跨境铁路，其影响可能在2026年提前交易。需警惕其颠覆性影响：铁路通车可能促使蒙方将更多精煤资源转向溢价更高的国际市场，反而可能导致中国市场的实际可交割资源减少，而非简单地增加供应。此预期将扰动远期价格曲线。 数据来源：iFinD、Mysteel、中辉期货研究院 数据来源：iFinD、Mysteel、中辉期货研究院 1.2.3.动力煤概述：政策定盘，比价寻锚 2025年动力煤价格走势与焦煤趋同，以秦皇岛港、山西等主流品种的现货价格，整体呈现“先探底、后反弹”的V型走势。从焦煤动力煤比价（焦动比）来看，二者的比价关系持续下移，近两年运行中枢围绕1.5-2之间，特别是自今年二季度以来，焦煤价格已显著偏离正常水平，焦动比最低触及1.16附近。当焦煤与动力煤市场供需驱动不同时，比价会出现趋势性拉大或收窄；而在价格同向变化时，两者涨跌幅度的差异也会导致比价的快速波动。 进口方面，2025年1—11月我国动力煤累计进口数量31288万吨，同比下降14.6%。其中11月进口数量合计3202万吨，预计全年在34500万吨左右，同比下降约14%。从结构看，进口减量主要来