非银行金融行业周报：保险资负匹配重要性提升，中金并购预案落地，行业马太效应加强

证券板块 业内有国际竞争力的投行有望再添一例，行业马太效应也有望加强。12月17日，中金公司发布拟换股方式吸收合并东兴证券、信达证券的预案。中金公司换股价格为36.91元/股，东兴证券换股价格为16.14元/股，信达证券换股价格为19.15元/股。对于异议股东，东兴证券、信达证券的现金选择权价格分别为13.13、17.79元/股。东兴证券与中金公司的换股比例为1:0.4373，信达证券与中金公司的换股比例为1:0.5188。中金公司并购预案落地，有望给中金公司带来网点区域拓展、自营业务拓展、投行人员补充等利好。 投资建议：上市券商三季报业绩超预期，全年利润增速有望实现高增，而当前板块PB估值1.4倍，与业绩错配。券商收并购事件有望提升行业集中度，催化板块估值修复。建议关注三条主线：（1）强烈推荐质地优但估值仍与业绩错配的券商，重点关注国泰海通；建议关注AH溢价率较高、有收并购主题的券商。（2）四川双马：科技赛道占优，创投业务有望受益，布局基因治疗赛道新标的，深化生物医药产业链。公司管理基金的已投项目：屹唐股份、西安奕材、沐曦股份（科创板已上市）、奕斯伟计算以及群核科技（港交所IPO申报）、邦德激光、丽豪半导体等上市进程加快；公司参投基金已投：傅利叶已完成新一轮融资，奇瑞汽车港交所已上市，慧算账向港交所递表，国仪量子科创板IPO获受理。（3）业绩增速亮眼的多元金融，建议关注九方智投控股、易鑫集团、远东宏信。 保险板块 设立定量监管指标和监测指标，保险资负匹配重要性提升。金融监管总局研究制定了《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》，自12月19日起公开征求意见。一是设立监管指标和监测指标。1）设立资产负债“监管指标”，明确指标阈值。财险公司：①沉淀资金覆盖率=沉淀资金÷中长期资产，不低于100%。②收入覆盖率=过去三年（保险服务收入+综合投资收益）÷综合成本，不低于100%。③压力情景下流动性覆盖率不低于100%。人身险公司：①有效久期缺口=现金流流入有效久期-现金流流出有效久期，最低监管标准为5年以内；缺口低于-5年的人身保险公司，现金流流入有效久期不低于5年。②综合投资收益覆盖率=过去五年（综合投资收益÷负债资金成本），不低于100%。③净投资收益覆盖率=过去三年（净投资收益÷负债保证成本），不低于100%。④压力情景下流动性覆盖率，不低于100%。2）新增部分“监测指标”，设置差异化的预警区间，适时进行风险提示。财险公司：①利差一=过去三年（平均综合投资收益率-平均负债资金成本率），②利差二是过去一年（净投资收益率-负债资金成本率），③压力情景下利差。人身险公司：①修正久期缺口，②基点价值变动率，③利差三（新增固收类资产到期收益率与新业务负债最低要求回报率差额，计算过去1年），④利差四=过去3年会计投资收益率与负债保证成本率差额，⑤压力情景下的利差，⑥流动性匹配率，⑦分大类账户的成本收益匹配指标和流动性匹配指标。二是健全组织架构。三是完善监管措施。本《办法》结合新会计准则和偿付能力规则调整，新增定量的监管指标和监测指标，体系化的评估保险行业资产负债匹配情况，并通过一定的监管举措引导保险公司重视资产负债管理，做实成本收益匹配、流动性匹配、期限结构匹配，且对成本收益匹配的重视程度明显更高，利好行业长期稳健发展，预计上市险企的监管指标和监测指标均在要求内。 投资建议：开门红景气度上行，维持积极推荐。代理人渠道开门红预计维持高景气；银保渠道受益于存款搬家，且在反内卷和分红险转型背景下大公司的市占率将继续提升，预计新单保费也将实现双位数增长。当前保险估值低位，维持积极推荐。重点推荐开门红预期较好，以及业务质地较好(负债成本低、资负匹配情况较好)的头部险企。 风险提示 1）权益市场波动；2）长端利率大幅下行；3）资本市场改革不及预期。 内容目录 一、市场回顾...................................................................................3二、数据追踪...................................................................................3三、行业动态...................................................................................7风险提示.......................................................................................8 图表目录 图表1：本周非银金融子行业表现................................................................3图表2：保险股周涨跌幅........................................................................3图表3：券商股周涨跌幅........................................................................3图表4：周度日均A股成交额（亿元）............................................................4图表5：月度日均股基成交额（亿元）及增速......................................................4图表6：融资融券余额走势（亿元）..............................................................4图表7：各月权益公募新发份额（亿份）..........................................................4图表8：各月股权融资规模（亿元）及增速........................................................4图表9：各月债承规模（亿元）及增速............................................................4图表10：非货公募存量规模&份额（万亿元/万亿份）...............................................5图表11：权益公募存量规模&份额（万亿元/万亿份）...............................................5图表12：联交所市场平均每日成交额（百万港元）.................................................5图表13：沪深港通日均成交额...................................................................5图表14：长端利率走势（%）....................................................................5图表15：红利风格指数表现.....................................................................5图表16：2024年来保险公司举牌/增持信息汇总....................................................6 一、市场回顾 本周A股行情方面，沪深300指数-0.3%，非银金融（申万）+2.9%，跑赢沪深300指数3.2pct，其中证券、保险、多元金融分别+1.0%、+7.0%、+1.4%，超额收益分别为+1.3pct、+7.3pct、+1.7pct。 来源：wind，国金证券研究所注:时间周期为12月15日至12月21日 来源：wind，国金证券研究所注:时间周期为12月15日至12月21日 来源：wind，国金证券研究所注:时间周期为12月15日至12月21日 二、数据追踪 券商：1）经纪业务：①交投：本周A股日均成交额17605亿元，环比-9.9%。25年1-11月日均股基成交额20560亿元，同比+77.4%。②代销业务：25年1-11月新发权益类公募基金份额合计5366亿份，同比+89.4%。2）投行业务：①股权承销：2025年11月IPO/再融资累计募资规模分别1004/9046亿元，同比分别+73%/+317%。②债券承销：2025年11月债券累计承销规模146087亿元，同比+16%。3）资管业务：截至25年10月末，公募非货公募21.9万亿元，较上月末-0.8%，权益类公募10.2万亿元，较上月末-0.8%。截至25年11月末，私募基金22.1万亿元，环比+0.2%。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 保险：本周10年期、30年期国债到期收益率分别-0.88bps、-2.35bps至1.83%、2.23%。12月分别-1.04bps、+4.01bps。与保险公司配置风格匹配的中证红利指数本周、12月分别+1.04%、-1.13%；恒生中国高股息率指数本周、12月分别-1.14%、-1.65%。 来源：ifind，国金证券研究所注:时间周期为12月15日至12月21日 来源：ifind，国金证券研究所注:时间周期为12月15日至12月21日 保险资金举牌/增持持续。12月15日，长城人寿增持大唐新能源H股500.0万股，平均每股作价2.17港元，涉及资金1,083.05万港元，增持后最新持股比例升至16.19%。12月17日，长城人寿增持秦港股份H股90.6万股，平均每股作价2.75港元，涉及资金249.18万港元，增持后最新持股比例升至35.00%。12月18日，四川路桥公告称，中邮 人寿增持四川路桥11.43万股，占公司总股本的0.0013%，增持后最新持股比例升至5.00%，触及举牌线。 据不完全统计，2024年至今保险资金举牌/增持共计51家公司，红利风格尤其是H股红利偏好明显，除中国平安增持/举牌工行、建行、邮储、农行、招商等大型银行与国寿、太保等险企外，公用事业、交通运输也是重要方向。 三、行业动态 【险企今年补充资本金1144亿元，近期4险企获批“补血”330亿元】 据《证券日报》统计，截至12月16日，险企已通过多种方式补充资本金1144亿元。其中，发行资本补充债和永续债946.7亿元；股东增资175.63亿元；资本公积转增注册资本21.7亿元。2020年至2024年，险企各年度补充资本规模约为1044亿元、717.48亿元、540.47亿元、1422.6亿元、1442亿元。整体看，今年险企的资本补充规模较去年或略有下降，但仍维持在千亿元级高位。 【上市险企披露10月保费收入情况】 1）12月12日，众安在线发布保费收入公告，前11月实现原保费收入329.04亿元，同比增长5.6%，11月单月保费收入30.8亿元，同比增长10.2%。2）12月15日，新华保险发布保费收入公告，前11月实现原保费收入1888.5亿元，同比增长15.7%，11月单月保费收入68.8亿元，同比-8.7%。3）12月16日，中国太保发布保费收入公告，前11个月实现原保险保费收入4380.04亿元，同比增长5.3%。其中，太保寿险实