冠通期货沪铜2026年报：宏观基本面共振，铜市熊短牛长

研究咨询部：王静执业资格证号：F0235424/Z0000771报告时间：2025年12月29日 分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。核心观点 ➢宏观方面：海外方面，2025年特朗普再次任美国总统，自任职起全球贸易冲突开始，资金避险情绪高涨，有色金属、贵金属连续上涨，同时对中国铜开启232关税调查且征收铜关税，吸引跨地区套利，导致全球铜供应结构失衡。美联储年内三次降息，美元连续下挫，支撑铜价上移，明年预计美联储主席换届后依旧保持宽松预期。国内方面，年内反内卷举措加速供应侧产能优化升级，带动市场积极性，发改委指出铜冶炼等强资源约束型产业要强化管理、优化布局，2026年正值“十五五”规划的初期阶段，十五五规划将新能源产业列为战略性新兴支柱产业，而铜作为新能源的工业血液，正在重塑全球经济版图。 ➢供给方面：年内多发铜矿事故扰动，加速铜供应偏紧的悲观预期，中国铜冶炼厂代表与安托法加斯塔敲定26年铜精矿长单加工费Benchmark为0美元/吨与0美分/磅，2026年矿山增量偏低而冶炼厂长协订单进入零加工费时期。冶炼厂加工费2025年居于深度负值水平，中国铜原料联合谈判小组（CSPT）研究讨论，成员企业就2026年度降低矿铜产能负荷10%以上，改善铜精矿供需基本面达成共识。但精炼铜产量却维持在历年同期最高位水平，主要系冶炼厂有硫酸、金以及长协订单为支持，生产积极性尚可，受美国铜关税的影响，套利驱使美国铜库存占全球总库存的50%以上，其他地区铜库存资源偏紧，供给悲观预期将继续支撑铜价趋强发展。 ➢需求方面:随着新兴产业的发展，铜终端不仅局限于传统的电力、房地产家电等产业，而AI数据中心、新能源汽车、光伏风电等新能源产业成为铜终端更强有力的支撑点，“十五五”开局之年，新能源产业将高速发展，AI用铜需求量呈现指数化发展趋势，新能源汽车占汽车份额超过50%以上，传统行业受国补及其他经济刺激政策继续增加铜需求量，新旧行业同步高速发展，铜消费量将维持增速。 2➢总体来说，2025年沪铜价格在宏观环境刺激及基本面强势支撑下连续上涨，展望2026年，我们预计宏观货币环境将继续维持宽松，中美贸易摩擦放缓释放乐观情绪，国内十五五规划下总需求持续增长，而供应的紧张逻辑长期存在，沪铜2026年将延续今年的上涨逻辑，但下游高价抑制下，采货能力或有减弱，呈现阶段性震荡回调整体偏强趋势。 沪铜行情走势 分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。 宏观经济环境——美国经济数据 美国11月CPI同比2.7%，低于预期值3.1%和9月数据3.0%；核心CPI同比2.6%，低于预期值和9月数据3.0%，是过去9个月最低。受政府停摆影响，10月数据因未能统计而缺失。11月CPI公布后，市场对美联储降息的预期上调。2026年1月美联储议息会议前，依然有12月非农就业和CPI的公布，关注数据对降息概率的影响。 三季度美国GDP好于预期，GDP环比折年率+4.3%，前值+3.8%，预期+3%，显著强于季节性；GDP同比+2.3%，前值+2.1%，预期+2%。三季度GDP增速大幅超预期，目前市场对Q4与2026年的预期也偏强。彭博一致预期为2025Q4、2026年GDP同比增速为1.8%、2%，强劲的消费支出与AI投资需求对GDP增长贡献大，而房地产等传统行业则持续表现低迷。美国GDP显现的经济韧性或将影响美联储降息的决定，后续仍然要关注降息前的数据公布情况。 分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。 宏观经济环境——美联储降息路径 2024年美联储加息周期结束并且连续三次降息，而后今年受美国关税贸易政策带来的通胀预期的影响，美联储今年9月开启今年的第一次降息，之后分别在10月和12月降息25个bp，年内共计75个bp，10月份降息会议中表明将从12月起停止缩表，但后续美国经济数据表现弱势，12月降息预期再度升温，12月降息会议过后，多家华尔街投行预计，美联储2026年累计降息幅度为50个基点至75个基点，但目前对于2026年美国货币政策市场不确定性依然偏高，本次美联储降息偏向于预防式降息，对铜价格驱动型较强。 鲍威尔将在2026年5月结束任期，后续随着美联储新任主席的确认后，降息路径将逐渐清楚，特朗普12月23日说希望下一任美联储主席在市场表现良好的情况下降低利率，并强调，“任何不同意我意见的人，永远不会成为美联储主席。”后续美联储独立性存疑。 国内政策环境 ➢9月28日，工业和信息化部等八部门印发了《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》 2025年2月，工信部等11部门发布《铜产业高质量发展实施方案（2025—2027年）》提到，到2027年，产业链供应链韧性和安全水平明显提升。铜原料保障能力不断增强，加快新建矿山和在产矿山扩能，力争国内铜矿资源量增长5%—10%。在资源配置配套要求之下，未来引导产能向资源、能源优势区域转移，推动低效产能退出，培育世界一流大型铜企业集团和“专精特新”企业。 十五五规划将新能源产业列为战略性新兴支柱产业，明确提出加速风电、光伏、储能、氢能等产业集群化发展，推动能源结构向清洁低碳转型，而铜作为新能源的工业血液，正在重塑全球经济版图。 ➢12月26日，国家发改委发表《大力推动传统产业优化提升》。文章指出，对氧化铝、铜冶炼等强资源约束型产业，关键在于强化管理、优化布局。 考虑AI、电力、新能源、高端装备制造等新兴需求的崛起，以及供应侧资本开支不足和供应扰动增加，以铜、铝、锡为代表的基本金属有望在2026年迎来亮眼表现。 6 分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。 中美关税政策 特朗普自1月20日正式重新任职后，贸易冲突2.0正式拉开帷幕，从2月初对中国加征10%关税后，两个月后向全球加征对等关税，而中国是贸易冲突中一度被加征最多的国家，最高时达到145%，市场避险情绪加重，而沪铜盘面价格也在四月初受到全球贸易冲突的影响大幅跳空低开，出现年内短期熊市。 铜关税政策 今年2月，特朗普指示商务部对潜在的铜关税展开调查，并在270天内提交一份报告。特朗普之前威胁要对所有铜进口征收高达25%的关税，受铜关税政策影响以来，铜价震荡上行，美伦铜价差拉大，4月起铜库存快速向美国转移，导致其他地区存在铜供应短缺的预期。6月3日，美国白宫发表声明称，美国总统特朗普宣布将进口钢铁和铝及其衍生制品的关税从25%提高至50%，进一步加剧了市场的担心，因此美国贸易商开始囤积铜，彼时COMEX-LME价差强势走扩，7月24日达到2967.12美元/吨，经贸商试图在关税生效前趁高价套利，加剧了铜的紧张。美国总统特朗普签署公告，宣布自8月1日起对进口铜半成品及铜含量高的衍生产品统一征收50%的关税。与上月初特朗普发布推文威胁“对所有进口铜征收50%关税”相比，只对进口半成品铜产品及铜密集型衍生品（如电缆、连接器等）征收50%关税，铜矿石、精矿及废铜等原材料“暂时豁免”，美国铜价格一夜暴跌，直至目前依然在进行铜的囤积，截至12月24日，COMEX铜库存已至47.12万吨，同比偏高397.25%。 供给紧张预期催生动能 分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。 国际铜研究组织(ICSG)发布的数据显示，2025年1—10月全球精炼铜市场供应过剩12.2万吨，上年同期为供应过剩26.1万吨。供应过剩幅度大大缩减，增加了未来对供应紧缩的担忧。国际能源署（IEA）《2025年关键矿产展望》报告指出，依照当前各国政策趋势，到2035年全球铜需求将翻倍，供给恐出现高达30%的短缺。 2024年全球精炼铜产能32619千吨，环比2023年增长749千吨，而铜矿产能22958千吨，环比增长587千吨，需求端环比增长724千吨至27328千吨。 全球铜矿 从全球铜矿生产的分布来看，总体来说较为分散，主要分布地区是在南半球。全球铜矿的主产国包括有南美的智利、秘鲁，澳大利亚,北美的美国、墨西哥和非洲的刚果、赞比亚。具体来看,2024年全球铜矿产量23000千吨,产量最大的国家为智利5300千吨,占比23%；秘鲁2600万吨，占比11%。 从全球铜矿产能分布中可以看出，南美洲尤其是智利占据了绝对的垄断地位，全球前20大铜矿中智利占据了8家，但这些矿产资源并不完全掌握在这些国家手里，而是由国际矿业巨头实际控制。由于上游的矿商对铜矿行业基本形成垄断，矿产商可以通过控制产量来影响供给，并进一步影响铜价。 全球主要铜矿产量（万吨） 据SMM统计，2025年三季度全球二十大矿企铜产量为3455千金属吨，环比减少4.1%，同比减少6.5%，其中前十大矿企三季度同步减少7.97%，自由港、嘉能可及安托法加斯产量减少幅度大，全年矿山受到多重扰动，年内增量有限，而今年力拓旗下的铜矿开采进程加快，三季度产量同比提升近20%。根据2026年指引量。2026年的相对增量仍偏低，约为1-2%，前期停产矿山复产仍有大幅不确定性，同时矿山品味下降也是干扰因素。 资料来源：SMM，公开资料整理，冠通研究 分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。 铜矿端重大事故 ➢2025年9月8日晚上，印尼自由港运营的格拉斯伯格铜矿的一个生产区域发生了湿性矿料涌出事故，造成了7名承包商矿工受困。鉴于此，格拉斯伯格已经暂停了矿区的全部作业。该铜矿是全球第二大铜矿，高盛估计该事故可能使2025年铜矿产供减少约525000吨事故引起全球铜价大幅上涨，该矿端预计明年二季度重启生产，至2027年才能完全恢复生产。 ➢2025年7月31日，智利安第斯山脉埃尔特尼恩特铜矿深处发生灾难性塌陷。六名工人丧生，采矿活动完全停止，是智利近代采矿史上最严重的灾难之一。经过严格的安全检查，智利劳动监察办公室于2025年8月10日批准部分复工。此项复工批准仅适用于坍塌事故后被认定为安全的区域。 ➢2025年5月，刚果艾芬豪Kakula铜矿系列矿震虽未造成人员伤亡，但导致大规模停产。该事故导致该矿2025年铜产量目标大幅下调，IvanhoeMines发布最新的2025年Kamoa-Kakula铜产量指引量为37-42万金属吨，较年初发布的铜产量指引量52-58万金属吨下降了28%。 资料来源：SMM，公开资料整理，冠通研究 分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。 国内铜精矿进口同比增加 ➢海关总署数据显示，2025年11月中国进口铜精矿及其矿砂252.6万吨,同比增加12.5%，环比增加3.1%；2025年1-11月中国进口铜精矿及其矿砂2761.4万吨,同比增加8.0%。SMM预计2025年12月中国进口铜矿砂及其精矿260万实物吨，全年进口量3026万实物吨，同比增加7.43%，增量预计达209.4万实物吨。 ➢我国铜精矿主要来自于智利、秘鲁及蒙古等国家，其中智利进口占比31%附近。 铜冶炼➢2025年内铜冶炼厂加工费大幅下挫，且于2月初开始跌至0值以下，5月份开启在-42美元/吨及-4 美分/磅附近波动，冶炼厂靠长协订单及硫酸、铜等副产品修复利润。 ➢12月19日中国铜冶炼厂代表与安托法加斯塔敲定26年铜精矿长单加工费Benchmark为0美元/吨与0美分/磅，较25年Benchmark 21.25美元/吨与2.125美分/磅相比显著下行，虽未出现负值，但市场情绪继续加剧了对于铜供应端的悲观预期。 ➢鉴于铜精矿加工费及相关计价条款已严重偏离市场合理水平，中国铜原料联合谈判小组（CSPT）研究讨论，成员企业就2026年度降低矿铜产能负荷10%以上，改善铜精矿供需基本面达成共识。另外CSPT于12月25日上午在上海召开2025年第四季度总经理办公会议，2025年第四季度CSPT总经理会议决定不设2026年一季度现货铜精矿加工费参考数字。 铜冶炼