金融工程定期：12月转债配置：转债估值偏贵，看好偏股低估风格

2025年12月17日 ——金融工程定期 金融工程研究团队 苏俊豪（分析师）sujunhao@kysec.cn证书编号：S0790522020001 魏建榕（分析师）weijianrong@kysec.cn证书编号：S0790519120001 魏建榕（首席分析师）证书编号：S0790519120001 截至2025年12月12日，近1月可转债等权指数（889033.WI）下跌0.90%，可 转 债 高 价 指 数 （889041.WI） 上 涨0.40%， 中 价 指 数 （889042.WI） 下 跌1.94%， 低 价 指 数 （889043.WI） 下 跌1.70%， 可 转 债 正 股 等 权 指 数（889035.WI）下跌3.58%。 傅开波（分析师）证书编号：S0790520090003 高鹏（分析师）证书编号：S0790520090002 转债和正股估值比较：转债估值偏贵 针对可转债与正股的估值比较，我们构建出时序上可比的估值指标“百元转股溢价率”，并计算滚动历史分位数衡量转债和正股当前的相对配置价值。截至2025年12月12日，“百元转股溢价率”滚动三年分位数处于98.00%，滚动五年分位数处于94.50%。 苏俊豪（分析师）证书编号：S0790522020001 胡亮勇（分析师）证书编号：S0790522030001 偏债转债和信用债估值比较：整体配置性价比偏低 王志豪（分析师）证书编号：S0790522070003 针对偏债型转债和信用债的估值比较，我们重点考量转股条款对转债YTM产生的影响进行剥离，取“修正YTM–信用债YTM”中位数衡量偏债型转债和信用债之间的相对配置价值。 盛少成（分析师）证书编号：S0790523060003 截至2025年12月12日，当前“修正YTM–信用债YTM”中位数为-3.95%，偏债型转债的整体配置性价比偏低。 蒋韬（分析师）证书编号：S0790123070037 近2周估值因子在偏股、平衡、偏债转债中超额为-2.89%、-0.82%、-0.74% 从长期来看，高估值的转债会系统性的带来负收益。我们构建出转股溢价率偏离度因子和理论价值偏离度因子（蒙特卡洛模型），并将两个因子融合构建出转债综合估值因子。我们选择转债综合估值因子排名前1/3的转债构建平衡转债低估指数、偏债转债低估指数；选择理论价值偏离度（蒙特卡洛模型）因子排名前1/3的转债构建偏股转债低估指数。 截至2025年12月12日，近2周低截至2025年12月12日，近2周低估值因子在偏股、平衡、偏债三类转债中增强超额分别为-2.89%、-0.82%、-0.74%。 转债风格轮动：看好偏股低估风格 我们选择转债20日动量+转债波动率偏离度作为市场情绪捕捉指标构建转债风格轮动组合，双周频调仓。 相关研究报告 根据2025年12月12日的最新信号，未来两周风格轮动将全仓配偏股转债低估指数。截至2025年12月12日，近4周转债风格轮动收益为-1.56%；2025年以来转债风格轮动收益为38.36%。 《券 商 金 股 解 析月 报 （2025年12月）》-2025.12.01 《基金投顾产品11月调仓一览—基金投顾产品月报系列》-2025.12.04 偏股转债低估指数成分债：万凯转债、泰瑞转债、家联转债等；平衡转债低估指数成分债：渝水转债、南药转债、和邦转债等；偏债转债低估指数成分债：东南转债、山路转债、禾丰转债等。 《商业航天板块的资金行为监测》-2025.12.12 风险提示：本报告模型及结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在市场波动不确定性下可能存在失效风险；历史数据不代表未来业绩。 目录 1、转债估值：转债估值偏贵.........................................................................................................................................................31.1、转债市场行情回顾：转债正股等权指数下跌幅度较大...............................................................................................31.2、转债估值：转债估值偏贵..............................................................................................................................................32、低估值增强+风格轮动：看好偏股低估风格...........................................................................................................................42.1、低估值增强：偏股低估转债组合近两周超额收益为-2.89%.......................................................................................42.2、市场情绪风格轮动：看好偏股低估风格.......................................................................................................................53、低估风格指数成分债：偏股转债低估指数成分债数量较少..................................................................................................64、风险提示.....................................................................................................................................................................................85、附录.............................................................................................................................................................................................8 图表目录 图1：可转债正股等权指数下跌幅度较大....................................................................................................................................3图2：“百元转股溢价率”滚动五年分位数处于94.50%...........................................................................................................3图3：“修正YTM–信用债YTM”中位数为-3.95%.................................................................................................................3图4：偏股低估指数整体波动较大................................................................................................................................................5图5：低估风格指数相对原风格指数超额走势整体向上.............................................................................................................5图6：转债风格轮动收益优于转债等权指数.................................................................................................................................6图7：转债风格轮动相对等权指数超额收益稳健.........................................................................................................................6图8：当前转债风格轮动配置偏股低估风格.................................................................................................................................6 表1：可转债估值因子说明............................................................................................................................................................4表2：各风格指数的低估指数信息比率明显提升.........................................................................................................................5表3：转债风格轮动仓位计算（示例）........................................................................................................................................5表4：转债风格轮动信息比率显著优于转债等权指数.................................................................................................................6表5：偏股转债低估指数成分转债................................................................................................................................................7表6：平衡转债低估指数成分转债.......................................................................................................................