香港交易所(0388.HK)强稀缺属性，受益于流动性改善与IPO加速

核心观点

• 业绩增长: 香港交易所2025年前三季度业绩创历史新高，收入及其他收益同比增长36.63%，归母净利润同比增长44.8%。主要驱动力为港股市场交投活跃度提升，带动交易费、结算及交收费等收入增长。
• 南向交易: 南向交易占比持续提升，成为港股市场活跃度核心驱动力。南向交易日均成交额占中国香港现货市场整体成交额的比重从2019年的12%提升至2025年第三季度的53%。主要原因是港股市场中低估值、高分红资产对中国内地资金的吸引力，以及港股在互联网、AI、半导体等新经济领域的稀缺性。
• IPO加速: A股企业赴港上市加速，提升港交所收入弹性。政策支持与制度优化推动中国内地行业龙头企业赴港上市进程提速，港交所上市费收入直接受益，同时扩大上市公司基数带动后续交易费、结算费及存管服务费的长期增长。
• 业务布局: 港交所通过旗下交易所和结算公司，构建了覆盖交易、清算、结算、存管及数据服务的纵向一体化业务链条，并通过多元化的产品体系满足不同投资者需求，形成难以复制的竞争壁垒。
• 业务板块: 现货分部是公司收入占比最大的业务板块，收入水平和市场成交额关联度高。衍生品分部是公司第二大收入引擎，以保证金投资收益和交易费收入为主。商品分部主要涵盖基础金属衍生品的交易、结算和相关服务。数据及连接分部为稳定增长的非周期性业务，主要提供市场数据分发、信息网络连接、专业设备托管等服务。
• 投资建议: 预计港交所2025-2027年营收分别为248.1/269.7/289.5亿港元，归母净利润分别为145.0/159.5/175.5亿港元，对应EPS分别为11.47/12.62/13.89港元。给予“增持”评级。
• 风险提示: 市场活跃度不及预期、IPO节奏不及预期、政策风险。