存款代币：平衡“天才法案”与银行利益

存款代币：平衡“天才法案”与银行利益 “天才法案”推出后，美国银行家协会公开呼吁修改“天才法案”，认为“天才法案”框架下挂钩法币的代币会对美国现存的金融系统构成威胁，银行业担忧代币快速发展可能导致巨额存款外流，推高银行资金成本，削弱信贷能力，并抬高企业和家庭贷款利率。在此背景下，摩根大通推出存款代币，在银行流动性管理和代币业务之间做了微妙的平衡。 增持（维持） 作者 分析师任鹤义执业证书编号：S0680519040002邮箱：renheyi@gszq.com “天才法案”框架下，会造成银行业的存款流失，甚至“金融脱媒”。某种程度上，挂钩法币的代币与存款具有类似“法币”的相同特点，但两者的区别同样明显，这些区别可能对银行业产生一些深远影响。例如，代币对银行传统信贷业务带来一定冲击，传统银行信贷业务靠息差的盈利模式在代币发行过程中并不存在，代币发行方获得储备资产的低风险资产收益，而用户并不会获得任何利息。因此，代币看似避开了信贷风险，但银行发行代币势必也会失去信贷业务。进而导致的结果是，若将存款转换为代币的资产储备，将抽走银行体系的存款；若企业长期持有或应用代币，银行体系也将失去相应的存款（同时失去金融业务过程中货币乘数带来的流动性），失去参与资金流转过程的清算结算机会，造成“金融脱媒”。 相关研究 1、《区块链：现实资产与RWA之间“距离”几何？》2025-07-152、《区块链：Robinhood入局，美股代币化再提速》2025-07-013、《区块链：稳定币的下一站：国际支付、美股代币化与AI Agent》2025-06-24 摩根大通推出存款代币JPMD，具备加密货币的新颖独特属性，同时在利息支付和存款处理等关键方面又保留传统银行存款的特性，并不会对银行的流动性造成冲击。2025年6月，摩根大通宣布推出新产品，名为JPMD的存款代币，面向机构客户提供公有链上支付解决方案。JPMD代表了客户在摩根大通的真实银行存款，具备利息收益潜力，并预期享有存款保险保护。JPMD以及一般的存款代币都具备加密货币的新颖独特属性，尤其突出的是其可编程点对点交易的能力。同时，存款代币在利息支付和存款处理等关键方面又保留传统银行存款的特性，即存款代币与常规存款同样代表对发行银行的债权。客户可以像对待其他存款产品一样，将存款代币纳入资产负债表。会计处理最终需经审计师确认。同时，存款代币受到与传统银行存款类似的监管，需满足资本、流动性和风险管理等要求；在紧急保护措施方面，存款代币可依赖银行的实力，享有存款保险和央行救助机制。 摩根大通存款代币具备加密货币的特性，包括点对点即时清算、通用的区块链账本以及可编程性等。在不同的应用场景中，存款代币有着鲜明的特征：1）支付应用；当用户间以存款代币交易支付时，明显减少对传统第三方中介的依赖。2）可编程货币；存款代币的可编程特性能够为现有存款业务带来创新解决方案，如实现条件履约、自动化执行等业务。3）协议交互；除存款代币自身的可编程性外，相较于基于账户的存款，存款代币也更适合与某些智能合约协议进行交互。 投资建议：我们认为，在美国和中国香港相关监管法案推动下，将迎来RWA与资产代币化市场的快速发展。建议关注RWA与股票代币化产业链相关标的。 风险提示：区块链技术研发不及预期；监管政策的不确定性；Web3.0商业模式落地不及预期。 内容目录 1．核心观点......................................................................................................................................................32．摩根大通从银行业角度布局代币业务............................................................................................................32.1“天才法案”对银行体系的冲击.............................................................................................................32.2作为银行业巨头，摩根大通推出不一样的代币路线图............................................................................42.3存款代币的典型应用场景......................................................................................................................63．投资建议：关注支付相关板块.......................................................................................................................84．风险提示....................................................................................................................................................10 图表目录 图表1：过去20年美国与欧盟存款规模持续增长（数据更新至2022年）.......................................................3图表2：“天才法案”框架下代币对银行业带来的影响....................................................................................4图表3：存款代币业务流程..............................................................................................................................5图表4：存款代币、央行数字货币（CBDC）与USDT等加密货币对比..............................................................6图表5：RWA与数字货币相关标的（市值统计截至2025年12月19日盘中时间，A股以人民币计价、港股以港元计价、美股以美元计价）...............................................................................................................................8 1．核心观点 根据美国“天才法案”的要求，挂钩法币的代币，其发行机构需足额资产，这为银行业带来了相当的机遇与挑战。一个非常突出的影响是，“天才法案”框架有可能造成银行流失存款，造成流动性挑战，即金融脱媒。为此，摩根大通从银行业角度出发，布局存款代币，来应对上述挑战。 本文对摩根大通发布的存款代币的优势和特点进行分析。 2．摩根大通从银行业角度布局代币业务 2.1“天才法案”对银行体系的冲击 8月16日，美国银行家协会（ABA）领头的52家银行、游说团体和消费者组织共同发表了一封致参议院银行委员会的联名信，公开呼吁修改“天才法案”（GENIUS法案）。联名行动的核心诉求直指“天才法案”中的特别条款，认为“天才法案”框架下挂钩法币的代币会对美国现存的金融系统构成威胁。联名信的背后，是一场新旧势力围绕监管权力、信贷模式和利润来源展开的多方博弈。 传统银行界顾忌，若任由“天才法案”以现有形式全面实施，可能威胁其在金融产业链的核心地位。美国银行业协会（ABA）联合52家银行及组织公开反对““天才法案”中的第16（d）条款，银行业担忧代币快速发展可能导致巨额存款外流——预估若规模达2万亿美元，或将引发1.9万亿美元银行存款流失，推高银行资金成本，削弱信贷能力，并抬高企业和家庭贷款利率。 在过去20年的经济与技术变迁中，银行存款表现出一定的韧性。美国存款持续增长；欧盟存款在全球金融危机与欧元区危机后增速放缓，但近年来仍保持增长趋势。可见，存款在银行业务中占据相当重要的角色，任何可能导致存款外流的情况都是银行业不愿意看到的。 资料来源：JPMorgan官网、国盛证券研究所 某种程度上，挂钩法币的代币（下文简称“代币”）与存款具有类似“法币”的相同特点，但两者的区别同样明显，这些区别可能对银行业产生一些深远影响。例如，代币对银行传统信贷业务带来一定冲击，传统银行信贷业务靠息差的盈利模式在代币发行过程中并不存在，代币发行方获得储备资产的低风险资产收益，而用户并不会获得任何利息。因此，代币看似避开了信贷风险，但银行发行代币势必也会失去信贷业务。进而导致的结果是，若将存款转换为代币的资产储备，将抽走银行体系的存款；若企业长期持有或应用代币，银行体系也将失去相应的存款（同时失去金融业务过程中货币乘数带来的流动性），失去参与资金流转过程的清算结算机会，造成“金融脱媒”。 资料来源：metaera、国盛证券研究所 2.2作为银行业巨头，摩根大通推出不一样的代币路线图 摩根大通多年来致力于区块链支付技术研发，积极参与区块链金融科技创新。公司自2019年就推出基于私有链的代币产品——JPM Coin，目前已在私有区块链上处理了超过1.5万亿美元的机构支付。 公司的第一款代币产品JPM Coin自2019年推出后，每日处理交易价值已达10亿美元。最初它被设计为摩根大通机构客户之间实时全额结算的临时工具，该数字代币与美元直接挂钩。其主要目的是解决现有支付基础设施中存在的根本性效率低下问题，如跨境支付速度、资金与信息分离导致的交易追踪和对账难题，以及资金的可替代性问题。例如，德国西门子公司通过JPM Coin完成了对法国供应商的欧元计价支付，交易耗时以秒计。这一案例体现了JPM Coin在跨境支付场景中的高效性。 2025年6月，摩根大通又宣布推出新产品，摩根大通旗下的Kinexys正在通过试点发行JPMD来实现机构融资上链，JPMD是在Coinbase内部构建的以太坊第2层区块链Base上发行的，实现近乎即时的24/7结算和近乎实时的流动性。JPMD代表了客户在摩根大通的真实银行存款，具备利息收益潜力，并预期享有存款保险保护。这种存款代币显然是考虑了银行流动性管理的需求。 资料来源：JPMorgan官网、国盛证券研究所 JPMD以及一般的存款代币都具备加密货币的新颖独特属性，尤其突出的是其可编程点对点交易的能力。然而，存款代币在利息支付和存款处理等关键方面又保留传统银行存款的特性，即存款代币与常规存款同样代表对发行银行的债权。客户可以像对待其他存款产品一样，将存款代币纳入资产负债表。会计处理最终需经审计师确认。此外，JPMD与摩根大通的传统银行系统集成，从而减少客户的流动性孤岛。 同时，存款代币受到与传统银行存款类似的监管，需满足资本、流动性和风险管理等要求；在紧急保护措施方面，存款代币可依赖银行的实力，享有存款保险和央行救助机制。 由此可见，同为与法币挂钩的区块链资产，存款代币、央行数字货币（CBDC）与USDT等加密货币之间既有相似之处，但区别也是非常明显。这些区别体现在发行方、应用场景案例、抵押资产与监管等方面。 2.3存款代币的典型应用场景 摩根大通存款代币具备加密货币的特性，包括点对点即时清算、通用的区块链账本以及可编程性等。在不同的应