牧业大周期更新点评：重视牧业大周期反转，肉奶联动有望打开成长空间

核心观点与关键数据

• 投资评级：优于大市（维持）
• 行业现状：牛肉价格上涨16%，生鲜乳价格下跌约3%，肉奶比创历史新高
• 牛肉行情：
  • 周期反转明确，产能去化至少30%，缺口类比2019年非瘟猪周期
  • 2025年肉牛涨价主因淘汰母牛肉供给收缩，预计2026-2028年持续调减育肥公牛供给
  • 海外主产区减产，海内外协同反转
  • 肉牛PSY仅为1，供给补充难度大，景气持续时间长
• 原奶行情：
  • 周期在底部，2025年奶牛行业现金亏损，2026年有望向好
  • 奶牛供给反转信号出现，奶企成母牛占比接近历史高点
  • 深加工产能2026年释放，原奶拐点可能提前
  • 海外奶粉去库周期，大包粉进口量减价增，支撑国内原奶价格
• 估值与逻辑：
  • 牧业板块PB仅1倍左右，处于历史20%分位，有估值修复空间
  • 头部奶企有望布局牛肉业务，肉奶协同将打开成长空间
• 投资建议：重点推荐奶牛养殖标的（优然牧业、现代牧业等）
• 风险提示：动物疫病、原料价格波动、食品安全等

研究结论

• 肉牛周期反转明确，景气上行至2028年，供给缺口类比2019年非瘟猪周期
• 原奶价格周期底部，2026年有望改善，供给断档拐点临近
• 牧业板块估值低，肉奶联动将衍生新逻辑，头部企业有望实现更高估值溢价