周度概览
本周，MLF加量续作、国库现金招标释放资金，央行维持基础货币净投放，叠加人民币汇率走强，离岸人民币周中一度突破7.0，债券市场收益率整体下降。LPR调降预期落空，且市场对于明年债市偏弱预期偏强，利率债收益率曲线陡峭化，信用债期限利差走阔、等级利差分化。
市场回顾
- 全周来看，AAA级3年期中期票据到期收益率下行3.21BP至1.8595%；10年期国债到期收益率上行0.68BP至1.8376%。R001利率由1.3517%下行至1.3450%，累计下行0.67BP。
资金面
- 离岸人民币汇率破7.0，央行小额净投放：本周离岸即期人民币兑美元汇率由前一周7.0337下降至7.0041，周中一度破7.0。1年期掉期点由-1318升至-1316，即期继续小幅升值，同时远期升值预期持平前周。本周国债加地方债合计净融资1,706亿元（前值净偿还282亿元），央行公开市场净投放1,552亿元（前值净投放1,090亿元），其中质押式回购净回笼348亿元、国库现金净投放900亿元、MLF净投放1,000亿元。
- 资金利率小幅下降，R001成交量下降：本周，短期资金利率小幅下跌，R001下降0.97BP、DR001下降1.49BP，分别至1.34%、1.26%。R001成交量较上周下跌0.8万亿元至6.9万亿元，市场杠杆率下降。
债券供给
- 利率债净融资额小幅上升：本周，国债+地方债+政策性金融债合计发行量2,101亿元（前值3,761亿元），其中国债发行2,080亿元（前值2,960亿元）、地方债发行20亿元（前值400亿元）、政策性金融债无发行（前值401亿元）。三类债券合计到期偿还394亿元，利率债合计净融资1,706亿元（前值119亿元）。
- 信用债净融资额小幅上升：本周，信用债合计发行4,247亿元（前值3,960亿元），到期偿还3,319亿元（前值3,967亿元），净融资929亿元（前值-7亿元）。分评级看：AAA级发行3,189亿元，到期2,443亿元，净融资746亿元；AA+级净融资15亿元；AA及以下低等级合计净融资167亿元。
曲线及利差
- 利率债收益率曲线陡峭化下移：国债中短端下行，长端及超长端走势分化，曲线整体陡峭化。政策性金融债10Y收益率上行，其他期限收益率下行，1Y下行幅度最大。地方债收益率下行，短端下行幅度大于长端，曲线陡峭化。
- 信用债期限利差走阔、等级利差分化：各等级信用债期限利差均走阔。各等级信用利差波动不一。商业银行二级资本债收益率曲线变平，等级利差小幅走阔。商业银行债收益率整体小幅下行，期限利差收窄。同业存单收益率整体维稳。银行间市场资金利率长短期资金价格涨跌分化，R007由1.51%升至1.53%（↑1.16BP），DR007由1.44%升至1.52%（↑8.24BP）。
债市展望
2025年年关将至，债市一反常态，未出现银保险和银行等机构抢配资产的季节性行情，反而表现弱势，尤其是超长期债券的大幅下跌，基金等机构仍处于抛售阶段。一方面市场对于机构行为的担忧明显大于往年，另一方面市场对于明年债市偏弱预期高度一致。此外，人民币升值提升人民币资产吸引力，叠加货币政策宽松预期，有助于债券收益率下行，但当前汇率已持续升值至整数关口，后续若出现央行调控或美元指数贬值暂缓，或对债市形成边际利空。
风险提示
- 政策变动调整超预期；
- 经济数据超预期；
- 流动性超预期收紧；
- 长期利率波动风险。
