四川九洲点评报告：拟收购射频资产组，微系统延伸强化核心竞争力

——四川九洲点评报告 2025年12月19日 核心观点 ⚫事 件：12月19日 发布 公告 ，公 司拟收购九洲 电器 旗 下射 频业 务资 产组。 四川九洲（股票代码：000801） ⚫补 链 军 工 电 子，夯 实微 波 产 业核 心 竞 争 力：根据公 告，公 司拟 新设子公 司九洲 芯 辰，并以7.57亿 元现金购买九洲 电器旗下射 频 业务资产 组合，对 应静 态收 购PE/PB为49x/1.55x。考 虑到 该资 产组 后续较 高 的成 长性 ，本 次收 购价 值较 为 合理。此外，现金 收购 模式 也将 最大 化增 厚上市 公司EPS，投 资价 值凸 显 。 推荐首次评级 分析师 ⚫强 链 补 链 ，夯 实 核 心 竞 争 力 ：标 的资产主要 从事微 波 射频、电源 及相 关系 统 产品 的研制，收购 完成 后 ，叠 加公 司现 有的九 洲 迪飞 微波 资产 ，公 司业 务 布 局有 望从射 频 模 组 及 器 件 向 射 频 子 系 统、 微 系 统 级的 整 体 解 决 方案 延 伸，实现强链补链。此外 ，标 的资 产与 公司 空管 业 务及 其他 业务 板块存 在明显协同 效应 ，将 显著 夯实 公司 核心 竞争 力。 李良：010-80927657：liliang_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130515090001 胡浩淼：010-80927657：huhaomiao_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130521100001 ⚫盈 利水 平大 幅 提 升：根 据 公告 ，标 的资 产2024年 营收5.93亿 元 ，净 利润0.15亿 元 ，预 计2025年 收 入和 净利 润分 别为6.37亿 元 和0.50亿 元，分 别 占上 市公司2025年预测营收 和净 利的14.2%和29.1%， 本 次收 购将 显 著提 升公 司盈 利水 平。另外，九 洲电 器承 诺该资 产组2026至2028年净 利润分别为0.52/0.74/0.83亿 元，同比 增速为3.8%/42.7%/13.0%，三 年 合计2.09亿 元。随着2026年 资 质和 业务 承接 的 顺利 过渡 ，标 的资产2027年 有望 迎来 高速 增长 。 ⚫资 产 质 地 较 优 ，助 力 上 市 公 司盈 利 能 力提 升：根 据公告 ，标 的资 产25年 至28年净利 润率分别为7.8%、9.5%、11.2%和11.5%，相较 于公 司近 年来6%左 右 的净 利润 率提 升明 显。 ⚫设 立 全 资 子 公 司 ，整 合 微 波 射 频 业 务：为 布 局微 波 射频 子系 统、微系 统等 高价 值 细分 市场 ，公 司拟 设立 全资 子公 司九 洲芯 辰， 注 册资本1亿 元。以 该子公 司 为业 务整 合平 台，公司 将落 地“芯-组-阵”的 产 品发 展布 局，构建 覆盖 综合 航 电、相 控阵 电子 系统、射频 前端 的一 体化 解决 方 案能 力，进 一步 强化 在微波 射 频领 域的 系统 级产 品交 付能 力与 市场 竞争 力。未 来 ，新 公司将加 大对 外部业 务 的开 拓，瞄准 雷达 、通 信及 某系 统业 务领 域，重 点发 力机 载、弹载 、无 人及 车 载等 平台市场，积 极布 局无 线通 信、 汽车 毫米 波 雷达 等民 品市 场。 ⚫低 空 经 济“卖 铲人”，聚 焦上 游 低 空 测 试 和 信 息 基 建：控 股 子公 司九 洲空 管是 中 国低 空经 济联 盟的 副理 事长 单位 ，凭 借在 空管 系 统领 域的 头部 地位 ，持 续输 出 低空 基础 设施 建设硬件、飞 行安 全运 控整 体解 决 方案 及创 新应 用场 景，深度 参 与行 业标 准构 建与 生态 培育。2024年 ，九洲 空 管合 资设 立九 洲永 昌测 试公 司 ，开 展低 空飞 行测 试相 关业 务。2025年12月 ，九洲 空管联合 九洲 集团 等共 同 发起 设立 低空 经济 股权 投资 基金 ，重 点投 向低空 检 测认 定、适航 审定 测试 、低 空 管控 系统 集成 与保 障服 务等 型基 础设 施领 域。此 外 ，九 洲空 管积 极探 索基于 低 轨卫 星星 座的 空管 监视 技术 ，星 基ADS-B载 荷 已搭 载“ 空事 卫星 一号 ”在 轨 验证 ，发 展前 景向 好。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 1.【银河军工李良】公司点评报告_国防军工_四川九洲_收购志良电子100%股权，军品业务布局更加完善 ⚫扩 展 民 航 市 场 ，受 益于大 飞 机 国 产 化 进 程 ：公司 深 耕空 管领 域多 年，具 备雄厚 的 行业 积淀 和领 先的 整体 解决 方案 能力 。公 司作 为C919大 型客 机的 一级 供应 商 ，是 国内 首家 、全 球第 四家 掌握 机载 防撞 系统 核 心技 术，并具 备研 制、生产 及 改装 全链 条能 力的 空管 领军 企业 。随 着C919进 入 批量 交付 与产 能爬 坡阶 段 ，公司 有望 凭借 在空 管领 域多 年的 深厚 积累 和覆 盖 最广 、品 类最 全的 产品 体系，持续 释放 业绩 弹性 ，成 为大 飞机 国产 化加 速推 进 的核 心受 益者 。 ⚫智 能 终 端 业 务稳 健 增 长 ，持 续 贡 献 收 入：公司智 能 终端 业务 聚焦 民品 与海 外市 场 ，依 托西 南地 区最 大的 智能 终端 生产 基地 及自 动 化精 益制 造能 力，面向 运营 商 提供 应急 广播 、公 共服 务智 慧平 台等 场景 化解 决 方案 ，面 向车 载等 领域 承接 智 能光 显、智能 座舱 、智 能车 控等 业务。当前广 电 业务 稳居 行业 前列 ，通 信业 务 加速 拓展 ，公 司与 企业 客户 合作 持续 深入 ，产品 规 模和 合作 领域 不断 扩大。 ⚫国 企 改 革 持 续 推 进 ， 集 团 资 产 证 券 化 率 提 升可 期：2020年 ，集 团旗 下九 洲迪 飞51.9%股 权完 成注 入，同年 ，筹 划收 购九 洲防 控80%股 权，后取 消；2023年 ，集 团筹 划志 良电 子注 入，后 续终 止；2025年12月，集团启动射频 业务 资产重 组。近 年来，集团积极贯彻 国有 企业改革 部署 ，着 力提 升上 市公 司经 营质量， 并持 续优 化产 业布 局和资产 结构 。 ⚫集 团 资 产 证 券 化 提 升 空 间 尚 存 。九 洲集团2024年 收 入和 净资 产分 别为440.0/161.4亿 ，旗下4家上 市公 司合 计收 入/净资 产为81.9/73.3亿 ，对应 资 产证 券化率18.6%/45.4%， 考虑 本次收购后， 集 团收 入、 净资 产口径 的 资产 证券 化率 分别 为20.0%/48.2%。 九洲 集团2035年远 景目 标计划资 产证 券化 率将 超过60%，空间 尚存。 ⚫公 司 有 望 受 益 于 集 团资 产 证 券 化 进 程 。据 集 团官 网 披露，集团布局五大业 务板块 ，其 中 ，电 子系 统装 备、通信 与智 能终 端与 上 市公 司业 务协 同性较 高，公 司与 集团 旗下 多家 优质 企业 皆有业务 往来 ，如低空 空域 探测 和防御 系 统研 制企 业九 洲防 控；软件 国产 化应 用 、信息 安 全、无人 机反 制系 统供 应 商九 强通 信和北斗 卫星 导航 装备供应 商九 洲星 熠。其 中，九 洲防 控研制 了国 内 首 套 小 微 无 人 机 探 测 雷 达 ， 构 建 的 反 无 探 测 系 统应 用 于 机 场无人 机 综合 防控，实 现了 国内首套反无 人机 系统出口。作 为九 洲集 团装 备类核 心 上市 平台，公 司有 望在 集团 提升 资产 证券 化率 进 程中，优先 承接 优质资 源 注入 ，进 一步 强化 产业 协同 与竞 争力。 ⚫关 联 交 易金 额 大 幅 调 增。2026年，预计 销 售和提 供 劳 务的 关 联交 易 额12.8亿 元 ，同 比2025年7.48亿增长70.6%，其中 对 九洲 电器 的关 联交易 销 售增长68.2%，基本 反映 了本 次并 购的 增量和 原 业务 的稳 增长 预期 。 ⚫投 资 建 议 ：预 计 公司2025-2027净 利润 分别 为1.72/2.15/2.74亿 元 ，EPS为0.17/0.21/0.27元 ，当 前股 价对应PE为102/82/64倍 。假设 标的26年并表 ，预 计2026/2027备 考收 入 为56.86亿 元 （YoY+11.3%） 和67.85亿 元（YoY+19.3%），备 考净 利润 分别 为2.67亿 元（YoY+20.2%） 和3.48亿 元（YoY+30.4%），备 考EPS分 别为0.26和0.34元 ， 对应PE为66倍 和51倍。此次 收购 完成后，凭借“芯-组-阵”产 品发展 布 局，公司微波 业务 发展 空间 将 打开，叠加 低空 业务的快 速牵 引，公 司发 展前 景 可期，首次给予“推 荐”评 级。 ⚫风 险 提 示 ：并 购 进度 不及 预期 的风 险；主 业收 入下 滑 的风 险；下 游需 求波 动的风 险；毛 利率 下降 的风 险。 一、四川九洲：军民空管龙头，深入布局低空+民航 四 川 九洲 目前 业务 涵盖 空管、智能 终端、微波 射频 三 大领 域，其 中空 管和 微波 射频 业务 主要面 向 军方 市场 ；智 能终 端 业务 面向 民品 及海 外市场 。 四川 九洲 在主 营业 务 领域 均掌 握了 领先 的关键技 术 ，具 有良 好的 市场 业绩 和市 场口 碑， 三大 业务 之 间的 协同 发展 。 1.智 能 终端 公 司 专注 数字 音视 频终 端 、数 据通 信终 端及 行 业应 用 服务 ，发 挥既 有 优势 ，持 续加 大市 场开 拓力 度 ，进 一步 夯实 公司 优 势市 场根 基。 广电 业务稳 中 有进 ，聚 焦优 势核 心 客户 ，深 挖市 场潜 力，继续 保 持广 电行 业领 先地 位 ；通 信业 务加 速推 进，通 信 产品 完成 多个 省份 市 场占 位和 布局 ，积 极推广Wi-Fi6路 由器 及泛 智能 终端 ，与通 信运 营商 合作关 系 持续 巩固 。公 司与 企业 客户 合作 持续 深入 ，产品 规 模和 合作 领域 不断 扩 大； 建有 西南 地区 最大的 智 能终 端生 产基 地， 在 精密 制造 、电 子装 配、仓储 及 物流 关键 环节 实现 自动 化。 2.空 管 产品 公 司 主要 从事 空中 交通 管 理及 相关 航电 设备 的 研发 、 制造 和销 售， 是 军民 航空 管系 统设 备和 服务 提 供商 。 公 司 在空 管领 域具 有丰 富 的行 业经 验和 较强 的 整体 方 案解 决能 力。 公 司拥 有深 厚军 工底 蕴， 是国 内 第一 家、 全球 第四 家 掌握 机载 防撞 系统 核心技 术 并具 备研 制生 产改 装 能力 的单 位， 也是 国内空管 产 品涉 及范 围最 广、品类 最齐 全的 空管 系统 专业 企 业。公司 积极 响应“ 一带 一路 ”、“ 民航 强国”等 国 家战 略部 署， 深入 贯 彻习 近平 总书 记关 于发展 新 质生 产力 的重 要论 述 ，在 巩固 和发 展国 内防务和 出 口业 务的 同时 ，已 拓 展民 航、 低空 等新 兴市场 。 为快 速适 应低 空市 场 需求 ，公 司组 建了 低空业务 专 业团 队， 积极 参与 低空 新基 建、 加快 孵化 低空 应 用场 景、 布局 低空 产品 研制 和技 术突 破。 3.微 波 射频 产品 公 司 主要 从事 微波 射频 组 件、