南华期货2026年聚烯烃年度展望：压力难减，长夜难明

——压力难减，长夜难明 戴一帆投资咨询资格证号Z0015428研究助理顾恒烨期货从业资格证号F0343348联系邮箱：guhy@nawaa.com交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年12月23日 第一章观点概要 2025年聚烯烃总体呈现震荡下行趋势。成本重心的下移叠加供强需弱的基本面格局使其价格承压。展望2026年，投产周期尚未结束，叠加存量供应已偏过剩，聚烯烃上方压力较难根本性缓解。后续核心关注点集中于以下方面： 1）从投产节奏看，2026年新增产能预计更多集中在下半年释放，上半年市场将以消化存量供应为主； 2）HDPE装置投产预计有所增加。在供应快速增加之下，若其价格受到挤压可能会引发全密度装置向LLDPE转产，间接导致标品的供应增量；3）当前PP生产利润已处于较极端水平，尤其是PDH及外采丙烯路线，可能引发边际装置短停或降负，带来供应阶段性收缩；4）短期由于海外需求的疲软，聚烯烃进口或将出现增量。但中长期，在国内供应持续过剩的背景下，聚烯烃净进口预计保持下降趋势。5）聚烯烃2025年需求增速实则超出预期，但是在政策支撑边际减弱、投机性补库意愿下降等因素影响下，2026年需求增速或将回归至近年平均水平。 价格区间 塑料价格区间预计在6000-7400PP价格区间预计在5700-7000 策略推荐 单边策略：由于聚烯烃供应压力较难缓解，中长期采取逢高做空策略品种间套利：1）L-P价差套利，价差区间预计在100-500；2）PP-PL价差套利，价差区间预计在400-800。 风险提示 1）宏观政策变化，2）地缘冲突局势 一、行情回顾 2025年，聚烯烃盘面总体呈现震荡下跌的走势。供强需弱的基本面格局叠加成本重心下移，使得聚烯烃面临持续压力。虽然期间在宏观事件和政策情绪的带动下出现阶段性反弹，但均未能彻底扭转其偏弱走势。 具体而言，今年聚烯烃盘面走势可以大体分为四个阶段： 第一阶段（年初至4月初）：弱预期对盘面形成压力 国内聚烯烃装置集中投产，供应快速增加，而需求增长空间受限，导致市场对聚烯烃未来供需格局的预期偏弱，使得价格承压。与此同时，在成本端，原油在OPEC+增产与需求增长乏力的双重压力下维持弱势运行，削弱了对聚烯烃的底部支撑。因此聚烯烃价格重心逐步下移，呈现偏弱震荡走势。 第二阶段（4月初至6月中下旬）：宏观扰动加剧放大盘面波动 多次宏观事件的爆发引发了聚烯烃盘面的阶段性波动，其中包括： 1）4月2日，中美贸易摩擦升级，双方加征关税导致全球贸易流动性预期下降，油价大跌带动化工品集体走弱。其中，PP因我国对丙烷进口实施反制，PDH成本上升引发装置停车预期，表现相对抗跌，L-P价差迅速收窄。 2）5月12日，中美关系阶段性缓和，关税暂降协议推动市场情绪修复，聚烯烃快速反弹。但由于行业基本面压力未解，反弹后再度回归下行趋势。 3）6月13日凌晨，中东地缘冲突爆发，原油冲高带动聚烯烃成本驱动上行，其中PE因对油价敏感且冲突直接影响中东进口供应，涨幅略高于PP。停战后随着油价回落，聚烯烃亦进入震荡整理。 第三阶段（7月中旬至8月下旬）：“反内卷”情绪带来短期支撑 国内外反内卷消息相继传出，带来阶段性支撑。首先是在7月18日工信部提及“淘汰落后产能”，引发钢铁、煤炭等相关品种大涨，聚烯烃受情绪与成本传导同步拉涨。虽然后续有多轮“反内卷”消息传出，但其对聚烯烃行业所能产生的实际影响有限，因此最终涨势难以持续。8月下旬，海外“反内卷”相关消息传出，尤其是韩国计划削减石化产能，再度提振市场情绪，带来短期反弹，情绪褪去后，行情再度回落。 第四阶段（9月初至年底）：弱现实驱动价格进入负向循环 8月中下旬聚烯烃下游进入传统旺季，但今年需求却未见明显起色。尤其是在偏传统的下游，由于市场饱和度较高，竞争加大，企业对库存管理更加谨慎。上游迫于库存压力降价出货，而下游补库意愿并不强烈，即使是在价格下跌过程中，投机性需求增长仍比较有限，进一步导致库存压力难以化解，市场陷入“价格下跌—成交疲弱—库存累积”的负向循环。因此出现了在盘面价格下跌，基差仍未见明显走强的情况。由于现货市场持续的疲软，现货价格对盘面形成了拖拽力量，使得聚烯烃在估值已经偏低的情况下仍然维持下跌趋势。 ... 第三章核心关注要点 3.1供应端：大投产周期尚未结束 2025年PE预计新增产能493万吨（包括全密度装置150万吨、LLDPE装置123万吨、HDPE装置115万吨、LDPE装置和LDPE/EVA装置105万吨），产能增速达到13.96%。从投产节奏来看，4月之前以LLDPE装置的投产为主，宝丰两套全密度装置(目前主产LLDPE)和埃克森美孚两套LLDPE装置带来243万吨的新增产能，使得LLDPE供应压力快速累积；而4月以后则主要以HDPE和LDPE的投产为主，LLDPE新增产能仅有广西石化的40万吨全密度装置。因此LLDPE的产能释放阶段性放缓。 2026年PE的投产压力将依然偏大，预计新增产能615万吨（包括全密度装置270万吨、LLDPE装置25万吨、HDPE装置165万吨、LDPE和LDPE/EVA联产装置155万吨），产能增速预计达到15.28%。结构上，明年LLDPE新增压力相对有限，上半年无新产能投放，下半年增量将全部来自于全密度装置的投产。但是明年非标品HDPE和LDPE的投产规模显著提升，供应压力增大，若非标品需求难以消化全部新增供应，过剩压力或将通过生产切换的方式传导至LLDPE市场。 2025年PP共新增产能455万吨，产能增速为10.35%。今年的产能投放主要集中在二、三季度，四季度仅有广西石化的一套40万吨装置投产，新增产能压力减弱。从投产计划看，明年上半年预计没有PP新装置投产，产能扩张暂告一段落，将以消耗存量供应为主。然而，2026年下半年将再度迎来产能集中释放周期，三、四季度预计新增产能达490万吨，产能增速将达到10.10%，届时产能过剩问题或将进一步恶化。 3.2供应端：利润收缩难撼供应，过剩格局持续 2025年聚烯烃利润呈现“前高后低”走势。上半年成本重心下移，聚烯烃利润情况较好，尤其是油制和煤制利润。上半年PE平均油制利润在-340.26元/吨，同比增长471.14元/吨；平均煤制利润在1039.63元/吨，同比增长821.34元/吨。PP平均油制利润在-704.13元/吨，同比增长792.54元/吨；平均煤制利润在482.94元/吨，同比增长1073.2元/吨。利润的修复使得聚烯烃开工率总体上移。PE上半年平均开工率为83.22%，同步上升1.8%；PP平均开工率为78.08%，同比上升3.26%。 而下半年，聚烯烃价格持续下跌导致各路线利润明显收缩。PE下半年平均综合利润为-270.27元/吨，同比下降734.10元/吨，其中平均油制利润在-601.54元/吨，同比下降412.46元/吨；平均煤制利润在66.89元/吨，同比下降288.38元/吨。但是从开工情况来看，虽然在8-9月出现了装置计划性检修量大幅高于往年同期的情况，带来了开工率的阶段性下滑，但是从下半年整体的平均开工率来看，仍较去年同时段高出1.11%，当前利润的下压幅度尚不足以引发规模性且持续性的装置减产。PP的情况类似，下半年平均综合利润为548.43元/吨，同比下降72.08元/吨，其中油制和煤制利润虽有下滑，但均值依然高于去年同期，平均油制利润在-800元/吨，同比增长77.56元/吨；平均煤制利润在-254.70元/吨，同比增长245.87元/吨。因此PP下半年平均开工率亦未下降，反而同比提升2.04%。 持续的高投产叠加装置开工率上移，推动聚烯烃产量显著高于往年。截至12月中，PE累计产量达到3169.55万吨，同比增长19.19%；PP累计产量达到3844.94万吨，同比增长17.22%。超高速的供应增长使得聚烯烃均陷入供应过剩的困境之中。展望2026年，聚烯烃成本重心或将继续下移，利润收窄幅度预计有限，叠加占比较大的油制和煤制装置对利润的敏感性不高，在明年通过利润挤压实现供应总体收缩的难度较大，聚烯烃供大于求的格局一时难以扭转。 3.3供应端：短期关注边际装置动态带来的供应变化 PP：利润压缩或引发短期供应减量 一方面是：PDH装置对利润的敏感性较高，在生产大幅亏损时容易出现短停或降幅情况，带来PP供应的边际减量。在今年先后发生两次因利润问题导致的PDH开工率下滑： 1）在中美关税期间，125%的超高关税导致从美国进口丙烷进行加工的成本过高，大部分以美国丙烷为原材料的PDH工厂出现了停车或降负的情况，PDH开工率从加征关税之前的69.16%降至57.98%，直至5月中关税政策暂缓，开工率才逐步回归。 2）9月中旬，由于PP价格的不断下跌，PDH装置现货利润再度降至-300元/吨以下，河北海伟、东华能源等多套边际装置选择临时检修或延长检修，PDH开工率再次出现超10%的下滑。 另一方面是：部分山东民营炼厂具备较高的生产调节灵活性，可根据PP-丙烯价差在生产PP和外售丙烯之间进行权衡。9月中旬，PP-丙烯价差一度降至100元/吨以下，显著低于500-800元/吨的正常聚合成本。裕龙石 化、金诚石化等企业均选择了暂停PP聚合装置，转为外售丙烯。 近期PDH利润和PP-丙烯价差均下降至年内低点，已有部分PDH装置计划在1月停车，另外金能化学和裕龙石化传出暂停PP外卖丙烯的消息，因此预计短期PP边际供应将有所收缩，供需压力或将阶段性缓解。但是中长期来看，这样的供应缩量较难维持，尤其是在明年丙烷价格预计承压的条件下，利润一旦修复，供应将快速回归。 PE：全密度装置转产带动供应压力的传导 由于全密度装置可以在生产LLDPE和HDPE之间进行切换，因此装置对HD-LL价差相对敏感，在价差超出合理区间，较容易引发装置集中转产。2024年底至今年底，由于LLDPE价格的波动，发生两次较集中的转产：1）2024年底，LLDPE现货价格涨至高位，LL-HD价差大幅拉开，大部分全密度装置均转为生产LLDPE，其供应快速提升。 2）2025年中，随着LLDPE供应压力累积，价格走弱，LL-HD价差回升至历史高位，独山子石化、宁夏宝丰、镇海炼化等装置在6月底至7月初转产HDPE，使LLDPE的供应压力得到阶段性缓解。 近期在LLDPE价格不断下跌，而HDPE价格相对坚挺的情况下，HD-LL价差再度升至高位。目前已有部分转产消息传出，在高价差之下，LLDPE或将得到短期的供应缩量。另外，拉长时间线来看，2026年非标品投产偏多。若HDPE供应压力明显增加，也可能推动装置向LLDPE切换，间接增加标品供应。后续需持续关注品种间价差变化及边际装置的动态调整。 3.4进出口端：利润窗口短期波动，难改进口替代大趋势 从全年贸易流向看，2025年聚烯烃“减进口、增出口”的趋势明显。在PE方面，截至10月，今年累计进口1101.48万吨，同比下滑3.4%，累计出口91.22万吨，同比增长30.2%，综合来看净进口同比下滑5.57%。自5月之后，PE进口出现了较明显的下滑，其中来自美国的进口降幅突出。自加征关税后，PE进口量出现了连续两个月的大幅下滑，由2月的24.21万吨降至了6月的6.15万吨，虽然后续出台了关税暂降政策，但是自美国进口并未快速回归，10月进口量升至11.35万吨，仅为原水平的1/2。此外，自沙特的进口也呈现下滑趋势，较去年同期减量6.64%。由此可见，PE的进口需求正在逐步被国内供应所替代。出口方面，往年PE出口高峰多集中在3月，主要为缓解春节后的季节性累库压力，而今年出口持续处于高位，直至9月才出现回落，这说明在国内的高供应之下，企业已经从被动出口的态度转为主动开拓海外市场。 PP呈现类似趋势。截至10月，今年累计进口273.09万吨，同比下降9.3%；累计出口257.53万吨，同比上升27.3%；净进口累计值仅15.56万吨，同比下滑84.