铜：乘AI风起审慎乐观
2025年铜价走势回顾： LME铜价重心上移，波动区间在8105.5-11334美元/吨，年结算均价约在9834美元/吨，较去年上涨5.6%；沪铜主力合约波动区间在71320-89920元/吨，年结算均价80485元/吨，较去年上涨5.5%。主要影响因素包括特朗普政府对等关税、美联储降息预期以及国内稳增长政策。
2026年市场分析逻辑： LME铜价将呈现“供需缺口主导的趋势性上涨+资金推动的阶段性波动”的局面。宏观面的宽松环境为价格提供底层支撑，基本面的供需矛盾是核心驱动，资金面的共振效应则放大了价格弹性。全年价格中枢预计在1.15万美元/吨，高点突破1.35万美元/吨，低点支撑在1万美元/吨，波动幅度较2025年扩大。国内价格波动相对平稳，预计在82000元/吨至108000元/吨区间波动。
风险提示： 基本面风险包括COMEX铜溢价大幅转向、大型铜矿投产或复产提前落地、新能源领域不及预期；宏观面风险包括美联储政策突然转向风险、日央行连续加息风险以及美股科技股泡沫破灭风险。
铜市基本面分析：
- 铜精矿供应： 2025年全球铜精矿供应有增量，但受矿山品味下降、关停、矿难等因素影响，增幅较年初预测大幅缩减，导致国内TC费用再次快速下降至历史新低水平。预计2026年铜精矿供给有增长，但增速确定性不强。
- 铜供应： 2025年全球精炼铜（原生+再生）供应仍呈有一定增量，其中原生铜产量占比82.7%，再生铜产量占比17.3%。全球精炼铜产能利用率下降至80.6%。预计2026年精炼铜产量预计增速在0.9%左右，原生电解精炼铜产量的增长将受到精矿供应紧张的限制，这部分抵消了SX-EW和再生（来自废料）产量的增长。
- 铜需求： 2025年国内精铜的表观消费量预计约1624.66万吨，同比增长2.73%。全球显性库存下半年以来呈现缓慢累库态势，截止11月28日全球显性库存已较去年年末增加30.9万吨至80.2万吨，但扣除掉COMEX铜库存后，LME+国内社会库存较较去年年末仅增加1.5万吨至42.2万吨。
- 2026年供求平衡预测： 预计2026年全球铜供求将转为紧平衡，将出现约15万吨的小幅缺口。国内铜供求关系仍将出现缓解，但存在三个不确定性：铜资源争夺站日益严峻、海外铜产量可能不如市场预期、高铜价对下游需求抑制作用。
结论： 2026年LME铜价将呈现“一季度高位、二季度冲高见顶、三季度快速回调、四季度企稳震荡”的阶段走势，价格波动幅度较2025年有所扩大。国内受政策和汇率影响，表现相对平稳。
铝：渐入佳境铝有乾坤
2025年氧化铝行情回顾： 氧化铝在国内供给扰动和海外政策情绪下呈现涨跌互现节奏。年初高位快速下跌，随后经历超跌反弹、承压回调、阶段提振和持续回调等阶段。
2025年电解铝行情回顾： 电解铝长线处于高位平稳状态，并在中美关税节奏主导下出现短期大幅波动。
2026年氧化铝市场分析逻辑： 供给端，内矿限制成为长期逻辑，进口矿依赖度继续攀升，进口量级相对充裕，实际发运节奏将成为核心变量。需求端，电解铝产能存在高基数支撑和顶端限制，期现贸易对氧化铝需求力度不减。成本端，外矿依赖度加深，但渠道有望多元化拓展。预计氧化铝整体延续过剩格局，运行重心长期受压在成本线附近。
2026年电解铝市场分析逻辑： 供给端，全球产能走向内减外增格局。需求端，需求结构进一步调整，消费重心转向政策驱动项。成本端，国内全产能处于盈利状态，电价重心长期处于低位，氧化铝在成本端延续探底节奏。预计2026年国内供需走向短缺，海外因成本分层形成结构性过剩，全球市场会在低成本产能扩张引导下形成区域分化后的再平衡。
价格展望：
- 氧化铝： 整体运行中枢下移，价格参考区间2000-2900元/吨，关注成本线情况。
- 电解铝： 电解铝整体运行中枢上移，价格参考区间20000-28000元/吨，上方空间可观，低点关注春节前后下游补库表现。
风险提示： 海外能源价格波动超预期，以及矿端波动风险。
镍&不锈钢：破而后立蛰伏待机
2025年行情回顾： 镍价一季度宽幅震荡，二季度逐步转弱，三季度横盘震荡，四季度“探底”回升；不锈钢价格多数时间跟随镍价波动。
2026年供需格局：
- 全球原生镍供应： 预计2026年原生镍供给或同比增长7%至408.5万镍吨，印尼方面有望同比增长20%至193万镍吨左右，中国同比增长1%至104万镍吨左右，其他地区同比减少3%至81万镍吨左右。
- 一级镍供需格局： 国内一级镍处在供应缓步扩张，而需求乏力的格局，过剩量较去年再度增加。全球范围来看，2026年预计供应同比增长4%至103.8万吨，而同样需求端表现维稳，导致全球一级镍过剩量同样增加。
- 传统产业链（镍铁-不锈钢）： 镍铁产能维持，受利润和需求双因素影响，国内镍铁厂亏损，产量延续下滑；印尼镍铁产能小幅扩张，产量放量加速。不锈钢产能持平，产量同比有增，然利润备受压制。
- 新能源产业链： 钴价刺激+新增产能落地推动MHP加速投放，转产经济性转弱后高冰镍放量趋缓，硫酸镍原料来看，80%以上均为MHP/高冰镍。预计2026年硫酸镍需求预计增幅有限，或同比增长5%至44.1万吨。
估值及价格展望： 镍价已经跌至此前参考的成本线；湿法成本受益于钴带来的副产品收益表现出明显优势。镍价锚定价格区间10-13万元/吨；不锈钢锚定价格区间1.15-1.35万/吨。
风险提示： 宏观、镍矿政策、产能出清进度、是否能存在显性库存转隐性的需求。
