南华期货丙烯2026年年度展望：产能扩张放缓，过剩压力犹存20251221

——产能扩张放缓，过剩压力犹存 戴一帆（投资咨询资格证号：Z0015428）研究助理：沈玮玮（期货从业证书：F03140197）联系邮箱：shenweiwei@nawaa.com交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号 第一章、核心观点 观点总结 自今年7.22丙烯上市以来，丙烯主力合约整体震荡下跌，主要受到基本面宽松、成本坍塌、下游需求疲软等多重因素影响。展望26年，我们认为需要重点关注以下几个方面： 1）产业链的投产进度：明年整体预估有600-800万吨的丙烯产能投放，整体增速放缓，但仍需关注产业链投产进度对外放市场的影响。 2）PDH阶段性对供需平衡的调节：目前PDH已处于持续的亏损状态，可能受销售任务、现金流等多方因素影响，四季度并没有太多的检修出来。展望2026年，产能过剩背景下，低利润是一种常态，但从目前的利润状态来看，部分经营压力较大的企业仍可能安排检修，阶段性缓解供应压力。 3）PP增速放缓，但压力不减：丙烯主力价格跟PP走势高度相关，26年PP端整体增速放缓，少量投产集中在下半年，但目前的供需条件下，压力依然比较大。26年，一方面关注持续的亏损带来的装置检修，另一方面关注政策能否对内外需提供支撑或促进。 4）进出口格局变动：主要关注韩国裂解产能整合退出对丙烯产量的影响，产量的缩减可能带来出口量的缩减。 价格区间 综合分析成本及PP端的情况，我们认为26年丙烯的价格区间在5400-6400元/吨 策略推荐 单边：区间操作，短期不建议过度看空，PDH端目前亏损较大，预期仍有一些企业进入检修状态。品种间：PP-PL区间操作，从现货来看大多在400-800元/吨之间，目前现货及盘面都处于相对的低点，观望做扩机会；PL/PG（FEI/CP）比价，目前PDH持续亏损，若检修兑现，PDH利润仍有阶段性修复空间。 风险提示 地缘对成本的扰动；宏观政策变化 第二章、行情回顾 自7月22日丙烯期货上市以来，其主力合约价格整体呈震荡下行趋势，由高点6694元/吨逐步回落至最低5715元/吨。本轮下跌主要受以下三方面因素驱动： 1）基本面转向宽松：随着新增产能陆续投放，丙烯市场供应趋于宽松，行业库存逐步累积至高位。 2）成本支撑减弱：美国二叠纪盆地持续开发及OPEC+产量上升，推动液化气供应增加，丙烷价格延续低迷，导致PDH工艺路线成本下降。 3）下游PP需求疲软：聚丙烯行业过剩压力凸显，库存居高不下，价格持续承压，进而拖累丙烯走势。 不过，下跌过程中也出现了一些阶段性扰动因素： 1）“反内卷”政策预期：7月工信部、国家发展改革委等五部委联合发布《关于开展石化化工行业老旧装置摸底评估的通知》，将设计使用年限或投产运行时间超过20年的装置定义为“老旧装置”，引发对老旧装置产能出清的预期，驱动盘面上行。在整个三季度，“反内卷”相关话题反复被提及，增加盘面波动，但截至目前尚未有具体政策落地执行。 2）装置运行不稳定：主要市场如山东地区易受部分外放装置开工波动影响。例如，振华装置故障曾多次导致现货价格短时间内上涨300–500元/吨；此外，金能、裕龙等企业会根据丙烯与聚丙烯价差灵活调整开工负荷，影响丙烯外放量，从而对局部价格产生扰动。 丙烯基差整体处于-250~250震荡区间。期货主力价格重心一路下移，一方面作为远月合约，存在基本面过剩的压力，另一方面受到PP端持续走弱的影响，而现货价格对基本面装置的变动更加敏感。 丙烯与聚丙烯（PP）现货价差自丙烯期货上市以来呈现出剧烈波动态势，而盘面价差的波动区间相对较窄。具体来看： 8月初至9月中旬，受丙烯装置集中检修影响，市场供应趋紧，现货价格随之反弹；然而，随着7月裕龙40万吨及8月大榭90万吨PP新产能的陆续投放，聚丙烯供应趋于宽松，PP-PL价差逐步走弱。 进入9月中旬至11月初，前期检修的丙烯装置陆续复产，丙烯供应压力回升，价格走弱，推动PP-PL价差走扩。 11月至今，丙烯市场基本面趋于平稳，期现货价格呈区间震荡；反观聚丙烯端，由于检修预期迟迟未能兑现，供应压力持续释放，价格延续下跌趋势。在此背景下，PP-PL价差再度大幅走弱。截至目前，无论是现货价差还是盘面价差均已回落至阶段性低点。 第三章、核心关注要点 3.1投产增速放缓 19年起，国内丙烯行业进入产能快速扩张阶段。2019年至2025年间，丙烯累计新增产能约4587万吨，年均复合增长率达13%。今年截至目前，已投产产能约993万吨，较2024年增长14.24%。从工艺结构看，油制一体化路线仍占据主导地位，其中石脑油裂解及催化裂化合计新增产能637万吨，占总投产规模的64%。 展望2026年，丙烯行业仍处于投产周期，但增速预计有所放缓。据我们统计，2026年计划新增产能约在600万至800万吨之间，对应产能增速约为7.5%至10%。从投产节奏看，上半年新增产能相对有限，巴斯夫50万吨石脑油裂解及联泓新材24万吨MTO装置可能延迟至明年投产；此外，镇海60万吨PDH及广西华谊40万吨MTO装置计划于上半年投运。下半年产能释放则较为集中，包括古雷石化、华锦阿美等多套大型装置计划建成投产。从工艺结构来看，油制路线仍为扩能主力，而PDH工艺在盈利压力下整体增速趋于放缓。 比起丙烯的投产情况，整个产业链产能的匹配情况显得更为重要。我们可以从计划投产表中看到，上下游一体化依然是主要的趋势。从全国来看，上半年没有太大的变化，下半年如果一些下游的产能能如期投放，整体供需差有缩小趋势。当然实际的供需差还与上下游的开工情况相关。 3.2 PDH阶段性调整供需平衡 从生产工艺看，对丙烯贸易市场影响较大的主要是PDH（丙烷脱氢）和地炼催化裂化装置。地炼装置普遍产能偏小，除非大面积或部分较大产线集中检修，否则其开停工对市场影响有限。相比之下，PDH装置单套规模较大，其开停工对丙烯供需格局的影响更为显著。 回顾2025年PDH端的表现，整体开工率在71%左右，整体运行受多重因素影响，但利润始终是最核心的驱动因素。1-3月，PDH端小幅盈利，开工维持在70%-75%左右；4-5月份受中美贸易摩擦影响，美国货源面临高昂税率，中东货源溢价严重，PDH利润压缩，开工大幅下行，从高点74%下降到60%；6月份主要受到以伊冲突带来的冲击，但冲突持续时间比较端，对开工影响不大；7-8月，淡季影响下外盘价格相对低迷，PDH利润修复至盈利状态，开工持续上行至年内高点78%；8月中下旬开始至9月底，外盘买盘强劲，海外价格低位抬升，而国内依然处于消费淡季，PDH利润再度被压缩，开工回落；四季度，尽管CP的超预期下跌一度使PDH利润修复至盈利状态，但持续时间非常短，大部分时间仍处于亏损状态，由于销售任务、现金流等多方因素支撑，PDH开工未出现明显下滑。 展望2026年，产能过剩背景下，低利润或成常态，但利润的低位波动依然会对开工产生影响。从目前的利润状态来看，进入新年后，部分经营压力较大的企业仍可能安排检修。回顾今年PDH端的检修记录，26仍需关注比如河北海伟、美得石化、利华益维远、天津渤化、泉州国亨等开停工频繁的企业，以及振华、金能等容易对区域价格产生较大影响的企业。 3.3 PP增速放缓，但压力仍存 回顾丙烯期货上市以来的行情可以发现，其主力合约价格与PP期货价格始终保持高度联动，而与自身现货价格的关联则相对不稳定，期现背离的情况时有发生。尤其是在PP与丙烯价差压缩至历史低位时，丙烯价格走势往往更显著地受到PP端的牵引。例如，在今年9月与11月，当PP-丙烯价差两次跌破常规区间下沿时，丙烯期现货市场均出现明显劈叉，期货价格相对现货大幅贴水，导致基差走强。 从产业格局看，PP作为丙烯最大的下游，其粉料与粒料需求合计约占丙烯总消费量的70%。因此，一方面，PP持续的高产量为丙烯需求提供了刚性支撑；另一方面，PP自身面临的供应过剩或需求疲软等压力，也会通过产业链直接传导至丙烯，对其价格形成压制。 2025年，PP同样依然处于投产周期中，今年截至目前聚丙烯粉料及粒料共计投产565万吨，合计产能5785万吨，产能增速10.82%。经历了多年的产能扩张，PP目前已进入过剩的状态，这体现在行业利润持续受到挤压、产能利用率逐年下滑至80%以下，以及库存累积至相对高位。PP端的供需压力，一方面导致其自身价格承压，另一方面也削弱了其对高价原料丙烯的接受能力，从而共同拖累PP及丙烯的期现货价格震荡走低。展望2026年，PP端依然处于投产周期中，但整体投产增速放缓，目前计划投产量在360万吨-440万吨，基本集中在下半年。在2026年，PP端我们认为需要重点关注几个方面： 1）供应端关注投产节奏以及检修或者产能出清的可能性 一方面，虽然明年PP的投产增速放缓，但我们仍需关注投产的情况；另一方面，需重点专注存量装置的情况，包括严重亏损导致的装置停车以及“反内卷”对老旧产能的出清。若投产不及预期叠加检修扰动，供应压力或能阶段性得到缓解。 2）需求端关注内需的韧性及出口的增量 PP产能的抬升对需求提出了更高的要求。内需方面，短期政策支撑在走弱，当前一轮家电的国家补贴政策原则上到2025年12月31日结束，新能源汽车的购置税也从全免到减半。但“十五五”期间，提振消费依然是重点，关注消费类政策的出台落地。外需方面，目前国内的相对低价，对出口依然有一些支撑作用。 3.4进出口格局变化 虽然随着国内丙烯产能的投放，我国丙烯的对外依存度逐年下降，但依然属于丙烯的净进口国，2025年1-10月共进口丙烯183万吨，出口丙烯2.69万吨，进口来源以日韩为主，其中从韩国进口125万吨，占到总进口量 的68.31%。 近几年韩国丙烯产能没有太大变化，今年1-10月共生产丙烯679万吨，出口173万吨，占到总产量的25%左右，出口目的地以中国为主，少量销往中国台湾及日本。从韩国丙烯的产量跟出口量存在比较强的正向关系，可见国内的需求有限，需要靠出口消耗。 另外，关于韩国石化企业的业务重组，计划涉及270-370万吨的乙烯产能，若按石脑油的出率来看，对应到丙烯产能大概在135-195万吨，按75%的开工估算产量大约在100-140万吨，如果没有下游产能的同步退出，则差不多相当于把出口中国的量削减掉。从影响来说，如果产能按计划退出，中国从韩国丙烯的进口量将会减少，对国内的供需及价格都有一定的正向作用。 第四章、估值反馈及供需展望 3.1估值反馈 PDH利润存修复空间 今年大部分时间内，丙烯价格基本围绕PDH成本线附近波动。但进入四季度以来，随着外盘丙烷价格触底回升，PDH工艺成本有所抬升；与此同时，丙烯市场因供应趋于宽松，叠加下游聚丙烯价格持续疲软，价格走势依旧承压。在这种“成本上升、售价疲软”的双重挤压下，PDH装置利润空间被显著压缩。 尽管面临利润收缩的压力，但受年底资金考核、年度经营目标等因素影响，多数PDH企业并未大规模安排停产检修，行业开工率仍维持在70%-75%的相对稳定水平。进入新年后，随着财务节点过渡完成，部分经营压力较大、长期处于盈亏边缘的企业预计将陆续安排检修或降负荷运行。供应端的收缩，PDH利润有望迎来一定修复空间，但整体依然会维持低利润的状态。 PP-PL价差低位震荡 回顾聚丙烯与丙烯现货的历史价差走势，多数时间维持在400-800元/吨的区间内波动。然而，今年下半年以来，该价差已两次突破上述常规区间。截至目前，PP与丙烯的现货价差已在0元/吨附近震荡，而期货盘面价差也最低下到400元/吨左右，二者均处于历史相对低位。 从运行区间来看，未来一段时间内，价差预计仍将延续低位震荡格局。尽管明年聚丙烯新装置投产节奏预计有所放缓，但行业整体供应过剩的压力依然存在。不过，若后期PP装置检修增多、供应出现短期收紧，阶段性价差仍存在一定的走扩空间。 3.2供需展望 供应展望：产能产量持续增加 今年1-11月，国内丙烯产量共计5535万吨，同比增长13.82%，平均开工率74%。 产