社会服务板块2026年度策略：重视服务消费布局元年，看好细分景气与周期改善

行业研究·行业专题 社会服务 投资评级：优于大市（维持评级） 证券分析师：曾光证券分析师：张鲁证券分析师：杨玉莹联系人：周瑛皓0755-82150809010-88005377zengguang@guosen.com.cnzhanglu5@guosen.com.cnyangyuying@guosen.com.cnzhouyinghao@guosen.com.cnS0980511040003S0980521120002S0980524070006 2026年投资策略：重视服务消费布局元年，看好细分景气与周期改善 ◼板块回顾：1）总体温和复苏，结构性景气。消费大盘温和复苏，1-11月服务消费增速>商品消费增速>餐饮增速，服务消费占比逐步提升。2）需求、政策、技术的三重变化。一是消费行为更趋理性，年轻客群注重情感满足于体验消费，推动旅游、演唱会赛事、国潮文化、潮玩等细分领域增长；B端商务需求仍处于触底阶段。二是政策因素与全球化布局影响企业决策与发展，部分行业规范限制加速市场洗牌与企业如高端餐饮的变革，海南封关运作打造更大开放平台吸引消费回流，出海仍是重要新增长曲线之一。三是技术迭代加速与商业模式重构，AI+教育、AI+人力等发展提升效率与体验，外卖大战催生即时零售快速渗透下的上游品牌与平台份额重构。 ◼行情回顾：年初至今社服板块整体跑输，板块基金持仓回落至历史低位，Q4以来底部企稳跑赢基准。今年以来社服板块整体涨14.55%，跑输沪深300 3.81pct；伴随国家逐步出台促进消费相关政策，部分龙头预期迎来企稳好转，叠加本身市场流动性好转，25Q4板块涨7.81%，跑赢沪深300 7.45pct。细分板块以结构性行情主导。细分来看，年初至今强α茶饮酒店龙头与强就业导向龙头领涨，Q4以来底部顺周期切换下免税、酒店龙头领涨。2025Q3末国信社服板块重仓基金持仓比例0.29%，较25Q2下降0.10pct，处于历史低位。 ◼子行业：需求分层与供给迭代下表现分化，后续服务消费政策与CPI趋势是关键变量。免税：伴随政策发力、供给侧核心枢纽协议落地与龙头供应链强化，国内免税有望逐步承接高端需求β，政策驱动的消费回流叙事与国货平台搭建有望助力新一轮周期与估值抬升；酒店：关注未来供需格局改善的顺周期机遇，需求端休闲旅游稳健增长叠加服务消费政策提振、商旅需求基数走低逐步筑底，供给回补最陡峭阶段已过，龙头经营策略从OCC优先转向最优RevPAR推动价格企稳；景区：景区交易上日历效应显著，关注祈福、游轮等顺应年龄结构趋势且有内生增长的方向，同步关注地方资产整合；OTA：作为出行ETF有望直接受益于服务消费政策刺激，行业稳定格局下利润率稳步抬升仍然是主旋律，关注龙头海外投资进展与下沉景气度；连锁餐饮：伴随外卖补贴渐进退坡，龙头积极在新产品线扩充如奶茶咖啡的相互渗透、产品的持续创新、新品牌曲线应对基数压力；餐饮龙头收入受价格降价内卷、高端餐饮政策扰动、预制菜舆论等多因素扰动增速平稳，若CPI传导回暖则平台与品牌有望在低基数下迎来触底反弹。教育：把握“就业导向”及AI商业化，强就业导向、受人口冲击相对滞后的公考招录及职业教育培训赛道行业景气度有望持续，同步关注行业AI应用迭代。人服：人力是关注经济复苏的风向标，关注企业端用工情绪的改善与AI技术赋能。 ◼投资建议：2026年提振内需成为经济发展重中之重，其中我国居民服务消费对比海外具备较大提升潜力，有望成为国家在商品消费补贴进一步优化基础上的新抓手，金钱、时间、供给侧约束都为政策提供良好着力点。板块资金配置处于历史低位且整体估值已反映诸多悲观预期，我们建议重视2026年服务消费元年，伴随政策逐步向居民收入预期等传导，全年维度布局通胀预期修复与细分景气两条主线：1）主线之周期预期修复：高端复苏与政策逐步加码的免税新周期、供需再平衡的酒店拐点、CPI预期改善的餐饮同店表现，推荐中国中免、华住集团-S、亚朵、首旅酒店、美团-W、海底捞、小菜园、同庆楼等；2）主线之细分景气方向：稳就业导向下的公考与职教、银发旅游、产品持续迭代创新的茶饮、新技术迭代与AI应用方向，推荐华图山鼎、中国东方教育、古茗、蜜雪冰城、携程集团-S、同程旅行等，建议关注三峡旅游。 ◼风险提示：宏观、疫情等系统性风险；政策风险；收购低于预期、股东减持风险、市场资金风格变化等。 目录 2 0 2 5复 盘 ： 基 本 面 与 持 仓 回 落 至 历 史 低 位 ， 结 构 性 行 情 主 导01子行业：需求分层与供给迭代下表现分化03投 资 策 略 ： 看 好 细 分 景 气 与 周 期 改 善042 0 2 6展 望 ： 我 国 服 务 消 费 潜 能 大 ， 政 策 发 力 下 的 布 局 元 年02 板块特点回顾：总体温和复苏，结构性景气 ◼消费大盘总体平稳，服务消费优于商品消费。1-11月我国社会零售品总额同比4.0%，总体消费表现平稳。从结构上，居民服务消费占比持续提升，1-11月服务消费/商品消费/餐饮消费同比分别增长5.4%/4.1%/3.3%；另外参考城镇居民人均消费支出，2025Q1-Q3教育文娱支出增长均维持双位数，可选服务消费呈现结构性景气。 ◼C端居民兼顾体验经济与性价比消费，B端商务需求仍处于触底阶段。一方面，居民理性消费趋势延续，兼顾体验经济与质价比消费，其中体验经济更注重自身感受，体现在悦己、注重身心健康、品质升级等方面，比如旅游延续韧性增长。国庆假期旅游需求景气度良好，9.30-10.6全社会跨区域流动人次累计同比增长5.2%，好于此前交通运输部对于8天假期增长3.2%的预期。另一方面，商务需求与经济周期挂钩，伴随政策纠偏等落地禁酒令对商务需求的扰动有望逐步缓解，后续随需求基数回落预计有望逐步探底企稳。◼需求、政策、技术的三重变化。一是消费行为更趋理性，注重情感满足于体验消费，推动旅游、演唱会赛事、国潮文化、健康化等细分领域增长；政策因素与全球化布局影响企业决策与发展，部分行业规范限制加速市场洗牌与企业变革，海南封关运作打造更大开放平台吸引消费回流，出海仍是重要新增长曲线之一；技术端，AI+教育、AI+人力等发展提升效率与体验，外卖大战催生即时零售快速渗透下的品牌与渠道重构。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 行情复盘：年初至今社服板块整体跑输，结构性行情主导 ◼年初至今社服板块整体跑输，Q4以来底部企稳跑赢。回顾今年以来社服板块行情，社服板块整体涨14.55%，跑输沪深300 3.81pct；伴随国家逐步出台促进消费相关政策，部分龙头预期迎来企稳好转，叠加本身市场流动性好转，25Q4板块涨7.81%，跑赢沪深300 7.45pct。 ◼细分板块以结构性行情主导。2025年以来强α茶饮酒店龙头与强就业导向龙头领涨，涨幅居前TOP5为古茗+186%、中国东方教育+160%、凯撒旅业+87%、亚朵+59%、华住集团+53%；Q4以来底部顺周期布局叠加高频数据催化，免税、酒店龙头领涨，如中国中免涨29%。 社服板块持仓：回落至历史低位，消费投资相对理性 ◼由于一季度、三季度基金披露重仓股数据，而非像半年报和年报一样披露全部持仓数据，因此以下测算主要通过重仓股情况进行分析。◼2025Q3末，国信社服板块重仓基金持仓比例0.29%，较25Q2下降0.10pct，处于历史低位。 ◼子板块：各板块均减持，餐饮、人服、OTA减持居前。2025Q3 VS 2025Q2，各子板块均减持，其中餐饮、人服、OTA减持居前，环比各减持0.018/0.018/0.015pct。其中餐饮板块目前持仓占比居各子板块首位，占比0.09%（主要系百胜中国、蜜雪集团等贡献）。 ◼前十大基金重仓股：前十大基金重仓股均减持，同程旅行、北京人力减持居前。2025Q3VS2025Q2，十大基金重仓股均减持，同程旅行、北 京 人 力 减 持 居 前 减 持，环 比 各 减 持0.015/0.010pct； 免 税、酒 店 龙 头 减 持 较 少，锦 江 酒 店、首 旅 酒 店、中 国 中 免 各 减 持0.004/0.006/0.006pct，。 2026展望：我国服务消费发展潜力大 ◼我国服务消费处于上行通道，对标海外发达国家提升潜力大。从国际经验来看，美国、日本在人均GDP突破1万美元后，服务消费便迎来快速增长阶段。我国2024年人均GDP已超1.3万美元，当年居民人均服务性消费支出同比增长7.4%，占人均消费支出比重为46.1%，对人均消费支出增长的贡献率达63%。对比发达国家，我国服务消费后续仍有较大提升空间，中改院预计到2030年我国居民服务消费支出占人均消费支出比重有望突破50%，正式迈入服务型消费社会。 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 2026展望：国家从政策积极发力服务消费 ◼服务消费政策加码，有望打开时间、金钱、供给约束。2025年9月，商务部等9部门联合发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》，这预计是继2024年7月《国务院关于促进服务消费高质量发展的意见》、2025年3月《提振消费专项行动方案》后的进一步细化举措。该政策涉及多方面，包括扩大服务业对外开放以增强供给、优化学生假期安排、推进入境游政策便利化等。 2026展望：国家从政策积极发力服务消费 ◼春秋假国家发文，地方政府相继落实。商务部、国家发展改革委、教育部等9部门联合印发《关于扩大服务消费的若干政策措施》（以下简称“《政策措施》”），其中提出，鼓励有条件的地方探索设置中小学春秋假，相应缩短寒暑假时间，增加旅游出行等服务消费时间。截止目前，全国已有浙江、四川两省全面推行春秋假制度；山东、湖北、广东、陕西、江西、湖南等省在部分地区试点；另有江苏、河南、贵州、福建、河北等省发文鼓励探索。春秋假正从地方试点逐步走向全国推广，但各地实施进度和具体安排存在明显差异。 ◼春秋假有望带动国内错峰出行，短期研学游为直接带动方向。1）春秋假有助于分流长假压力，创造“淡季消费窗口”。当前我国法定节假日中，国庆、春节等长假贡献了全年多数旅游消费，但也引发了交通拥堵、景区超载、服务质量下降等问题。2）各地区春秋假时间设置有所差异，总时长从5天到14天不等，一般安排在劳动节和国庆节前后，拉长假期，可分流高峰期客流。参考3天类型小长假，若春秋假带动1亿人次错峰出游，按人均消费800元计算，可新增消费800亿元，对旅游大盘的拉动在1.4%。3）考虑目前春秋假主要针对中小学生义务教育阶段，若家长出行还需配合带薪休假的进一步落实，因此短期预计更多从研学游等角度率先带动。 2026年社服板块投资策略 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 免税：中国免税市场新周期拉开帷幕 ◼复盘历史，海南免税景气度是板块龙头业绩关键，政策驱动的消费回流叙事主导估值。2011-2019年政策红利下海南离岛免税销售额CAGR达39%，因自贸港政策大幅优化2020-2021年销售均翻倍，峰值达495亿。2022-2024年受消费信心不足、客群稀释及国际香化周期等叠加进入调整期，2024年销售额较高点下滑37%。2020-2021年强预期下中免市值逼近8000亿（估值超80x），后随销售趋势进入估值与业绩回落。 ◼9月以来海南免税销售拐点向上，封关运作首周数据再超预期。2025年9月起海南免税销售同比转正，9-11月同比+3%、+13%、+27%，10-11月品类结构变化带动客单价+30%、+41%。海南免税作为中高端消费晴雨表，近期在政策利好与数据改善下，龙头股价自6月份信心低点反弹约40%，市场关注点转向“复苏持续性与强度的分歧”后12月中旬有所震荡；封关首周海南免税购物金额、购物人数同比+54.9%、+34.1%强化市场预期，龙头中国中免股价再度走高。 资料来源：海口海关，国信证券经济研究所