商社、计算机、建材年度策略

证券研究报告/晨会聚焦 2025年12月28日 分析师：戴志锋执业证书编号：S0740517030004Email：daizf@zts.com.cn 今日预览 今日重点>> 欢迎关注中泰研究所订阅号 【汽车】何俊艺：【中泰汽车行业深度】轮胎框架：替代加速拐点、高端配套突破，26戴维斯双击之年 【策略】王永健：1月金股报告-——春季行情可期 【计算机】闻学臣：聚势赋能破题起势：AI应用正在兴起，出海与信创保持景气-计算机行业2026年度策略 【商社_快递】郑澄怀：政策雨露育生机-2026年商社行业年度策略报告 晨报内容回顾 1、《【中泰研究丨晨会聚焦】家电吴嘉敏：从九号看高端两轮车潜力》2025-12-252、《【中泰研究丨晨会聚焦】家电吴嘉 敏 ： 四 条 主 线 看2026年 策 略 》2025-12-253、《【中泰研究丨晨会聚焦】金工李倩云：情绪驱动下的股债配置策略——中泰时钟多资产联动维度之一》2025-12-24 【建材化工】孙颖：新材料大有可为，“反内卷”下周期逐步进入右侧 今日重点 【汽车】何俊艺：【中泰汽车行业深度】轮胎框架：替代加速拐点、高端配套突破，26戴维斯双击之年 板块预期差：①供需格局(自主替代空间大/无内卷担忧)：短期海外3/4线不知名胎企份额仍接近50%(中低端车保有量占比70%+该群体换胎不看品牌)、可替代空间大；中期基于26年突破海内外高端配套带动品牌力提升、有望逐步替代1/2线知名胎企份额；②消费属性(业绩增速好)：半钢胎为消费品附加值高，毛利率接近30%；③贸易/原材料扰动(业绩确定性强)：26年起全球散点式产能布局规避贸易风险；天胶成本占比约25%。 框架：逆周期品种;具长期配置价值，成长性关注配套质变。远期空间大且格局好，中期供需跟踪，短期关注产能利用率;成本项 中长期视角：空间大且格局好(替代空间大)。国内、海外替代外资+尾部份额的空间仍较大(自主胎企国内份额仅30%、海外仅20%)，而头部自主胎企凭借产品力优势(降本优势+技术突破)在中高端市场已具备差异化能力。 中短期视角：跟踪供需情况。需求端偏刚性稳定但存阶段性波动需跟踪，供给端跟踪产能放量进度。20后欧美经济下行+25贸易变化后供给端降本;性价比需求凸显，23年自主头部胎企需求恢复后持续偏紧，因此核心变量跟踪权重为：产能放量进度;短期需求。 短期视角：跟踪产能利用率和成本端4变量。制造端关注产能利用率与智能化工厂爬坡进度；成本端4项主要聚焦贸易政策、原材料价格、海运费及汇率，核心变量跟踪权重：产能利用率;贸易政策变化天胶价格;海运费/汇率。 n2025年边际变化：欧美贸易变化后全球胎企成本壁垒提升，自主头部出海替代有望加速 历史复盘：08年金融危机后，中国轮胎凭借性价比优势在08-14年期间抢占美国市场20%+份额(16-17年中国产能受制美贸易政策逐渐退出)。可见全球贸易变化后中国企业强降本能力下的性价比产品优势凸显，贸易变化节点年更加速中国制造出海进程。 25年贸易变化与展望：25/04美国贸易变化下(向全球加税)，全球胎企分摊关税面临成本压力；25/05欧洲首次针对中国半钢胎开启双反调查，大量中国尾部胎企产能面临出清。在此背景下，欧美通胀有望加速当地市场消费降级趋势，急缺高性价比的优质产能供给。凭借此机遇，自主头部胎企26年海外产能密集放量，业绩有望迎量利齐升之势、业绩增速持续性强。另外，26年起自主头部胎企的智能化工厂正式进入全球化散点式布局，可通过东南亚(越南+泰国+柬埔寨+印尼+马来西亚)/非洲(摩洛哥)/欧洲(塞尔维亚)/美洲(墨西哥+巴西)等海外基地进行产能切换从而规避贸易壁垒，业绩增速确定性强。 n2026年核心变化：自主头部配套质变上量且切入中高端市场，有望带动板块估值中枢上移(PE10→20x) 历史复盘：18年起自主头部胎企在国内配套端开始积淀上量，21-22年自主新能源整车崛起，带动轮胎板块演绎配套成长逻辑，估值中枢从18-20年的PE10x上修至25+x。(23-24年由于自主头部胎企配套局限低中端车型且不赚钱估值回落) 26年配套变化与展望：自主新能源崛起后引发全球车企降本压力尤其26年更加剧(25年自主整车国内份额已达75%)，轮胎价值量高、降本需求强。在此机遇下，26年起自主胎企配套质变有望再演绎板块估值中枢上移：①量：26年自主头部胎企国内配套市占率或突破60%；②高端车型突破：26年是高端配套元年，自主头部胎企有望陆续突破30w元以上重磅高端车型定点，原装胎加持下品牌力加速提升拐点在即，而当下自主胎企全球仅20%份额，成长属性凸显。 个股推荐及关注：自主胎企各有α、战略路径分化，推荐中策、赛轮、森麒麟、玲珑和浦林成山，关注海安橡胶、三角、通用、贵州和风神。 风险提示：原料价格波动风险、产能建设进度不及预期、需求不及预期、国际贸易摩擦不确定性、品牌塑造不及预期、第三方数据失真的风险、测算偏差的风险等 摘要选自中泰证券研究所研究报告：【中泰汽车行业深度】轮胎框架：替代加速拐点、高端配套突 破，26戴维斯双击之年 发布时间：2025年12月28日 报告作者：何俊艺中泰汽车行业首席分析师S0740523020004 【策略】王永健：1月金股报告-——春季行情可期 结论：预计指数震荡走强，春季行情可期。 12月：指数整体呈现震荡上行格局，节奏上先抑后扬，月末实现强劲反弹。截至12月24日，主要指数均录得正收益，其中创业板表现突出，涨幅达5.80%，上证指数录得1.35%涨幅，沪深300录得2.37%涨幅，科创50录得1.88%涨幅。节奏上，市场在12月中旬触底后开启修复。与上月相比，波动明显收敛，上证指数本月日均波动率0.61%（11月0.77%）。全市赚钱效应走平，但创业板赚钱效应显著增强，上涨成分股日均占比达49%（11月43.35%）。 市场反弹主要源于海内外的市场胜率逻辑增强。 （1）海外方面体现为全球流动性担忧的显著缓解。美国方面，美国市场围绕美联储政策走向博弈激烈，此前降息与扩表引发的通胀反弹担忧在11月核心CPI数据发布后明显释放，11月美国核心CPI同比上涨2.6%，创2021年4月以来新低，直接推升市场对降息路径的乐观预期。日本方面，加息25BP落地，符合市场预期，加息路径不确定性风险大幅释放。前期压制市场风险偏好的核心矛盾逐步化解，全球资金风险偏好先下后上，为A股反弹提供了关键外部支撑。 （2）国内市场的支撑，主要源于政策驱动的流动性宽松预期升温，以及产业发展信心进一步巩固。流动性宽松的政策信号明确且工具充足。2025年中央经济工作会议将“经济增长、物价回升”列为明确的政策目标，并指出货币工具箱储备丰富，既包括降准降息，也涵盖各类短期、中期、长期流动性投放工具。政策支持方向聚焦于“扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域”。此外，金融监管总局发布《调整保险公司相关业务风险因子的通知》，持续引导长期资金入市，为市场流动性提供了额外助力。另一方面，产业发展的政策支撑扎实有力。此次会议对北京（京津冀）、上海（长三角）、粤港澳大湾区国际科技创新中心建设作出重大部署，进一步强化了重点产业的胜率逻辑，为相关领域的中长期发展注入了确定性。 科技类资产缩围，沿“胜率延续”与“产业爆发”两条逻辑展开；周期类资产受科技产业链景气传导与宏观避险需求的双重驱动。 （1）科技类资产呈缩围与分化特征，且沿两条差异化的逻辑展开。科技资产中，通信和国防军工领涨。前者遵循盈利高确定性、海外需求驱动的“胜率延续”逻辑，以光模块、光通信为代表。其核心驱动力来自海外：流动性担忧缓解有利于长久期科技成长资产的估值修复，而海外AI建设带来的供需缺口依然存在，盈利可见度高、持续性明确。这类资产对利率预期敏感，定价反应迅速，呈现为“胜率延续”行情。后者受益于政策与技术突破的“产业爆发”逻辑，以商业航天为代表。其核心动力来自国内顶层设计的强力推动：国家航天局近期设立商业航天司，并发布《推进商业航天高质量安全发展行动计划（2025—2027年）》，明确将商业航天纳入国家航天总体布局，产业进入专职监管、系统规划、加速落地的新阶段。 （2）周期大类中，有色金属表现突出，受益于科技产业链景气传导与宏观避险需求增强。科技上游联动：其部分品种作为科技产业的关键原材料，在科技板块情绪与需求修复过程中顺势跟涨；独立避险逻辑：在全球优质避险资产相对缺乏的背景下，贵金属的配置价值凸显，价格底部不断抬高。 往后看，指数震荡偏强，春季行情可期。 春季行情可期，且更可能围绕景气产业点状演绎。历史上缺少春季行情的情况主要发生在金融环境或者监管环境偏紧的年份，春季行情的主线可根据经济强弱与产业景气度分为四类：强经济强产业时市场普涨，强经济弱产业时顺周期占优，弱经济强产业时景气产业占优，弱经济弱产业时小微盘占优。当前宏观环境仍处边际修复阶段，金融环境中性偏松，而科技产业趋势持续强化。基于“弱经济、强产业”的历史范式，我们认为本轮春季行情更倾向围绕具备高景气度的优势产业展开结构性机会。 配置策略：继续关注AI和拥挤度较低的科技、全球定价资源品、受益于物价温和回升的消费品。 （1）在风格未见切换信号叠加春季行情围绕景气产业演绎的判断下，建议持续关注AI链及拥挤度较低的科技赛道。（2）海外降息和财政扩张的背景下，关注全球定价资源品，主要是黄金和铜。 （3）中央经济工作会议将“经济增长、物价回升”列为明确的政策目标，物价温和回升预期下消费品受益。 1月金股组合：机器人50ETF（策略）、消费50ETF（策略）、华锐精密（先进产业）、中国中免（商社）、康耐特光学（轻纺）、东鹏饮料（食饮）、中国太保（非银）、浙江荣泰（汽车）、岱美股份（汽车）、先声药业（医药）、药明生物（医药）、万华化学（化工）、中材科技（建材）、中国东航（航空）、中国神华（煤炭）、齐鲁银行（银行）、渝农商行（银行）、山东出版（传媒）、荣信文化（传媒）、复旦微电（电子）、广联航空（军工）、河钢资源（钢铁）、山东路桥（建筑）。 风险提示：经济下行压力超预期，政策力度不及预期，数据更新不及时风险摘要选自中泰证券研究所研究报告：1月金股报告-——春季行情可期 发布时间：2025年12月27日 报告作者：王永健中泰策略资深分析师S0740522050001 【计算机】闻学臣：聚势赋能破题起势：AI应用正在兴起，出海与信创保持景气-计算机行业2026年度策略 n基本面温和复苏，机构配置处于历史低位。2025年前三季度，计算机板块的收入、净利润、现金流等核心财务指标都呈现好转的迹象，结构上看AI相关的算力、智能出行，政策相关的信创以及出海场景景气度较高，与财政、经济相关的政府IT、医疗IT、金融IT、安全等领域仍呈现压力，展望未来，我们判断随着宏观经济好转、AI应用落地以及人员调整与人效提升，计算机板块的基本面有望加速向好。机构计算机行业持仓处于历史低位，板块低配亦有望带来潜在的未来空间。nAI会大幅放大应用的价值空间，模型并不会完全吃掉应用的市场。今年市场有一个逻辑担忧，即大模型会吃掉AI应用的市场空间，这成为压制板块估值的一个关键因素。对此我们观点是： 1）AI会放大应用的价值空间，从效果工具走向劳动力服务市场，市场空间有望大幅提升；2）大模型会在通用性强、空间大、产品薄的一些场景实现模型即应用的垂直一体化；3）更多的专业门槛高、流程复杂、服务属性强的场景不会被大模型厂商穿透。因此，当前市场的过度担忧可能就是未来的机会。n加大重视新质生产力和前沿科技的产业化机会。近年来，我国加快推进以机器人具身智能、智能驾驶、商业航天等为代表的新质生产力产业发展，相关产业在今年来均实现了较大的产业技术和能力进步，快者如智能驾驶已开始着手推进L3试点应用。我们认为，在政策与研发能力的加持下，新质生产力的加速发展，有望进一步提升社会生活生产的运行效率，有利于推广更多新型产业生态的应用，从而促进我国经济的