FICC&资产配置周观察：如何看待美元兑人民币汇率破“7”

总量研究 FICC研究 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 [Table_Reportdate] 2023年05月21日 [Table_NewTitle] 如何看待美元兑人民币汇率破“7” ——FICC&资产配置周观察[2023/05/15-2023/05/21] [Table_Authors] 证券分析师： 李沛 S0630520070001 lp@longone.com.cn 证券分析师： 谢建斌 S0630522020001 xjb@longone.com.cn [Table_Report] 相关研究 1．《美联储加息及衰退预期下大宗商品研究框架》 2.《资产配置框架与行业比较复盘深度报告——资产联动下的周期规律》 3.《美债收益率曲线及中美国债利差》 4.《10Y国债收益率降至2.8%下方，海外“浅”衰退下商品承压》 5.《存款利率下行，债牛或延续》 6.《多因素下债牛延续，关注降息预期》 [table_main] 投资要点  积压需求集中提振后，经济修复动能放缓。4月地产销售面积及金额在去年同期基数较低背景下仍表现平淡，地产投资降幅有所扩大，房企拿地开工活动总体不强。城镇失业率整体回落但青年就业形势较严峻，综合看仅外贸、基建与制造业投资相对稳健。金融数据存贷双降，4月住户部门中长贷降1156亿元，居民提前还款意愿较强，举杠杆意愿较弱。4月住户存款下降1.2万亿，而4月理财存续规模止跌回升且环比增1.26万亿，指向在固收类理财净值回升后存款部分或转理财；M2-社融剪刀差为2.4%，流动性于金融体系内有所淤积。  经济复苏偏弱、中美利差走扩与结汇意愿回落为本币汇率破“7”主因。3月至今美元兑人民币汇率由6.8升至7.0，我们认为源于以下五点：[1]美元短期反弹。美国4月劳动力市场、核心通胀粘性及核心零售数据强于预期指向经济韧性仍存，市场预期小幅修正美元反弹。[2]国内经济内生动能不足。4月PMI、社融、通胀、地产销售投资及青年就业等指标均偏弱，市场定价由年初“强预期”转向“弱复苏”。[3]中美利差走扩。据利率平价定律，资本自由流动下高利率国对资金具更强吸引力，两国汇率波动主要取决于两国相对利率水平。3月至今中美10Y国债利差由45bp升至98bp。[4]国内结汇需求回落。1-4月银行结售汇累计逆差达98.22亿美元，结汇意愿弱于购汇意愿，与贸易顺差高位呈背离。[5] 3月全球对美债呈现净增持，对美元资产形成支撑，其中中国增持美债205亿美元，结束连续七月净减持。  人民币短期或延续震荡，中长期有望重拾升势。当前国内经济弱复苏斜率放缓，国内利率水平总体维持低位，但市场对此定价相对充分，短期本币汇率或延续震荡，出现趋势性升值与贬值可能性均较小。展望中长期，Q3美联储或正式暂停加息，美债收益率先于政策利率延续下行，美国或进入主动去库阶段，而我国复苏趋势或愈渐明朗正式转入被动去库。考虑内需修复叠加外需转弱，Q3美元指数或重回下行轨道，人民币汇率有望重拾升势。总体看影响两国汇率波动的根本因素仍在于两国经济基本面边际变化与市场预期间的博弈。  当前债市环境总体中性，以票息策略为主。周一MLF降息落空，机构存一定止盈需求，周二经济数据偏弱，回吐周一调整幅度。全周来看，1年期AAA存单利率上行6.5bp至2.49%。10年期国债收益率上行近0.9bp报收2.715%。我们认为短期债市对存款利率下调、理财净值回暖、资产荒及经济数据边际回落等因素计价充分，收益率已下行至阶段性低点，距离2022年Q3疫情与地产双重冲击下2.59%的低位仅12bp距离，收益率下行赔率有所下降。另关注到5月为年度缴税大月，或对资金面形成一定扰动。当前短久期产品交易拥挤度较高，方向选择或需新的政策或数据催化，后市建议以票息策略为主。以长端国债收益率为锚，若回调至2.75%左右水平，反而可能迎来良好做多机会，关注下周一LPR报价情况。  碳酸锂价延续反弹，关注商品反弹机会。本周贵金属板块调整，铜震荡，黑色反弹，锂价反弹延续。原油有所企稳并呈反弹迹象，加拿大野火对生产形成扰动，但市场对美国债务上限谈判担忧或约束反弹高度。贵金属本周随美元反弹而表现承压，但我们认为短期利空已基本定价，贵金属已处阶段支撑位，当前距降息周期开启尚早，中期看金价仍有支撑。  权益市场风险基本释放，当前点位胜率较高。本周大盘低位震荡盘整。以沪深300市盈率和十年期国债收益率测算，当前股债比为34，处性价比较高区间，胜率较高。对于权益市场，本币汇率短期走弱或对A股市场风险偏好形成一定约束，港股近期也因美元小幅走强而延续磨底。但当前市场对国内和海外的阶段性风险已基本定价，复盘历轮经济周期，权益市场在复苏初期并不逊于债券，故中长久期配置角度来看，我们认为可以适当乐观。  风险提示：美国通胀回落速度不及预期、海外银行业危机蔓延、国际地缘摩擦超预期。 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 2/20 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 固收研究 正文目录 1. 资产配置核心观点 ....................................................................... 5 2. 债券市场 ....................................................................................11 2.1. 国内债市 ....................................................................................................11 2.2. 海外流动性观察 ........................................................................................ 13 2.3. 基准利率及债市情绪 ................................................................................. 15 3. 商品市场 ................................................................................... 17 4. 外汇市场 ................................................................................... 18 5. 经济日历 ................................................................................... 19 6. 风险提示 ................................................................................... 19 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 3/20 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 固收研究 图表目录 图1 大类资产周表现汇总 .............................................................................................................. 5 图2 海外投资者对美债持有情况 ................................................................................................... 6 图3 外资对中国债券月度变化及中美10Y国债利差 ..................................................................... 6 图4 中国贸易差额与银行代客结售汇差额 .................................................................................... 7 图5 中国贸易差额与银行代客涉外收付款差额 ............................................................................. 7 图6 M2同比和社融存量同比 ........................................................................................................ 9 图7 居民新增中长期贷款下滑 ...................................................................................................... 9 图8 商品房成交面积及土地成交情况 ........................................................................................... 9 图9 100大中城市成交楼面均价和溢价率 ..................................................................................... 9 图10 2022年来本币汇率与权益市场联动增强 ............................................................................ 11 图11 2020年来美元指数与港股呈明显负向联动 ........................................................................ 11 图12 公开市场操作货币净投放[逆回购] ..................................................................................... 11 图13 MLF+TMLF合计净投放 ..................................................................................................... 11 图14 银行间质押式回购总量 ...................................................................................................... 12 图15 商业银行净息差 ................................................................................................................. 12 图16 新增国债及政金债发行规模 ............................................................................................... 12 图17 新增地方政府债券发行规模 ...........................................................