AK112展现下一代核心IO基石药物潜力

买入 2025年12月15日 AK112展现下一代核心IO基石药物潜力 但玉翠852-25321956tracy.dan@firstshanghai.com.hk ➢25年上半年公司归母利润亏损5.7亿元：25年上半年公司产品收入同比+49.2%至14.0亿元，加上许可费收入公司录得总收入14.1亿元，毛利率为79.4%，研发开支+23.0%至7.3亿元，归母利润亏损+139%至5.7亿元，亏损增加主要是因为：1、summit长期股权投资亏损1.9亿元；2、研发和股权激励费用增加。25年8月底公司以149.54港元配售23.55亿股，得到34.93亿港元净融资额，预计配售后公司在手净现金为58亿元。 ➢产品管线进展：（1）卡度尼利AK104（PD-1 / CTLA-4）：获批1-3线宫颈癌和一线胃癌，并纳入医保；PD-(L)1进展后胃癌、肝细胞癌术后辅助治疗、中晚期不可切除肝细胞癌、一线PD-L1表达阴性非小细胞肺癌和同步/序贯放化疗后非小细胞肺癌处于III期，其中IO耐药鳞状非小细胞肺癌25年4月纳入突破性疗法，IO耐药肝细胞癌开展全球II期临床，一线胃癌全球III期。（2）依沃西AK112（PD-1 /VEGF）：EGFR治疗后进展的非小细胞肺癌24年5月获批并纳入25年医保，Summit全球HARMONi研究OS更新至HR=0.78,p=0.0332，其中北美亚组数据突出(HR=0.70)，Summit预计于2025年第四季度递交美国BLA。一线PD-L1阳性NSCLC于25年4月获批和纳入26年医保，今年4月在39%成熟度时进行的总生存期（OS）的期中分析（本次分析α分配值仅为0.0001），结果显示依沃西对比帕博利珠单抗OS HR=0.777，降低死亡风险22.3%。一线鳞状非小细胞肺癌中国2025年7月获NMPA受理，免疫治疗后进展的非小细胞肺癌、接受标准同步放化疗后未进展的局限期小细胞肺癌、一线胆道癌、一线结直肠癌、一线胰腺癌、一线PD-L1表达阳性头颈鳞癌和一线三阴性乳腺癌进行III期临床。海外Summit正在开展一线非小细胞肺癌III期临床(HARMONi-3)，预计鳞癌26年H1完成600人入组，下半年达到PFS分析所需的预设事件数，同期可能开展OS的中期分析。非鳞癌26年H1完成1000人入组，27年H1达到PFS分析所需的预设事件数，OS中期分析将在达到预设事件数后开展。Summit已开展一线结直肠癌，计划开展一线头颈鳞癌III期。（3）派安普利单抗AK105(PD-1):25年4月，FDA批准安尼可®1、2线鼻咽癌，这是公司第一个全程独立主导且成功获得FDA批准上市的创新生物药，标志着公司创新药研发实力与药品生产质量管理保障体系获得国际最高标准的权威认证。（4）伊努西单抗AK102(PCSK)和依若奇单抗AK101（IL-12/IL-23）纳入26年医保。（5）古莫奇单抗AK111（IL-17）：中重度银屑病25年1月获受理。（6）其他产品包括：莱法利单抗AK117(CD47)、普络西单抗AK109(VEGFR-2)和曼多奇单抗AK120(IL-4R)临床III期。AK138D1 (HER3ADC)和AK146D1(Trop2/Nectin4ADC)开展全球临床I期，并筹备IO 2.0 + ADC联用。 主要数据 行业医药股价117.4港元目标价144.9港元（+23.4%）股票代码9926已发行股本9.21亿股市值1081.42亿港元52周高/低179港元/11.5港元每股净现值7.7港元主要股东夏瑜（25.45%） ➢提升目标价至144.9港元：我们以DCF估值法，假设WACC10.0%，永续增长为3.0%，主要考虑临床后线产品的估值，计入AK112的海外已开展临床价值（80亿美金峰值销售），得出目标价144.9港元，较现价有23.4%上升空间，买入评级。 资料来源:彭博 主要财务报表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放©2025第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。