美国三季度GDP点评：剔除噪音后依然良好

剔除噪音后依然良好——美国三季度GDP点评 事件：北京时间12月23日21:30，美国公布2025年三季度GDP。 作者 核心结论：美国三季度GDP大超预期，其中净出口、存货变化、政府支出存在噪音，将这些噪音剔除后GDP表现没那么强势但依然良好。数据公布后，利率期货隐含的1月降息概率从20%降至13%，2026年降息次数从2.3次降至2.1次。继续提示：2026年美国经济大概率实现弱复苏，年初可能是降息预期博弈的关键窗口。 分析师熊园执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘新宇执业证书编号：S0680521030002邮箱：liuxinyu@gszq.com 1、美国三季度GDP初值大超预期，剔除噪音后表现依然良好。 >整体表现：美国2025年三季度实际GDP环比折年率初值4.3%，大幅高于预期值3.3%和前值3.8%；实际GDP同比2.3%，高于前值2.1%和2000年至今的均值2.2%。三季度PCE通胀、核心PCE通胀环比折年率分别为2.8%、2.9%，高于前值2.1%、2.6%。 相关研究 1、《美国11月CPI意外回落，但数据可能失真》2025-12-192、《《年初将博弈降息——美国10-11月非农就业点评》2025-12-173、《《弱复苏与再平衡——2026年海外宏观展望》2025-12-164、《怎么看2026年美联储降息节奏？——兼评12月议息会议》2025-12-115、《美联储主席换届：流程、人选、影响》2025-09-10 >分项表现：私人消费对美国Q3实际GDP的环比拉动率由1.7%升至2.4%，其中耐用品消费小幅回落，非耐用品消费和服务消费明显回升。私人投资对美国实际GDP的环比拉动率由-2.7%升至0%，其中存货变动的拉动率由-3.4%升至-0.2%，知识产权投资拉动率由0.8%降至0.3%，其余分项变化不大。政府支出的环比拉动率由0%升至0.4%，净出口的拉动率由4.8%降至1.6%。前期报告中我们曾指出，净出口和存货变化的大幅波动主因前期关税引发的“抢进口”，而政府支出一定程度上受到新财年预算案受阻的影响，均存在噪音。若将净出口、存货变化、政府支出剔除，则三季度美国实际GDP环比折年率为2.6%，略高于二季度的2.5%和2022年以来的均值2.3%，仍是良好水平。 2、GDP公布后，资产价格涨跌互现，美联储降息预期小幅下调。 >大类资产表现：GDP公布后，主要资产涨跌互现。截至12/24收盘，标普500、纳斯达克、道琼斯指数分别上涨0.5%、0.6%、0.2%，10Y美债收益率小幅上行0.2bp至4.16%，美元指数下跌0.4%至97.9，现货黄金上涨0.9%至4484.9美元/盎司。 >降息预期变化：GDP公布后，美联储降息预期小幅下调。利率期货隐含的1月降息概率从20%降至13%，2026全年降息次数从2.3次降至2.1次，即仍是大概率仅降息2次。 3、继续提示：2026年美国经济大概率弱复苏，关注年初降息博弈。 >美国经济展望：在年度报告《弱复苏与再平衡——2026年海外宏观展望》中我们曾指出，2026年美国经济在“资产负债表修复+宽货币+宽财政+AI投资浪潮”的支撑下有望迎来复苏，但“利率仍高+关税影响+难以共振”导致复苏动能偏弱。此外，四季度受政府停摆影响，美国GDP增速可能明显放缓，预计2026Q1将迎来明显反弹。 >降息前景展望：维持此前判断：2026年美国经济基本面无需大幅降息， 但在美联储主席换届+国会中期选举的背景下，美联储独立性受到挑战。目前市场预期2026全年降息2次，这一预期符合经济基本面，但对美联储丧失独立性的计价不足。特朗普可能在2026年初提名下任美联储主席，同时1.28议息会议前还能看到更多经济数据，因此年初可能是降息预期博弈的关键窗口。 风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突持续超预期。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归《“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为《“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com