高库存下呈偏空态势，限气驱动下寻求反弹

甲醇产业链 张伟伟 内容提要： 商品分析师从业资格证：F0269806投资咨询证：Z0002792TEL：0516-83831165E-MAIL：zhangweiwei@neweraqh.com.cn 供应方面：2026年国内甲醇供应预计维持宽松格局。煤炭价格中枢下移趋势下，煤制甲醇仍可保持微利，支撑企业维持高开工意愿。国内新产能虽继续投放，但多数配套下游，实际外放量有限，新增供应压力或并不大。内地库存预计延续低位运行，季节性波动为主，累库压力较小。全年国内产量预计将维持高位。 进口方面：进口量仍是影响市场平衡的关键变量。伊朗冬季限气导致的进口减量预计或在2026年一季度体现，为价格提供阶段性支撑。但长期看，伊朗为换取外汇有维持高出口的动机，叠加海外新产能不确定性较高，2026年整体进口量或与2025年持平或略高。港口库存去化拐点取决于进口减量的持续时间和力度，上半年若限气超预期则有望去库，但全年港口库存预计仍将处于中性偏高水平，对盘面形成持续压制。 鲍玉虹 助理研究员从业资格证：F03149670TEL：0516-83831165E-MAIL：baoyuhong@neweraqh.com.cn 需求方面：MTO作为需求核心，产能与产量在2026年预计稳健抬升，为甲醇提供刚性支撑。但行业利润可能因甲醇价格反弹及自身产能扩张而承压，需警惕外采MTO装置因利润不佳而调整负荷的风险。传统下游分化明显：醋酸产能大幅扩张后行业竞争加剧，利润承压，对甲醇需求支撑稳健但产能增长或趋缓；甲醛受终端地产行业拖累，预计延续低迷；MTBE出口强劲势头可能减弱，整体需求稳中偏弱。 总结及策略推荐：综合来看，2026年甲醇市场呈现“高供应、高库存、需求稳中趋缓”的格局。上半年核心交易逻辑在于伊朗限气带来的进口缩减预期与港口去库进程，价格有望企稳并出现阶段性反弹。但鉴于国内供应充裕且需求端缺乏爆发式增长，反弹高度可能受限，趋势性上涨行情需看到供需结构的实质性改善。下半年随着进口恢复，市场或再度承压。策略上，可关注一季度基于进口减量的逢低做多机会，以及期现套利等结构性机会。全年预计以宽幅震荡为主，上行空间需依赖超预期的需求改善或供应端意外收缩。 风险因素：伊朗限气力度与持续时间、地缘政治冲突、海外装置运行稳定性、国内新增产能投放节奏、下游MTO利润与开工负荷变化 第一部分2025年行情回顾 2025年，甲醇盘面整体呈下行趋势，6-7月虽有两次提涨，但整体驱动不足，库存高压下创近三年新低。具体来看： 第一阶段：2025年第一季度，甲醇于高位偏弱震荡为主。一方面，进口量于低位运行。从2024年11月开始，伊朗装置进入限气停车及检修阶段，加之2025年海外装置回归较晚，一直到3月中旬，国际开工率保持在较低水平，导致甲醇进口量低于预期。1-3月甲醇累积进口量在207.7万吨，同比减少32.7%，港口供应收紧，支撑甲醇价格。另一方面，国内供应保持充足态势。随着煤炭价格下跌，煤制甲醇利润逐步抬升，国内装置开工负荷持续位于往年高位。高供应高产量推动甲醇价格呈缓慢下跌趋势。 第二阶段：4-5月，甲醇大幅下跌。3月中下旬，伊朗装置开始全面恢复，国际开工率由56.3%低位快速上升至80.6%，导致进口量大幅上涨，对市场带来冲击。同时，宏观方面表现弱势，美国政府“对等关税”制定以及对中国的反制带来贸易冲突和国际市场不确定性，原油价格大幅下挫带动化工板块下行，甲醇随之下跌。 第三阶段：6-7月，甲醇经历两次反弹。一是6月13日伊朗冲突再起，致使原油大幅上涨，同时伊朗甲醇装置全线停车，进口大幅减量预期推升甲醇价格出现急速拉升。但冲突减缓后，伊朗装置又快速重启，引来年内第二次国外开工率大涨，致使甲醇进口仅小幅收窄，预期落空下甲醇短线跟随原油大幅下跌。二是7月中下旬，“反内卷”政策大幅提振煤炭价格，成本端支撑下，甲醇随之震荡走高，但基本面并未有实质性改善，随即快速跟随煤炭价格回落。 第四阶段：7月至今，甲醇在库存高压下持续下挫，连创新低。自3月伊朗装置全线重启以来，甲醇进口量一直呈上升态势，8月到达175.9万吨的近五年新高。在进口货源的不断冲击下，港口库存也不断积累，于9月中旬突破150万吨高点，目前仍处于百万吨高位，持续压制盘面上升空间。尽管接连出现台风天气影响、“制裁船”事件扰动致使的卸货节奏不畅，却未影响其大幅累库态势，致使甲醇不断下探。直到11月24日，伊朗装置 逐步进入冬季限气停车阶段，才使去库信心重燃，甲醇出现低位小幅反弹，但持续时间不长。短期高供应高库存仍在持续压制上行空间，甲醇持续弱势震荡。 第二部分供应分析 煤炭方面，新产能不断释放，整体供应充裕，加之进口煤冲击，近三年煤炭价格重心持续下移。伴随成本端的下跌，煤制甲醇毛利连年回温，2025年全年利润表现可观，甲醇企业经营状况得到改善，从2月中旬到10月中旬一直处于盈利状态，根据隆众数据，截止12月12日，内蒙煤制生产毛利平均约60.14元/吨，同比增加124.93%，山西煤制生产毛利平均约80.15元/吨，同比增加204.6%，整体毛利均由亏转盈，直到四季度甲醇价格深度下探，生产毛利才有所下滑。 冬季来临，煤炭需求仍有季节性抬升预期，但近期在成本需求双重压制下，市场情绪偏弱，煤炭价格略有下行，煤制生产毛利又出现小幅上升。长期来看，目前煤炭仍处于保供周期，新产能释放虽有所放缓，但市场对供应仍有增加预期，煤炭价格重心或继续下移，预计2026年煤制甲醇毛利仍将处于微利阶段，推动甲醇企业维持开工负荷。 二、利润持续改善，开工率维持高位运行，产量居高不下 受煤制甲醇利润持续改善影响，2025年开年甲醇便以高开工率态势运行，1-7月几乎一直位于85%以上运行，甚至在5月份曾一度到达91.34%的历史高位。据隆众数据，截止12月12日，甲醇国内年平均开工率为86.9%，同比增长3.55个百分点；西北地区年平均开工率在90.7%，同比增长0.75个百分点。目前煤制利润仍旧可观，新增检修装置较少，开工负荷再次回升至90%高位附近，后续虽有气头装置限气停车预期，但今年限气事件较往年有所延后，仅部分川渝地区装置进入停车，预计或于12月下旬气头装置进入大批限气阶段。不过，就近三年开工率连续上涨的态势以及目前气头装置停车计划来看，下降幅度或并不大，2026年仍将在利润驱动下以较高开工率运行，供应保持宽松。 随着甲醇上半年国内产能不断释放，加之开工率持续位于往年高位，全年日产量均于1800万吨以上，月度产量更是居高不下，2025年1-10月累计年产量在8422万吨，同比增加11.34%。年底气头装置限气停车或使产量有小幅波动，但同时新产能将集中投产，预计产品将于2026年初流入市场，明年产量或将继续维持高位。 资料来源：隆众新纪元期货研究 三、新产能不断释放，但未来新增供应压力不大 2025年计划投产装置较多，投产计划主要集中在年初及年末，总计新产能约990万吨/年（未计入绿色甲醇装置）。上半年新产能总投产约为710万吨/年，加之煤制毛利处于尚佳状态，工厂开工积极性较高，推动年内产量一直稳于往年高位运行。2025年底仍有近280万吨/年装置有待投产，实际产能将于2026年释放，同时2026年亦有三套200万吨/年以上大装置投产，预计明年产能将继续稳步增加。但甲醇市场在经过一轮扩张后，整体产能增速放缓，同时需要注意，这些装置几乎都存在配套下游，因此实际新增产能或并不完全外放，实际供应压力不大。 随着近些年低碳政策不断推进，生物质制、二氧化碳制甲醇产业化进程亦在稳步推进，一体化、绿色化成为主要趋势。但一方面，目前绿色甲醇多为小装置投放，另一方面，受限于成本较高的问题，绿色甲醇的需求相对单一，主要流通领域局限于船运方面，因此暂不计入可流通产量，表内暂不统计。 四、内地库存偏低，2026年累库压力较小 2025年整体内地库存压力较往年更小，基本于低位运行，受季节性影响有所波动。根据隆众数据，截止12月12日，国内平均内地库存约在35.14万吨，同比减少16.25%；西北地区平均企业库存约在22.03万吨，同比减少16.78%。在平均开工率较高的背景下，低库存反映出内地需求表现坚挺，提货较为顺畅。同时，甲醇装置的接连检修，持续为内地市场创造烯烃外采缺口，构成了其偏强运行的核心支撑。近期港口货源持续倒流内地，内地库存略有回升，但节前仍有排库预期，加上2026年下游投产较多，累库压力较小。预计2026年内地库存重心或继续维持低位，随季节性波动为主。 第三部分进口分析 一、国外开工率波动剧烈，月进口创年度新高 2025年国外开工负荷出现两次巨大涨幅：一是于3月中下旬，伊朗装置在天然气恢复后全线回归，开工率一度飙升至80%左右的高位，也使月进口量于3月出现上升拐点；二是6月下旬，中东地缘冲突使大量装置意外停 车，而后冲突缓和，装置快速重启，此波动仅导致月进口量小幅收窄，对整体上升趋势影响较小。尽管出现了两次不同往年的剧烈波动，但在进口利润重心上移的影响下，今年整体开工率仍偏高。根据隆众数据，截止12月12日，国外平均开工率约为68.12%，同比增加3.99个百分点；平均进口利润约为-16.85元/吨，同比增加74.61%。 高开工率带来了高进口量。自3月开始，尽管陆续受到台风极端天气、“制裁船”事件、卸货节奏不畅的影响，甲醇进口仍呈现累增态势，并于8月以175.98万吨创出年度新高。根据海关总署数据，10月进口为161.26万吨，同比增加31.4%；1-10月累计进口在1127.93万吨，同比减少0.1%，1-6月累计进口在537.72万吨，同比减少14.68%。可以看到，今年甲醇进口量呈现前少后多的格局，后半年进口量的快速飙升致使进口货源不断冲击国内沿海市场，为供应端带来持续压力。11月初，因气温较往年偏高、居民取暖尚未到达峰值，伊朗限气力度不及预期（部分装置甚至调高负荷），开工率不降反升，更是成为盘面下探的主要助推因素之一。 由于之后的国内新产能多有配套下游，实际增加流通量并不多，因此进口量或将成为2026年供应端的主要变量，需要重点关注。截止12月18日，伊朗有9套装置进入限气停车状态，国外开工率已下滑至58.3%，冬季限气停车预期正在兑现。但装置停车到进口出现明显减量的传导需要一定时间，短期看伊朗装船量仍旧偏 多，且12月上旬的卸货情况不佳，仍有较多船货推迟至12月下旬，预计进口可能将于12月底出现减量，2026年1-2月进入低点。 二、海外新投产速度放缓，不确定性较多 近五年，全球甲醇产能增速达到4.6%/年，大于需求增速2.7%/年，甲醇产能处于过剩阶段，投产速度逐渐放缓，2026年仅有一套装置投产。同时受资金、电力紧缺等影响，实际投产进度存在一定不确定性，需紧密关注其落地情况。 当前，沿海市场在内地拉动下，价格有所恢复，进口利润重心上移；同时受国际制裁影响，伊朗对外汇资金的需求更加旺盛，在此情况下也许会尽可能地延长装置运行时间，持续保持高出口态势。但天然气、电力以及资金的紧缺，又使装置维持高负荷的不确定性增加。总的来说，2026年的整体国际供应预计持平或略高于2025年，特别需要关注地缘政治问题与伊朗发货情况。 资料来源：公开资料整理新纪元期货研究 四、港口库存高企，去库拐点仍需关注进口减量时间 2025年港口库存呈现明显的“先低后高”格局。年初受伊朗装置冬季限气影响，港口端处于低位去库状态，特别是今年伊朗重启时间较晚，导致港口库存一度于4月底降至46.32万吨的历史低位水平，同比下降28.45%。进入5月，伊朗装置全线开车，堆积货源集中到港，印度国际制裁又使大量中东货源涌入中国，同时沿海市场MTO支撑不足，需求疲软，港口库存进入加速累库阶段，大幅攀升至155.77万吨的历史高位。10月至今，港口库存仍于百万吨以上高位徘徊不下。根据隆众数据，截止12月12日，国内平均港口库存约为98.88万吨，同比增加11.73%；华南地区平均港口库存约为28.8