跟踪分析报告：优质电解铝高股息标的，行业龙头兼具成长
铝2025年12月12日 推荐（维持）目标价：34.3港元当前价：31.36港元 中国宏桥（01378.HK）跟踪分析报告 优质电解铝高股息标的，行业龙头兼具成长 公司完成配售事项，主要满足国内外项目和偿债需要，未来资产结构和质量有望进一步优化。11月25日，公司发布《完成配售现有股份及根据一般授权先旧后新认购新股份》，宣布公司配售及认购协议所列的所有条件已获达成，且配售事项及认购事项已分别于2025年11月20日和11月25日完成。公司将合共4亿股认购股份，按每股认购股份29.20港元的认购价配发及发行予宏桥控股，承配人为6名及以上独立于宏桥控股或任何与其一致行动人士且与宏桥控股或与其一致行动人士概无关联，且亦独立于中国宏桥及其关联人士。认购事项预计净额约为114.9亿港元。其中：认购额60%（约68.94亿港元）用于发展及提升国内外项目，截至2025年6月30日，公司资本开支及资本承担分别约108亿港元及81亿港元，预计未来三个月内将产生约50亿港元的资本开支，主要用于云南新能源项目建设、现有产能的技术升级、轻量化材料项目及西芒杜铁矿石项目；认购额30%（约34.47亿港元）用于偿还现有债务以优化公司资本架构，公司截至2026年6月30日之前到期的国内及海外债务总额约540亿港元；认购额的10%（约11.49亿港元）用于运营资金及一般企业用途，预计约7亿港元将用于采购煤炭，而约4亿港元将用于采购生产所需其他原材料。预计资金分配及预期时间可能根据营运需求、资金需求及项目进度等因素作出适当调整。 华创证券研究所 证券分析师：刘岗邮箱：liugang@hcyjs.com执业编号：S0360522120002 证券分析师：李梦娇邮箱：limengjiao@hcyjs.com执业编号：S0360525040002 公司基本数据 总股本(万股)992,438.02已上市流通股(万股)992,438.02总市值(亿港元)3,112.29流通市值(亿港元)3,112.29资产负债率(%)49.08每股净资产(元)11.9212个月内最高/最低价(港元)34.90/10.96 公司看好未来发展前景，实控人同步增持并认购。2025年11月18日，宏桥控股公开市场以每股平均价约30.5353港元购买合共750万股本，约增持0.08%股份，增持前后宏桥控股持有公司股权从63.94%提升至64.02%，张波先生、张红霞女士、张艳红女士合计持有64.11%权益。实控人持续看好未来发展，公司在配售同时实行认购，配售完成后宏桥控股股权下降为59.82%，但在配售并认购后宏桥控股股权回升至61.44%，张波先生、张红霞女士、张艳红女士合计持有公司61.53%权益，在法律和监管规定下，宏桥控股不排除未来进一步增持公司股份的计划，彰显公司对未来发展信心。 中国宏桥三季度业绩或超预期。中国宏桥全资子公司山东宏桥发布三季报，公司前三季度营业收入1169.3亿元，同比+6%；净利润193.7亿元，同比+23%，其中Q3营收387亿元，同比+2%，环比+2%，净利润69亿元，同比+18%，环比+14%。我们认为Q3业绩增长主要来自电解铝盈利能力快速提升，根据钢联，Q3电解铝行业利润4724元/吨，环比25Q2+14%，同比24Q3+84%，氧化铝行业利润346元/吨，环比25Q2+120%，同比24Q3-68%，若计入印尼氧化铝项目及几内亚铝土矿业务利润贡献，中国宏桥Q3业绩明显超预期。 相关研究报告 《中国宏桥（01378.HK）2025年半年报点评：业绩创历史新高，回购彰显未来发展信心》2025-08-17《中国宏桥（01378.HK）深度研究报告：全球电 解铝龙头，一体化打造盈利护城河，高分红属性明显》2025-05-27 2025Q4以来铝价总体上行，看好电解铝弹性和红利属性，公司有望受益。2025Q4以来，国内铝均价21407元/吨，环比Q3提升3.4%，带动年内铝价提升至20646元/吨，相比25年前三季度均价提升1.0%。我们认为四季度以来受全球供给因电力问题收紧及储能需求爆发预期持续，预计未来2年全球铝供需紧平衡，当前看LME+国内铝库存总计维持120-130万吨左右，安全库存将持续维持低位，对铝价形成向上支撑；从金融属性看，历史铜铝比多3.3-3.7当前国内铜铝比提升至4以上，降息预期强化+铜铝比提升或带动铝价补涨。此外考虑当前美国铝高升水接近70%，若缺电逻辑演化造成美减产，铝上涨弹性或更强，铝成本下行电解铝利润有望维持高位，看好铝红利+弹性。而中国宏桥电解铝产能位于全球前列，且高分红+回购持续推进，红利资产属性逐步凸显，有望核心受益。 公司旗下西芒杜铁矿正式投产，未来将增厚公司业绩。2025年11月11日，几内亚西芒杜铁矿项目投产仪式举行，标志着全球大型优质铁矿石项目正式投产，该矿山包括南北部两个区块，分别具备6000万吨/年产能，预计投产后的第一年将分别生产铁矿石3000万吨，投产第二年达到满产状态，12月3日，西芒杜项目首船铁矿石成功发运，考虑中国宏桥集团穿透持有西芒杜北部21.36%股权，而该矿山品质优越，未来有望持续增厚公司业绩。 投资建议：公司作为全球领先铝全产业链生产商，全产业链配套及规模优势打 造盈利护城河，铝土矿、电力、氧化铝高自给率保障公司吨铝成本优势，综合铝价波动和原料成本变化，我们上调25-27年铝价假设为2.06/2.1/2.13万元/吨（前值2.03/2.05/2.08万元/吨），下调25-27年氧化铝假设为0.32/0.275/0.275万元/吨（前值为0.32/0.3/0.3万元/吨），预计25-27年公司实现归母净利润248.03亿元、258.1亿元、279.6亿元（前值为225.4亿元、230.9亿元、238.7亿元），分别同比+10.9%、4.1%、8.3%。2026年行业可比公司平均估值为11倍，考虑公司高股息属性，我们给予公司2026年12倍市盈率，目标价为34.3港元，维持“推荐”评级。 风险提示：铝价大幅波动风险；项目进展不及预期；原料成本大幅提升风险 财务预测表 金属行业组团队介绍 高级分析师：刘岗 中南大学材料学硕士。多年有色金属实业经历，参与过多项国内外大型有色矿企的工程项目。7年卖方研究经验，多次获得水晶球、金牛、金麒麟、Wind等最佳分析师奖项，2022年加入华创证券研究所。 高级分析师：马野 美国东北大学金融学硕士。曾任职于天风证券研究所、浙商证券研究所。2022年加入华创证券研究所。 分析师：李梦娇 对外经济贸易大学人口、资源与环境经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所
