冠通期货-沥青2026年报：原料及政策压力下的沥青供给格局重塑

--原料及政策压力下的沥青供给格局重塑 研究咨询部苏妙达执业资格证号：F03104403/Z0018167时间：2025年12月29日 投资有风险，入市需谨慎，本公司具备期货交易咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明。 核心观点 2025年，沥青加权整体重心下移，主要运行区间在2900-3900元/吨。沥青/原油比值上涨，主要运行区间在6.0-7.8。2025年1-2月中旬，原油价格上涨叠加北方部分炼厂消费税抵扣下降，沥青成本走强，沥青期价上涨。2月下旬-4月上旬，原油价格大幅下跌，华南地区的京博海南等炼厂供应增加，低价货源冲击市场，沥青期价大幅下跌。4月中旬-6月，沥青库存下降，叠加伊以冲突引发原油价格上涨，沥青期价反弹。7-11月，沥青旺季不及预期，炼厂库存去化缓慢，转为同比增加，北方低价货源冲击，业者冬储谨慎，沥青期价持续下跌。12月，委内瑞拉局势紧张叠加北方冬储需求释放，沥青期价企稳。 展望2026年，成本端，原油整体仍是供大于求，预计价格将在一季度有所下移。届时关注OPEC+和美国页岩油是否会进行减产。低油价将抑制原油生产，随着特朗普的经济刺激，原油消费旺季的到来，预计原油价格将在二季度逐步筑底回升。美国与委内瑞拉军事升级后（扣押委内瑞拉海岸油轮等），稀释沥青出口受限将对国内沥青炼厂产生较大的影响，沥青价格仍主要跟随原油价格波动。关注原油供需，尤其是俄罗斯和委内瑞拉重油的出口情况。供给端，受原料及产能出清影响，预计沥青维持低产量。尤其是地炼压力较大，沥青供应市场将进一步集中。需求端，公路的重心将转向农村公路的新建、提档升级和养护，房地产处于筑底修复阶段，难以对沥青形成强劲的需求支撑。不过，2026年作为“十五五”规划开局之年，政策发力预期将提升沥青需求预期弹性，预计2026年沥青需求将谨慎乐观。2026年，在原油下行及下游备货积极性欠佳之下，预计沥青价格仍有下跌空间，随着旺季的到来及政策端、资金的发力，沥青价格将有所反弹。沥青炼厂库存压力不大，建议在原油上涨至高位后，做多沥青裂解价差。基差上，预计1季度基差偏强震荡。4季度基差偏弱震荡，或者选择反套，关注冬储节奏。 最大风险：产能出清不及预期，原油大幅波动，财政发力不及预期，地缘局势 沥青价格走势 2025年，沥青加权整体重心下移，主要运行区间在2900-3900元/吨。沥青/原油比值上涨，主要运行区间在6.0-7.8。2025年1-2月中旬，原油价格上涨叠加北方部分炼厂消费税抵扣下降，沥青成本走强，沥青期价上涨。2月下旬-4月上旬，原油价格大幅下跌，华南地区的京博海南等炼厂供应增加，低价货源冲击市场，沥青期价大幅下跌。4月中旬-6月，沥青库存下降，叠加伊以冲突引发原油价格上涨，沥青期价反弹。7-11月，沥青旺季不及预期，炼厂库存去化缓慢，转为同比增加，北方低价货源冲击，业者冬储谨慎，沥青期价持续下跌。12月，委内瑞拉局势紧张叠加北方冬储需求释放，沥青期价企稳。沥青活跃合约/原油活跃合约走势 沥青现货价格 华南地区地炼企业新增产能投产，降价销售，2025年二季度以来，华南地区沥青市场价跌幅较其他市场大。 基差方面，2025年3-7月，山东地区基差保持在较高水平，但8月后，山东地区货源增加，业者降价销售以促成交，山东地区基差下跌。12月以来，山东地区主流市场价下降至2910左右元/吨，沥青02合约基差基本维持在0元/吨附近，处于近年同期偏高水平。2026年4季度基差偏弱震荡，或者选择反套。而一季度沥青需求逐步恢复，预计基差偏强震荡。 4沥青01-06价差在4季度仍呈现季节性下降，2026年4季度继续做空01-06价差。 沥青持仓及仓单情况 2025年1-10月，沥青前二十名净持仓在多空反复转换，进入11月之后，始终处于净空持仓。沥青仓库仓单降至低位，厂库仓单自12月中旬以来升至中性水平。 稀释沥青 6目前稀释沥青港口库存处于低位。2025年9月，美国在南加勒比海开始袭击其认定的“运毒船”，12月，美国在委内瑞拉海岸扣押三艘油轮，特朗普下令对进出委内瑞拉的受制裁油轮实施全面封锁，特朗普称其目标是迫使委内瑞拉总统马杜罗下台。多艘已驶近委内瑞拉沿海，计划装载石油出口或运送进口原料的油轮，选择调整航向或暂停航行。不过目前石油装载活动仍以接近正常的速度进行。按照目前局势来看，委内瑞拉原油除美国以外的出口受限，可能造成60万桶/日左右的原油难以运往中国，即使目前委内瑞拉贴水幅度达到-13美元/桶，但国内稀释沥青原料供应将紧张。关注委内瑞拉局势发展及OPEC+增产能否得以对冲。数据来源：Wind冠通研究 沥青产能与产量 因焦油间歇法制沥青等落后工艺加速退出，2024年沥青产能减少220万吨至7870万吨。2025年，虽然新增产能70万吨/年的京博（海南）新材料投产，但由于90万吨/年的山东科宇能源、50万吨/年的黄骅燕捷特种沥青、30万吨/年的山东龙源石化等装置的淘汰，2025年沥青产能进一步降至7705万吨。预计2026年，因原料及政策压力，东北、西北等地将加速淘汰落后产能，缓解区域过剩。由于沥青产能高达7000万吨以上，加上开工率仅不到40%，供给压力主要在存量装置上。 由于燃料油消费抵扣口径改变及进口关税税率上调，无原油配额的炼厂亏损较大，市场份额向拥有原油配额的炼厂倾斜。 重交沥青开工率 沥青开工率受原料、需求等压力而持续低位，沥青11月开工率环比减少5.4个百分点至27.71%，降至近年历史同期最低位，较去年同期低了2.66个百分点；其中山东地区开工率环比减少0.54个百分点至31.45%，同比下降2.48个百分点。2025年1-11月，沥青平均开工率为29.93%，同比上涨2.87个百分点。 数据来源：隆众资讯冠通研究 沥青产量 11月沥青产量环比减少13.63%至223.8万吨，同比减少10.56%，处于近年同期最低水平；其中地炼产量为127万吨，环比减少12.89%，同比下降9.50%。2025年1-11月沥青产量累计达2640.1万吨，同比增加9.76%，处于近年同期中性偏低位。今年沥青月度产量较去年有所回升，尤其是4-10月份产量。地炼沥青产量仍占据国内沥青市场主要份额。 沥青表观消费量与出货量 10月沥青表观消费量环比减少2.92%至293万吨，同比增加17.37%。1-10月沥青累计表观消费量达2672.59万吨，同比增加10.44%。 受开工率较低及需求不佳影响，今年沥青出货量偏低，截至12月19日当周，华东地区主营炼厂间歇停产，加之价格高位，其出货量减少较多，全国出货量环比减少3.52%至24.45万吨，处于中性水平。 截至12月19日当周，华东个别主营炼厂间歇停产，沥青开工率环比回落0.2个百分点至27.6%，较去年同期低了0.9个百分点，仍处于近年同期最低水平。2025年沥青原料压力仍大，沥青开工率始终处于低位。目前沥青现货利润亏损幅度虽有缩小，但仍是亏损状态，而焦化料等仍有利润，导致炼厂生产沥青积极性不高。关注2026年的消费税抵扣政策。 沥青产能分布与检修装置 山东地区拥有全国最大的沥青产能，占比高达31.5%，其余如华东(除山东）、华北、华南均占比10%以上。 沥青生产毛利亏损之下，企业停产或转产较多。 沥青进出口 沥青进口利润多数时间亏损，1-11月沥青进口累计354.7万吨，同比增长9.3%，处于近年同期中性水平,进口量占国内产量的13.4%，进口来源国主要是阿联酋、新加坡、韩国、伊拉克；1-11月沥青累计出口58.4万吨，同比增加38.7%，处于近年同期中性水平，得益于东南亚基建需求强劲，出口目的地主要是泰国、越南、澳大利亚。沥青出口量相对进口量 沥青下游 近年来，道路沥青的消费占比在有所下降，但目前仍占据70%以上的沥青消费。道路建设增量有限。 2025年1-11月道路运输业固定资产投资实际完成额累计同比增长-4.7%，较2025年1-10月的-4.3%小幅回落，陷入累计同比负增长的局面。 1-11月摊铺机累计销量1434台，同比下降30.13%，相较过去两年有所回升，尤其是二季度表现较好。数据来源：Wind冠通研究 沥青下游 沥青防水卷材占沥青下游需求的14%，其与房地产高度相关，在房地产新开工持续下降及环保压力之下，沥青防水卷材消费量及消费占比小幅下降。 沥青下游 2025年1-11月固定资产基础设施投资累计同比增长1.9%，累计同比增速持续下降，不含电力的基础设施投资累计同比增长-1.1%，累计同比增速同样持续下降，更是在10月份陷入负增长，地方财政收入欠佳之下，传统基建高速增长难以延续。 沥青下游 《“十四五”现代综合交通运输体系发展规划》中，公路里程到2025年增加到550万公里，2024年已达到549.04万公里，已经基本完成规划目标。2025年7月，交通运输部、财政部、自然资源部联合印发《新一轮农村公路提升行动方案》，《方案》提出到2027年，全国完成新改建农村公路30万公里，实施修复性养护工程30万公里，技术状况优良路率保持在70%以上，实施安全生命防护工程15万公里，改造危旧桥梁（含生命通道渡改桥、漫水桥）9000座，建制村通公交率达到55%以上。未来几年，公路的重心将转向农村公路的新建、提档升级和养护，难以对沥青形成强劲的需求支撑。 1至10月全国公路建设完成投资同比增长-6.0%，累计同比增速较2025年1-9月持平，但仍是负值。10月公路建设完成投资降至近年同期最低水平，资金的短缺制约了道路沥青的开工。 数据来源：Wind冠通研究 沥青下游 社会融资规模方面，11月社会融资新增24885亿，同比多增1597亿元，存量社会融资同比增加8.5%、环比持平。政府债与信贷少增、企业债与表外融资强增，财政与债券发力托底，政府债仍是主要增量，房地产调整与消费复苏乏力压制需求，实体中长期信贷意愿仍待提升。 11月M1同比上涨4.9%，涨幅较上月末收敛1.3个百分点，或主要受高基数效应与实体活期存款增长乏力双重拖累。11月，M1：同比与M2：同比剪刀差为-3.1个百分点，连续两个月扩大，较去年同期收窄3.0个百分点。资金更多停留在定期存款等低流动形态，而非进入生产经营与消费环节，货币流通速度放缓，经济运行效率有待提升，居民消费意愿仍需进一步提振。 沥青下游 2025年1-10月地政政府新增专项债累计达39805亿元，同比上升1.75%。但8月份以来，地方政府专项债发行明显放缓，加上流向公路建设的专项债占比下降，制约了沥青需求。 12月10日至11日举行的中央经济工作会议提出，实施更加积极有为的宏观政策，并明确要继续实施更加积极的财政政策，要继续实施适度宽松的货币政策。要坚持稳中求进、提质增效，发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度，提升宏观经济治理效能。重视解决地方财政困难，保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量。 数据来源：Wind冠通研究 沥青下游 道路占据沥青高达70%以上的消费需求，由于终端资金短缺，公路建设投资效益欠佳，以养护为主，道路沥青开工在2025年前三季度，始终处于历年同期低位。房地产在2025年仍处于困境，限制沥青防水卷材开工。截至12月19日，沥青下游道路改性沥青、防水卷材和鞋材改性沥青的开工率分别为24.00%、27.00%和22.14%，较过去六年均值分别下降0.11、10.75、11.79个百分点，橡胶鞋材开工率降幅最为明显，目前处于近年同期最低位。 沥青库存 库存方面，2025年沥青厂家和社会库存量均呈现冲高回落态势。虽然2025年年初沥青累库幅度较小，但下半年去库幅度更加缓慢，同比去年偏高，尤其是社会库存。截至12月19日当周，国内54家沥青厂库库存62.5万吨，环比减少1.42%，同比增加1.30%。国内沥青104家社会库存102.9万吨，环比减少0.68%，同比增加16.27%。沥