首次覆盖报告特种集成电路领军者，智能安全芯片打开新增长曲线

特种集成电路领军者，智能安全芯片打开新增长曲线 紫光国微首次覆盖报告 本报告导读： 公司是国内智能安全芯片与特种集成电路龙头，产品覆盖智能卡、FPGA等关键应用，技术壁垒高、产业链位置稳固。受益于下游特种领域、汽车电子及物联网等市场高景气度，叠加持续推进产品平台化和研发创新，业绩有望保持稳健增长。 投资要点： 特种+安全两翼齐飞，景气度持续改善。1）特种集成电路在国产大飞机、商业航天、具身智能等领域持续渗透，高性能、可编程、低功耗芯片需求增加，行业技术壁垒高、市场增长潜力显著。2）智能安全芯片受益于手机SIM转型升级、金融支付体系升级及政府数字身份项目推动，市场规模稳步增长。 持续拓品类，产业链延伸带来新机遇。公司持续投入高端FPGA、PSoC/RFSoC及车载控制器芯片等前沿技术，推动产品平台化和系统解决方案能力建设。募集资金投向高速射频模数转换器及高性能视频处理器系列芯片研发与产业化建设项目，强化研发与产业化能力，为未来业务增长提供坚实支撑。智能安全芯片保持差异化竞争优势，并通过eSIM、NFC-SIM等技术延伸应用场景。同时公司在无锡布局“高可靠芯片封测项目”，从传统fabless模式向产业链关键下游延伸，带来发展新机遇。 股权激励落地，彰显管理层长期发展信心。《2025（草案）摘要》公告，公司将在2025-2028年的四个行权期内分别按照20%、30%、30%、20%派发股权激励。行权价格不低于股票票面金额，且不低于66.61元。四个行权期（2025-2028年）首次授予股票期权的考核指标均为当年净利润相对2024年的增长率不低于10%，60%，100%，150%，公司层面行权比例分别为0%、50%、75%、100%。彰显公司管理层对长期盈利能力增长的信心。 催化剂：商业航天组网加速。 风险提示：高端芯片研发进度或量产不及预期；下游高端装备降价幅度超预期 目录 1.盈利预测与估值..........................................................................................41.1.盈利预测................................................................................................41.2.估值分析................................................................................................42.紫光国微：特种集成电路领军者..............................................................62.1.国内集成电路设计企业龙头之一........................................................62.2.盈利能力略有波动，业绩表现波动中求进........................................82.3.特种集成电路业务与智能卡芯片业务为核心收入来源....................93.特种集成电路应用领域广阔，智能卡芯片赋能智慧生活....................113.1.特种FPGA兼具高性能与灵活性，用于关键应用.........................113.2.特种集成电路市场空间广阔..............................................................123.3.eSIM赋能多场景应用........................................................................133.4.智能卡芯片市场加速扩张..................................................................144.技术体系成势，创新投入增力................................................................164.1.多品类筑体系，平台化促领跑..........................................................164.2.强赛道固优势，快迭代拓版图..........................................................174.3.抓募投促转化，重研发强支撑..........................................................185.风险提示....................................................................................................19 1.盈利预测与估值 1.1.盈利预测 首次覆盖给予“增持”评级，目标价96元。我们预计公司2025~2027年归母净利润分别为16.20亿元/19.42亿元/21.91亿元，EPS分别为1.91/2.29/2.58元。根据可比公司PE/PB估值，结合公司在智能安全芯片、特种集成电路等核心业务的行业地位与技术优势，按2025年50.26倍PE测算，对应目标价96元，首次覆盖给予“增持”评级。关键假设： 十五五新型高端装备信息化提升需求恢复。国产大飞机、商业航天加速带来新增量。布局特种集成电路封装业务，实现内部降本增效。eSIM较传统SIM卡价值量提升明显，智能安全芯片业务稳步增长。 按行业划分：1）公司核心布局集成电路、智能卡芯片、石英晶体等半导体领域，半导体国产替代深化+特种芯片、石英晶体需求扩容，公司作为细分龙头将持续受益。2）预计2025-2027年核心业务营收稳步增长：1)集成电路业务2025-2027年营收增速35%/20%/20%；2)智能卡芯片业务2025-2027年营收增速20%/15%/15%；3)石英晶体业务2025-2027年营收增速20.00%/20.00%/20.00%；4)其 他 业 务2025-2027年 营 收 增 速40.00%/40.00%/40.00%。 1.2.估值分析 我们采用PE估值法和PB估值法两种估值方法给出目标价。可比公司选取：选取复旦微电、成都华微、振华科技、鸿远电子、火炬电子、国博电子作为可比公司。 复旦微电是从事超大规模集成电路的设计、开发、测试，并为客户提供系统解决方案的专业公司。公司在安全与识别芯片、非挥发存储器、智能电表芯片、FPGA芯片和集成电路测试服务等领域已具备较强的技术、研发优势。公司产品广泛应用于金融、社保、防伪溯源、网络通讯、家电设备、汽车电子、工业控制、信号处理、数据中心、人工智能等众多领域。公司在高端FPGA、嵌入式可编程器件（PSoC/RFSoC）、智能电表MCU、EEPROM及智能卡芯片等领域具备显著技术优势，持续推动国产高端芯片创新，产品覆 盖5G通信、智能设备等关键应用，研发进展顺利，核心竞争力不断提升，致力于打造国际一流芯片企业。 成都华微作为国家“909”工程集成电路设计公司和国家首批认证的集成电路设计企业，连续承接国家“十一五”、“十二五”、“十三五”FPGA国家科技重大专项，“十三五”高速高精度ADC国家科技重大专项、高速高精度ADC国家重点研发计划，智能异构可编程SoC国家重点研发计划，是国内少数几家同时承接数字和模拟集成电路国家重大专项的企业。公司产品覆盖可编程逻辑器件(CPLD/FPGA)、数据转换(ADC/DAC)、存储芯片、总线接口、电源管理、微控制器等多系列集成电路产品，具备为客户提供集成电路综合解决方案的能力。公司建立了特种集成电路检测线，拥有中国合格评定国家认可委员会CNAS、国防科技工业实验室认可委员会DiLAC认证的国家级检测中心，具有较为完备的集成电路成品测试能力。经过多年的市场验证，公司的产品已得到国内特种集成电路行业下游主流厂商的认可，核心产品CPLD/FPGA、高速高精度ADC以及高精度ADC处于国内领先地位。 振华科技于1997年6月成立并在深圳证券交易所上市，主营业务涉及基础元器件、混合集成电路、电子功能材料等门类。振华科技以国家战略和行业发展为引领,坚持“产资结合、重组整合”的发展思路,加快产业结构调整、人才结构调整、资产结构调整,着力提升管理能力、资本运作能力和科技创新能力,推动企业高质量发展,开创振华科技发展新局面,致力成为有较强资本运作能力、有较强自主创新能力、有较强行业影响力的高科技上市公司,实现股东和职工、企业和社会的多赢共进。 鸿远电子以实业报国为己任，数十年专注并深耕于电子元器件领域，是国内高可靠多层瓷介电容器行业核心生产厂家之一，连续十二年入围“中国电子元器件骨干企业(原中国电子元件行业百强)”。公司主营业务为以瓷介电容器、滤波器、微处理器、微控制器及配套集成电路、微波模块、微纳系统集成陶瓷管壳等为主的电子元器件的技术研发、产品生产和销售，主要面向工业类及消费类民用市场，覆盖了新能源、汽车电子、轨道交通、智能电网、通讯、消费电子、医疗装备、工业/人工智能、物联网等领域。公司坚定发展实业，现已形成以北京、苏州、成都、合肥四个科研生产基地为核心的整体产业格局，公司为服务国家战略、服务国防建设贡献力量，朝着“争创国际知名企业，争做百年优秀企业”的目标不断努力。 火炬电子始创于1989年，作为我国首批通过宇航级产品认证的企业之一，公司产品广泛应用于航空、航天、船舶以及通讯、电力、轨道交通、新能源等领域。公司系国家高新技术企业，连续13年位列中国电子元器件百强企业榜单。拥有CNAS实验室认可的火炬电子实验室、省级企业技术中心、省级工程研究中心，设立国家博士后科研工作站，先后通过ISO9001质量管理体系、ISO14001环境管理体系、ISO45001职业健康安全管理体系、SA8000社会责任管理体系认证和IATF16949质量管理体系等资质认证。秉承“国家•责任•全球竞争”的使命，公司布局“元器件、新材料和国际贸易”三大战略板块，构建泉州、广州和成都三大生产智造基地，北京、上海、深圳三大运营中心。全力推进产品核心技术的自主研发，在推动内生增长的同时，积极向具有渠道和技术协同效应的其他类型元器件产品延伸，以“传承创新、百年火炬”为企业愿景，用高质量、高效率的发展促进产业升级，为我国电子元器件和新材料产业的发展做出贡献。 国博电子设立于2000年，主要从事有源相控阵T/R组件和射频集成电路相关产品的研发、生产和销售，是目前国内能够批量提供有源相控阵T/R组件及系列化射频集成电路产品的领先企业，核心技术达到国内领先、国际先进水平，公司主要客户为各科研院所和整机单位、移动通信设备制造商等。经过多年的积累和发展，公司建立了国内一流的设计平台和制造平台，建立了稳定高效的研发团队、生产团队、销售团队和管理团队，能够为用户提供 高可靠性、高集成度、高成品率、高性能的配套产品及优质服务，受到了市场的广泛关注和普遍认可。 PE估值法：可比公司2025年平均PE估值57.81倍，紫光国微所在的半导体领域可比公司（复旦微电、成都华微等）盈利波动相对较小，其业务与可比公司的芯片设计属性匹配度高，估值参考性较强。考虑到半导体国产替代加速+特种芯片需求扩容，公司将持续受益，结合可比公司2025年平均PE（57.81倍），给予紫光国微2025年50.26倍PE，对应每股价值96元。 PB估值法：同理，可比公司2025年平均PB估值为5.36倍，给予公司2025年6倍PB，我们预计2025年紫光国微每股净资产（BPS）为16.22元，对应