国投证券（香港）有限公司•研究部

国投证券（香港）有限公司•研究部 1.国投证券国际视点：市场整体窄幅上落，年末资金轮动加速 今日重点 1.国投证券国际视点 市场整体窄幅上落，年末资金轮动加速 港股周四、五假期，12月24日只有半天市，市场呈现窄幅震荡格局，三大指数整体微幅收红。其中，恒生指数上涨0.17%，恒生科技指数涨0.19%，国企指数则基本持平。市场情绪在年末呈现明显的谨慎特征，上涨与下跌家数基本相当，多空力量处于平衡状态，资金轮动速度加快。 2.行业点评 封关给海南带来了什么机遇？ 大市成交金额925亿元，主板总卖空金额约129亿元，占可卖空股票总成交金额约15.83%。南向资金流（北水）方面，12月24日净流出约12亿元。港股通10大成交活跃股中，北水净买入最多的是中芯国际981.HK、农业银行1288.HK、华虹半导体1347.HK；净卖出最多的是中国移动941.HK、腾讯控股700.HK、阿里巴巴9988.HK。 板块方面，半导体股成为当日亮点，领涨大市。受惠于全球AI算力需求的持续释放以及国产替代逻辑的深化，资金对芯片制造与设计环节展现出浓厚兴趣，半导体龙头股均录得不错涨幅。相比之下，大型科网股走势分化，板块整体缺乏统一方向。周期与能源板块内部亦出现明显分歧。电力股受益于冬季用电高峰预期及政策支持，走势强劲；而煤炭股则普遍承压下行。原材料领域，锂电池产业链延续弱势，但有色金属板块受大宗商品价格反弹及供应端约束提振，铝业与铜金矿企多数上扬。总体而言，年末港股受假期流动性影响，交投相对清淡，主要呈现科技成长与周期资源交替活跃的特征。虽然短期面临全球宏观波动的不确定性，但港股当前估值仍具吸引力，结构性机会依然突出，投资者后市宜重点关注政策面动向及行业景气度的变化。 美股方面，周五市场在经历了圣诞假期后的资金仍然倾向审慎。标普500指数盘中一度刷新历史新高，但尾盘小幅回吐，最终微跌0.03%。纳指下跌0.09%、道指下跌0.04%，整体市场呈现窄幅波动的格局。在年底假期行情，加上宏观信息的真空期，市场走势更多由技术面和仓位调整主导。值得注意的是，近期市场的创新高不再单靠科技股，其他传统板块如金融、工业等接力上行，显示出市场广度显着改善，增强了投资者对2026年行情的信心。此外，市场正密切关注圣诞行情的演绎。历史数据显示，在年末最后五个交易日及新年首两个交易日，市场普遍做好。 展望2026年，机构普遍持乐观态度，预计标普500有望延续双位数增长，主要逻辑在于企业盈利改善及宽松政策预期。根据Factset统计，市场预期2026年标普500企业平均每股盈利增长率约15%，高于过去10年平均成长率的8.6%，这将是连续第六年实现盈利正增长，也是连续第三年实现两位数增长。值得注意的是，在2026年获利成长贡献最大的五家公司中，只有两家是M7：英伟达NVDA.US和Meta Platforms META.US。整体而言，市场预计M7巨头2026年每股盈利增长率将达到22.7%，略高于2025财年估算的22.3%；其他400多家标普500大型企业的2026年每股盈利增长率约12.5%，高于2025财年估算的9.4%。另外，市场预期标普500公司2026年的净利率约14%，高于过去10年的平均（年度）净利率11%，这将是自2008年以来，最高盈利能力之水平。 分析师：黄焯伟（stevewong@sdicsi.com.hk） 2025年12月29日 2.行业点评 封关给海南带来了什么机遇？ 12月18日，海南自贸港进入全岛封关运作的新阶段，封关后全岛实施以“一线放开、二线管住、岛内自由”为基本特征的自由化便利化政策制度，建成一个海关监管特殊区域。 海南封关的主要内容：“一线放开、二线管住、岛内自由”。其中，“一线”放开是指，将海南自贸港与我国关境外其他国家和地区之间作为一线，实施一系列自由便利进出举措，使得海南与境外的贸易壁垒显著降低；“二线”管住是指，将海南自贸港与内地之间作为二线，“管住”是针对货物而非人员，当货物从海南进入内地时，海关将在“二线口岸”设置监管通道和非监管通道，海关在监管通道对“零关税”货物、享受加工增值政策的货物、放宽贸易管理措施的货物实行管理，其他国内流通货物经非监管通道通行，最大程度便利海南与内地贸易往来；岛内自由是指，在海南自贸港内，各类要素可以相对自由流通，封关不是封岛，而是进一步扩大开放。 封关后的主要变化：“零关税”商品范围从目前的1900个税目扩大到约6600个税目，覆盖面显著提升；享惠主体将基本覆盖全岛有实际进口需求的各类企业事业单位及民办非企业单位；进口“零关税”商品及其加工制成品不再局限于企业自用，可以在享惠主体间自由流通，免于补缴进口税收；鼓励类产业企业享受15%企业所得税，高端紧缺人才个人所得税亦实行15%优惠。 封关快速带动离岛免税消费。根据海口海关数据，12月18日封关当日，海南离岛免税购物金额1.61亿元，购物人数2.48万人次，购物件数11.8万件，分别同比上涨61%、53.1%、25.5%。根据三亚市商务局数据，三亚全市免税额连续四日破亿元，12月18日封关首日三亚免税单日销售额达1.18亿元；12月19日三亚免税单日销售额达1.05亿元，同比增长45.8%；12月20日三亚免税单日销售额达1.08亿元，同比增长47%；12月21日三亚免税单日销售额达1.02亿元，同比增长37.3%。 离岛免税新政实施，为免税销售添砖加瓦。自2011年离岛免税政策公布以来，国家对于离岛免税政策持续动态调整，从限额、件数、品类、购买方式等多个维度进行不断的放宽和优化，以更好的适应消费者需求和更大程度刺激离岛免税消费。今年11月，离岛旅客免税购物政策再次优化调整，调整内容主要有以下几个方面：免税商品品类提高至47个大类（新增宠物用品、可随身携带的乐器），新增3个商品细类；允许6类国内商品在离岛免税店销售，退（免）增值税、消费税；将离岛免税政策享惠对象扩大到涵盖离境旅客；岛内居民一年内一次离岛可不限次数购买“即购即提”商品。新政实施后首月（2025年11月），海南离岛免税购物金额23.8亿元，同比增长27.1%。 未来发展机遇：我们认为，随着出入境客流的恢复及免税政策的持续完善，中国免税市场有望重回增长轨道，免税市场将从离岛免税“一家独大”的格局逐步转向“离岛+市内+口岸”协同发展的格局。 ⬧离岛免税之外的第二增长曲线—市内免税店：2024年10月市内免税店政策正式完善，现有的13家外汇商品免税店转为市内免税店，并在广州、成都、深圳、天津、武汉、西安、长沙、福州8个城市新设市内免税店，全国市内免税店体系扩容至27家。市内免税店允许旅客在离境前60天内购买，且不设购物限额，使得消费者购物意愿显著增强。 ⬧海南自贸港封关红利：封关后海南免税进口商品的种类将大幅扩容，本地消费潜力也将得到释放。此外，三亚国际免税城三期预计于2026年底开业，主要聚焦重奢品牌和高税率商品，进一步提升海南的消费吸引力，有望提高奢侈品消费回流比例。 ⬧入境游爆发带动免税消费：随着中国免签范围的扩大和“China Travel”在全球的影响力持续飙升，入境消费也成为免税市场新的增长机遇。入境游客在海南和市内免税店的消费占比正在提升，且其客单价往往高于国内游客，是高质量的增量客流。 ⬧“国潮”出海：政策鼓励市内免税店销售具有中国特色的“国潮”产品，如国产美妆、电子产品（无人机、手机）、丝绸、茶酒等，使免税渠道成为国货出海的重要展示窗口，满足入境游客对中国商品的购买需求。 相关标的：中国中免1880.HK（有望持续受益于封关和离岛免税政策的优化）、美兰空港357.HK（海南自贸港核心机场，有望受益于入岛客流提升）。 风险：经济复苏不及预期，可能导致旅游及消费意愿疲软；地缘政治因素，可能影响境外游客入境游；行业竞争加剧，免税政策支持力度低于预期。 分析师：杨怡然（laurayang@sdicsi.com.hk） 2025年12月29日 客户服务热线香港：2213 1888 国内：40086 95517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。国投证券国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国投证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010