南华期货2026年聚酯年度展望：TA仰望星空，EG脚踏实地

——TA仰望星空，EG脚踏实地 南华能化研究团队戴⼀帆（投资咨询证号：Z0015428）周嘉伟（从业资格证号：F03133676）投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年12⽉20⽇ 第一章观点概要 展望2026年，聚酯投产增速预期逐步放缓，但需求增速预计仍可达到4.5%左右，依然保持韧性。当前来看，终端织造订单已全面下滑，需求负反馈将逐渐向上游传导，聚酯负荷预计从12月下旬起逐步下滑，1-3月月均聚酯负荷目前评估为89%、84%、89.5%，淡季背景下需求端难以形成向上驱动。 原料端具体而言： *MEG 【核心观点】乙二醇2026年的主线回归震荡磨底的格局。随着新增产能的陆续投放，乙二醇的高位开工与高估值难以保持，在累库预期下估值快速压缩。当前无论是乙烯制装置还是煤制装置均已出现减产或者重启推迟的负反馈信号，静态供需平衡有所好转，预计估值继续向下大幅压缩的难度提高。但除了自身供需之外，成本端可能产生额外利空，油煤目前仍然维持双弱趋势，若后续利润随着成本端下行而修复，检修预期兑现程度可能将不及预期。后续来看，存量供应仍将压制估值的反弹空间，不低的显性库存也为可能出现的流动性矛盾提供了缓冲空间，供应端或需求端的小幅超预期若无法扭转长期格局则走势均只能定性为阶段性反弹，对“反转”的期待更可能依赖宏观叙事的驱动，在此之前过剩预期压制估值以清退边际产能的交易主线逻辑仍将延续。 【策略展望】价格区间判断（3300，4100）；逢高空配 【风险提示】宏观政策超预期、煤价、供应端意外 *PX-PTA 【核心观点】PTA在2025年四季度以来的减产程度超出前期市场预期，目前表现出的高度自律也让PX-TA的结构性矛盾大幅缓解。2026年PX投产计划共两套装置合计500万吨产能，兑现时间预计在三季度之后，PTA则在2026年预计没有新增产能投放。从供需结构上来看，2026上半年PTA目前静态对下游需求维持紧张格局，但随着去库与加工费修复预期兑现，存量装置仍随时可能回归，因此PTA加工费预期中枢上移但空间较为有限，而最终去库情况同样需要视PTA的减产力度而定。但抛开中间PX-TA-聚酯的动态平衡，而直接从PX对聚酯来看，PX当前已处于“能开尽开”的状态，一季度预计随聚酯淡季小幅累库，而二季度则将大幅紧缺， 上半年整体维持紧张格局。总体而言，PX的良好供需格局确定性较高，当供需后续出现超预期的情况价格弹性将被大幅放大，从而引发向上的流动性行情。在市场一致看好预期下预计保持易涨难跌，但当前尚未出现核心驱动，多配主要出于对格局看好的考虑。因此后续随着现实端需求负反馈逐步向上传导，在向上驱动出现前情绪可能将随需求端走弱逐步降温从而引发阶段性回调，回调布多仍是更合适的方向。 【策略展望】PTA价格区间判断（4000，5800）；PTA盘面加工费区间操作，05加工费230以下做扩【风险提示】原油价格、宏观风险 第二章行情回顾 一、MEG行情回顾： 2025年一季度，乙二醇在成本坍塌与供需格局转弱的背景下价格大幅回落，价格区间大幅下移。1月，原油价格坚挺上行，供应端装置意外与进口量推迟叠加下带来缩量，聚酯季节性降负不及预期，乙二醇价格在低位库存下以高位震荡为主。2月，乙二醇价格受装置意外与集中检修预期影响小幅反弹，之后在终端需求不振的担忧与成本端走弱共振下价格回落。3月，终端织造见顶，国内供应高位下显性库存难见持续去库，对隐形库存与聚酯需求的担忧对估值造成明显压制，价格以低位盘整为主。 二季度，宏观与地缘主导价格走势，虽然期间交割博弈下部分货源固化，但更多影响月间结构与基差，在绝对价格上基本面影响较为有限。4月初特朗普政府宣布对美贸易逆差大国征收高额关税，增税幅度远超预期，引发全球市场巨震。中方随后采取同等关税反制，贸易争端加剧下，对全球经济衰退的恐慌情绪带动能化板块暴跌，乙二醇主力合约价格一度跌至3956的年内低点。随后，美国暂停实施多数国家对等关税政策90天，恐慌情绪消退下价格反弹至4100-4300区间震荡。现货方面，交割博弈加剧下05合约定价的锚从偏库仓单转移到主港，叠加大量货源人为固化，5-9月差从4月中旬的-60以下一路走强至+140以上。5月12日，中美联合声明宣布，中美贸易事件初步缓和，对抢出口的预期推动价格大幅反弹至4500以上。后续终端抢出口订单表现不及预期，估值高位承压，震荡走弱。6月中旬，伊以冲突爆发，地缘影响下成本抬升与供应缩量预期共振，乙二醇价格再次大幅反弹至4500以上。6月23日，伊以宣布停火，地缘缓和下回吐风险溢价，乙二醇价格区间下移。 三季度，“反内卷”情绪的潮起潮落主导乙二醇价格走势。7月，乙二醇供需维持去库趋势，沙特装置由于电力问题意外停车叠加“反内卷”情绪持续发酵，推动乙二醇主力合约价格冲高至4580。7月底政治局会议内容公布，“反内卷”情绪快速降温，宏观带动下乙二醇回吐“反内卷”溢价，供需驱动不足下价格震荡整理。8月下旬，韩国石化产能削减消息刺激盘面情绪，叠加国内“化工反内卷”炒作下乙二醇价格再次冲高。但“化工反内卷”后续并无实质政策支撑，现实端需求不振拖累商品情绪，乙二醇在相对良性基本面支撑下表现抗跌。9月初，乙二醇在前期抗跌之后估值相对偏高，裕龙石化提前投产的预期推动累库预期提前且幅度扩大，强现实逻辑切换到弱预期逻辑，资金集中空配下乙二醇估值持续承压下行。 四季度，乙二醇估值随着累库预期逐步兑现而持续压缩，成本端油煤双弱则进一步扩大了跌幅。10月中旬中美互征港务费影响下，沙特等部分进口量存延迟预期，供应端扰动下带动乙二醇价格小幅反弹至4100上方。但到港问题实际影响有限且主要为节奏问题，10月底起随累库兑现乙二醇再次进入下行通道。11-12月乙二醇价格走势整体呈现震荡下跌趋势，过程中虽有供应端利好如盛虹意外检修计划、煤制重启延迟、乙烯制 意外降负等兑现，但小幅边际改善难以扭转过剩格局，负反馈力度不足叠加成本端弱势推动乙二醇价格持续破位下行。 二、PTA行情回顾： 2025年一季度PTA价格主要以跟随成本端波动为主，自身供需过剩与库存高位背景下，难以走出独立的趋势性行情，主力合约价格4700-5350的区间里震荡。1月在美国加大对伊朗制裁等地缘政治因素与宏观经济偏暖的预期下，原油价格一路走强带动PTA价格冲高至5312的年内高点，后随OPEC+增产预期与地缘冲突缓和等因素影响回落。2月原油主要跟随地缘因素与供应预期宽幅震荡，PTA在成本端与需求端关税影响下震荡下行。3月PTA价格整体保持低位盘整，在检修预期兑现下社会库存获得有效去化，带动部分仓单陆续流出，对PTA价格进一步走强产生压制。 二季度，宏观与地缘主导价格走势，基本面影响较为有限。4月初特朗普政府宣布对美贸易逆差大国征收高额关税，增税幅度远超预期，引发全球市场巨震。中方随后采取同等关税反制，贸易争端加剧下，对全球经济衰退的恐慌情绪带动能化板块暴跌，成本端原油崩塌与纺服需求萎缩预期共振，PTA主力合约价格一度跌至4016的年内低点。随后，美国暂停实施多数国家对等关税政策90天，恐慌情绪消退下价格震荡走强。5月12日，中美联合声明宣布，中美贸易事件初步缓和，对抢出口的预期推动价格大幅反弹至4900以上。后续终端抢出口订单表现不及预期，估值高位承压，震荡走弱。6月中旬，伊以冲突爆发，地缘影响下随成本端原油价格大幅拉升，PTA价格再次大幅反弹至5000以上。6月23日，伊以宣布停火，地缘缓和下回吐风险溢价，PTA价格回落。 三季度，PTA在成本端与宏观影响下于4500-5000区间宽幅震荡。7月上旬，OPEC+加速原油增产计划，成本端支撑减弱，PTA价格走弱后低位盘整。下旬，国内“反内卷”情绪升温，宏观气氛推动PTA冲高至4950以上的高点，PXN同步走扩至290美元/吨附近。7月底政治局会议内容公布，“反内卷”情绪快速降温，叠加聚酯淡季成交不佳，PX-PTA产业链回吐“反内卷”溢价，PXN再度压缩至250美元/吨附近。8月上旬，美国非农数据爆冷，衰退逻辑交易下原油大幅下行，PX-PTA随成本端坍塌走弱后低位盘整。8月下旬，原油超预期去库，衰退逻辑转为交易降息，国内“化工反内卷”情绪复苏，成本与宏观共振带动价格反弹。但“化工反内卷”后续并无实质政策支撑，现实端需求不振拖累商品情绪，TA01合约盘面一度承压跌至4550以下，PTA现金流加工费压缩至100元/吨附近，后9月下旬随检修计划集中公布方得到修复至200元/吨附近。 四季度，PTA随原油价格大跌反弹后缺乏核心驱动，11-12月整体呈现窄幅震荡。10月上旬OPEC+增产幅度不及预期，中美互征港务费影响下贸易不确定性增加，PTA随原油价格走弱。10月下旬美国财政部扩大对俄罗斯的制裁力度，PTA随油价在地缘影响下反弹。PTA在11-12月价格波动幅度相对较小，PTA供应端表现较为自律，供应量收紧至供需紧平衡附近，市场对PX-TA板块远端的良好预期较为一致，虽然中途发生印度取消BIS、芳烃调油逻辑炒作等事件驱动，但最终影响有限，基本面缺乏明显驱动下价格在4550-4800窄区间震荡为主。 第三章核心关注要点 一、MEG： 总体而言，乙二醇2026年的主线回归震荡磨底的格局。随着新增产能的陆续投放，乙二醇的高位开工与高估值难以保持，在累库预期下估值快速压缩。当前无论是乙烯制装置还是煤制装置均已出现减产或者重启推迟的负反馈信号，静态供需平衡有所好转，预计估值继续向下大幅压缩的难度提高。但除了自身供需之外，成本端可能产生额外利空，油煤目前仍然维持双弱趋势，若后续利润随着成本端下行而修复，检修预期兑现程度可能将不及预期。后续来看，存量供应仍将压制估值的反弹空间，不低的显性库存也为可能出现的流动性矛盾提供了缓冲空间，供应端或需求端的小幅超预期若无法扭转长期格局则走势均只能定性为阶段性反弹，对“反转”的期待更可能依赖宏观叙事的驱动，在此之前过剩预期压制估值以清退边际产能的交易主线逻辑仍将延续。 *乙二醇短期偏弱格局仍将延续 1、乙二醇港口显性库存已经累积至80万吨以上，2026年一季度随着聚酯需求进入淡季，预期将累库至110万吨以上，累库压力仍将进一步扩大。 2、终端织造订单已全面下滑，需求负反馈将逐渐向上游传导，聚酯负荷预计从12月下旬起逐步下滑，淡季背景下需求端难以形成向上驱动。 3、成本端油煤双弱格局尚未改变，在成本企稳之前绝对价格的支撑位置并不坚固。 *风险点 “反内卷”作为宏观主线的交易重点，宏观情绪在2026年仍可能反复主导商品盘面走势，后续关注具体相关措施的出台情况，在基本面之外或将成为额外驱动。 基本面供需的小幅超预期难以扭转格局，向上反弹的风险点主要仍为供应端大装置的意外缩量、宏观政策利好及成本端大幅抬升。 ⼆、PTA： PTA在2025年四季度以来的减产程度超出前期市场预期，⽬前表现出的⾼度⾃律也让PX-TA的结构性⽭盾⼤幅缓解。2026年PX投产计划共两套装置合计500万吨产能，兑现时间预计在三季度之后，PTA则在2026年预计没有新增产能投放。从供需结构上来看，2026上半年PTA⽬前静态对下游需求维持紧张格局，但随着去库与加⼯费修复预期兑现，存量装置仍随时可能回归，因此PTA加⼯费预期中枢上移但空间较为有限，⽽最终去库情况同样需要视PTA的减产⼒度⽽定。但抛开中间PX-TA-聚酯的动态平衡，⽽直接从PX对聚酯来看，PX当前已处于“能开尽开”的状态，⼀季度预计随聚酯淡季⼩幅累库，⽽⼆季度则将⼤幅紧缺，上半年整体维持紧张格局。总体⽽⾔，PX的良好供需格局确定性较⾼，当供需后续出现超预期的情况价格弹性将被⼤幅放 ⼤，从⽽引发向上的流动性⾏情。在市场⼀致看好预期下预计保持易涨难跌，但当前尚未出现核⼼驱动，多配主要出于对格局看好的考虑。因此后续随着现实端需求负反馈逐步向上传导，在向上驱动出现前情绪可能将随需求端⾛弱逐步降温从⽽引发阶段性回调。 * PX-PTA近端交易逻辑 1、终端订单全⾯收尾，织机开⼯