11月美国CPI：能否扭转降息定价？

11月美国CPI：能否扭转降息定价？ glmszqdatemark2025年12月18日 研究助理：武朔执业证书：S0590125110064邮箱：wushuo@glms.com.cn 分析师：林彦执业证书：S0590525110007邮箱：linyan@glms.com.cn 分析师：陶川执业证书：S0590525110006邮箱：taochuan@glms.com.cn 相关研究 在降息预期大幅放缓的背景下，年内最后一份通胀数据能否扭转当前的降息定价？其中，3%可能是一个重要的心理关口。值得期待的是，如果CPI同比重回3%以下，可能会一定程度上提振市场风险偏好，并为年末可能的美股“圣诞行情”打开空间；相反，如果CPI超预期上行，则将会进一步锁定美联储的“鹰”派立场。 1．海外市场点评：11月非农的“噪音”有多大？-2025/12/172．2025年11月经济数据点评：消费vs投资：谁先回稳？-2025/12/153．2026年海外展望（二）：2026年海外资产配置指南-2025/12/134．资产配置系列报告：2026年如果美元不贬值-2025/12/125．2025年中央经济工作会议点评：中央经济工作会议：“开局年”的新思路-2025/12/11 不过我们认为，本次通胀数据对市场的实际影响或相对有限，主要原因在于： 一方面，数据本身的质量问题依然值得担忧。由于政府长达43天关门的影响，10月通胀数据以及11月环比数据缺失，可供市场解读的信息有限；此外，考虑到美国政府于11月中旬才恢复运转，11月物价调查仅能覆盖下半月，而这一时间段恰逢节假日促销季，价格波动的季节性扰动可能导致统计结果出现失真。 另一方面，我们在此前报告中提到，鉴于当前美联储降息空间愈发收窄，唯有经济数据出现超预期的大幅向好或恶化，才足以推动美联储调整政策取向，进而改变市场对降息节奏的定价逻辑。 参考11月非农就业数据公布后的市场表现，在数据未显著超出市场预期的情况下，市场反应相对平淡。同理，若本次通胀数据表现依然“中规中矩”，那么市场的反应大概率也会“大打折扣”，同时也会进一步强化美联储在政策宽松方面的谨慎态度——在数据信号不明朗的背景下，美联储会将更多决策依据留给12月的通胀数据，待获得更清晰的物价走势信号后再做定夺。 具体从结构上来看，我们认为，在能源和食品通胀的推动下，整体通胀可能小幅上涨至3.1%，而核心通胀表现则相对平稳，汽车与住房领域通胀的下行压力，或将部分抵消关税政策带来的商品涨价动能。 从高频数据来看，11月食品和能源通胀可能进一步上行。11月美国汽油零售价格同比涨幅扩大，同时国际粮油组织监测的食品价格同比增速较9月亦有所回升，两大分项均对整体通胀构成上行动力。 而核心通胀有望保持相对平稳： 一方面，关税对商品通胀的影响可能进一步显现。其中服装、家具、休闲用品等进口依赖度较高的品类，其价格同比增速预计仍将维持相对高位。 另一方面，住房通胀大概率延续放缓态势，高利率环境下住房需求持续走弱，将对冲商品端的涨价压力。此外，汽车价格有望小幅回落，主要原因在于前期联邦电动汽车税收优惠政策到期，叠加需求前置效应逐步消退，汽车销量出现阶段性下滑，对价格的支撑力度有所减弱。 风险提示：美国经贸政策大幅变动；关税扩散超预期，导致全球经济超预期放缓、市场调整幅度加大。 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 北京北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座19层 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室