首次覆盖报告：PCB与先进封装共振，直写光刻龙头乘势起
公司研究/公司深度 2025年12月12日 PCB与先进封装共振，直写光刻龙头乘势起——芯碁微装（688630.SH）首次覆盖报告 机械设备 投资要点： 报告原因： 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司2025–2027年归母净利润分别为3.09/4.27/5.40亿元，同比增长92.6%/37.8%/26.5%，对应PE为54.0/39.2/30.8倍。随着中高端PCB产能扩张与先进封装需求上行的双线共振，公司直写光刻设备有望加速进入放量阶段。可比公司2025-2027年PE均值分别对应80.67/49.96/37.59倍，高于公司估值水平，我们认为在下游行业景气度提升与公司产品放量确定性较强的背景下，公司定价仍处相对洼地，当下配置性价比较为突出。 买入（首次评级） 行业与公司情况：1）公司：公司为全球PCB直接成像设备龙头供应商（根据灼识咨询，2024年公司在全球PCB直接成像设备市场份额15.0%，位列第一），同时在泛半导体业务布局逐步深化，已覆盖IC载板、先进封装及晶圆级光刻等环节。2）行业：直写光刻核心优势在于切除传统掩膜版工艺，从而缩短生产准备时间，提升产线切换效率，提升下游企业利润水平。全球直写光刻设备市场规模预计将从2024年的约112亿元增长至2030年的约190亿元，CAGR=9.2%。 核心假设：1）PCB高端化带来LDI设备放量。AI服务器、智能驾驶等带动的高阶PCB需求增长，使得板厂对小线宽、高清晰度对位的设备需求快速提升。根据Prismark，到2029年多层板、HDI板和封装基板的市场规模将分别达到348.73亿美元、170.37亿美元和179.85亿美元，对应2024–2029年复合增长率分别为4.5%、6.4%和7.4%；2）先进封装领域直写光刻设备应用快速扩张。先进封装加速迈向大尺寸载板，使传统工艺受限而LDI的单步骤大面积高精度曝光优势加速凸显，渗透率有望快速提升，带动全球先进封装领域直写光刻设备市场由2024年的2亿元跃升至2030年的31亿元人民币，CAGR=55.1%。 有别于市场的认识：市场普遍关注公司短期订单兑现节奏，容易低估公司在微纳工艺演进的中长期价值。直写光刻并非对传统曝光的简单替代：1）高阶PCB对线宽、对位等要求持续提升，带动单线设备规格升级，使公司设备需求随工艺演进持续释放，而非一次性扩产驱动；2）CoWoS-L等先进封装工艺提升了载板尺寸、RDL密度及互连复杂度，对大面积高精度、免掩膜图形转移需求增强，直写光刻重要性随之提升；公司晶圆级封装直写设备WLP2000已在多家头部客户开展量产测试，相关业务有望进入放量阶段。 相关研究 《北方华创（002371.SZ）：收购光学镀膜装备公司，加速关键环节国产替代》2025-12-12 《中微公司（688012.SH）首次覆盖：刻技精深，沉积致远：先进工艺演进驱动公司产品迈入放量新阶段》2025-12-8《北方华创(002371.SZ)首次覆盖：半导体设备平台型龙头，深度受益于中国半导体自主可控浪潮》2025-12-2 股价表现的催化剂：公司PCB客户资本开支计划上修；CoWoS-L、PLP、RDL等封装工艺发展加速LDI设备放量；公司在直写光刻产品研发取得突破等。 风险提示：PCB客户扩产节奏低于预期；LDI在先进封装中渗透率提升不及预期；公司新产品研发进度不及预期；LDI设备市场竞争加剧。 证券分析师 王凯S0820524120002021-32229888-25522wangkai526@ajzq.com 目录 1.全球PCB直写光刻设备龙头，拓展泛半导体业务..............................4 1.1公司为全球PCB直接成像设备龙头供应商...........................................................................41.2微纳加工直写光刻全场景覆盖，泛半导体业务增长可期...................................................5 2.中高端PCB扩产，公司作为PCBLDI设备龙头有望深度受益.............8 2.1直写光刻技术切除掩膜版工艺，提升微纳加工能效...........................................................82.2全球PCB景气度上行，核心原因在中高端PCB结构性增长............................................102.3技术上跻身国际主流+本地化交付体系，公司具备强客户粘性...................................13 3.先进封装产业兴起，CoWoS-L等新工艺拓展公司下游空间..............17 3.1封装工艺向大尺寸载板迁移，LDI设备提升成品率...........................................................173.2封装用LDI设备加速放量，公司已实现阶段性出货..........................................................18 4.盈利预测与估值分析..........................................................................20 4.1盈利预测..................................................................................................................................204.2估值分析..................................................................................................................................22 5.风险提示.............................................................................................23 图表目录 图表1：芯碁微装公司发展里程碑.............................................................................................4图表2：芯碁微装股权及公司架构（截至2025年8月25日）.............................................4图表3：公司围绕微纳直写光刻技术落地的产品概览.............................................................5图表4：公司以直写光刻技术为核心，覆盖从面板级制程到晶圆级制程不同基板尺寸.....5图表5：2020-2024年公司分业务收入.......................................................................................6图表6：2020-2024年公司分业务毛利率...................................................................................6图表7：2020-2025Q3公司营业收入及YoY...............................................................................6图表8：2020-2025Q3公司归母净利润及YoY...........................................................................6图表9：2020-25Q3公司毛利率、净利率..................................................................................7图表10：2020-25Q3公司销售、管理及研发费用率................................................................7图表11：2020-25Q3公司合同负债............................................................................................7图表12：下游客户订单意愿自2023年增强.............................................................................7图表13：全球直写光刻设备行业价值链...................................................................................8图表14：全球直写光刻设备行业市场规模（按销售收入计），2020–2030年预测...........9图表15：使用传统曝光设备与直接成像设备的PCB制造工艺流程示意图...........................9图表16：2019-2023年PCB产品曝光精度（最小线宽）要求演进...................................10图表17：LDIvs.传统接触式曝光：主要技术参数对比.........................................................10图表18：多层板、HDI板以及封装基板等中高端PCB产品市场份额占比不断提升..........11图表19：中国主要PCB生产商及其分布，产能持续升级并向大陆内陆转移.....................12图表20：中国主要PCB厂产线及扩产情况（不完全统计）.................................................12图表21：芯碁微装客户包含主流PCB厂家.............................................................................13图表22：PCB直接成像设备行业主要企业..............................................................................14图表23：公司主要产品演变情况.............................................................................................14图表24：PCB直接成像设备行业主要企业技术参数对比......................................................15图表25：PCB设备导入流程简图..............................................................................................16图表26：传统图像转移技术和激光成像技术工艺流程对比.......................................
