资产配置全球跟踪2025年11月第5期：资产概览：银价铜价创历史新高

资产概览：银价铜价创历史新高 ——资产配置全球跟踪2025年11月第5期 本报告导读： 11/24-11/28，全球风偏回升，权益与商品整体走强。白银与铜价创历史新高，科技板块领涨权益。美联储12月降息预期进一步升温。金价隐含离岸人民币汇率破7。 郭佼佼(分析师)021-38031042guojiaojiao2@gtht.com登记编号S0880523070002 投资要点： 消费景气线索增多，科技制造延续增长2025.11.26ETF流入明显，融资资金与外资有所流出2025.11.24资产概览：美元兑日元逼近160关口2025.11.24成交活跃度上升，上证50跌幅最小2025.11.23美国政府停摆结束，联储降息预期放缓2025.11.19 权益：主要股指普遍反弹，科技板块领涨。截至11月28日当周，MSCI全球指数上涨3.5%，呈现“发达市场优于新兴及前沿、北美优于欧洲和亚洲”的区域分化格局。其中，（1）发达市场中，美国三大股指集体走强，其中纳斯达克周涨4.9%、罗素2000上涨5.5%。欧洲股市同步反弹，STOXX50上涨2.8%，德国DAX和法国CAC40分别上涨3.2%和1.8%。英国富时100涨1.9%。亚洲发达市场中，日经225上涨3.3%。港股恒指与恒生科技分别上涨2.5%与3.8%。（2）新兴市场中，A股普遍反弹，万得全A上涨2.9%，创业板指和国证2000分别上涨4.5%与4.5%。韩国综指与KOSDAQ分别上涨1.9%、5.6%。越南胡志明上涨2.2%，印尼综指上涨1.1%，墨西哥与巴西市场均上涨2.8%。印度、俄罗斯主要股指也录得正涨幅。债券：中债熊陡，美债牛陡。（1）中债：收益率曲线整体上移，10Y- 2Y期限利差边际扩大，整体呈“熊陡”特征。AAA级票据收益率普遍上行，带动对应期限的信用利差普遍上行。（2）美债：收益率曲线整体下移，10Y-3M期限利差边际扩大，呈“牛陡”特征。根据CME FedWatch数据，截至11月29日，美联储12月降息25bp的概率已升至86.4%。2026年有2次降息，分别在4月和7月，累计降息空间50bp。哈西特被视为下一任美联储主席的热门人选。市场预期其将会把特朗普主张的降息政策带入美联储。 商品与汇率：商品上涨，美元下跌。（1）商品：南华、CRB商品指数均上涨2%。13类主要商品的期货结算价中10类录得上涨，COMEX银涨幅居前，焦煤跌幅领先。年初至今，白银涨幅高达95.5%。COMEX金、银库存连续8周下降，而铜库存已经连涨38周。（2）汇率：美元指数下跌0.7%，再次回到100以下。欧元、英镑、人民币（CFETS）、日元兑美元分别升值0.8%、1.0%、0.4%、0.2%。自年初以来，美元指数贬幅达8.3%，欧元、英镑、日元、人民币兑美元涨幅分别为12.0%、5.7%、0.7%、3.0%。金价隐含离岸人民币汇率破7。 风险提示：数据时效性；宏观环境显著变化；资产走势超预期；地缘摩擦。 目录 1.跨资产：全球风偏下降，股市与商品整体同步回落...................................32.权益：恒科跌幅达7.2%，俄罗斯RTS逆势涨9.1%...................................43.债券：中债牛陡，美债熊平..........................................................................64.商品与汇率：商品下跌，美元上涨..............................................................84.1.商品下跌，铁矿石领涨............................................................................84.2.美元指数上涨已破100，日元大幅贬值直逼160..................................95.风险提示........................................................................................................10 1.跨资产：全球风偏回升，股市与商品同步上涨 全球风险偏好回升，股市与商品同步上涨。截至11月28日当周，随着市场对美联储12月降息预期升温，全球风险偏好显著改善，VIX与MOVE等主要风险指标的5日均值均明显回落。权益、商品与美债价格整体上行，贵金属、科技股以及工业金属领涨。其中，权益方面，全球主要股指普遍反弹，科技板块表现突出。纳斯达克指数周涨约4.2%，韩国KOSDAQ涨幅达5.6%。商品方面，白银与铜价格创历史新高。白银周涨幅超过10%，突破56美元/盎司；铜周度涨幅超过4%，伦铜周五收盘价升至11175.5美元/吨。黄金价格亦重返4200美元/盎司上方。外汇市场中，美元指数走弱，非美货币普遍反弹。债券方面，美债上涨。中债主要指数整体走弱，其中中债国债指数周跌约0.2%。 相关性方面，A股与港股、与LME铜的正相关程度边际增强，与沪金负相关程度继续边际减弱。1年滚动相关系数显示，从整体看，A股与港股、南华商品、信用债间正相关。A股和中国国债、沪金、Reits间负相关。南华商品与REITs间弱负相关，A股与印股间弱正相关。并且，截至11月28日，A股与港股、与LME铜的正相关程度边际增强，与沪金负相关程度继续边际减弱。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究注：1年52周滚动相关系数。 从相对价值看，权益与债券市场方面，沪深300相对10Y中债、标普500相对10Y美债的风险溢价均边际下降。截至11月28日，沪深300相对10年国债的风险溢价水平为5.32%，较前值下降0.07%，2010年以来的分位数为50.9%；标普500相对10年美债的风险溢价为-0.50%，较前值下降0.10%，2010年以来的分位数为6.9%。 权益与商品方面，A股相对商品的风险溢价水平边际上升。通过取股票风险溢价与商品风险溢价的差值作为股票相对于商品的风险溢价后发现，A股相对南华的风险溢价水平的分位数为18.3%，较前值下降。 金属与原油方面，金油比上升，金铜比、金银比下降。上周，COMEX金价、银价、铜价，以及布油价格均上涨。金油比为67.3，较前值上升2.1；金铜比为807.1，较前值下降6.4；金银比为74.4，较前值下降7.3。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究注：股票相对商品风险溢价=股票相对债券的风险溢价-商品相对PPI同比的风险溢价。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2.权益：全球主要股指普遍反弹，科技板块领涨 全球主要股指普遍反弹，科技板块领涨。截至11月28日当周，MSCI全球指数上涨3.5%，呈现“发达市场优于新兴及前沿、北美优于欧洲和亚洲”的区域分化格局。其中，（1）发达市场中，美国三大股指集体走强，其中纳斯达克周涨4.9%、小盘股罗素2000上涨5.5%。欧洲股市同步反弹，STOXX50上涨2.8%，德国DAX和法国CAC40分别上涨3.2%和1.8%。英国富时100涨1.9%。亚洲发达市场中，日经225上涨3.3%。港股恒指与恒生科技分别上涨2.5%与3.8%。（2）新兴市场中，A股普遍反弹，万得全A上涨2.9%，创业板指和国证2000分别上涨4.5%与4.5%。韩国综指与KOSDAQ分别上涨1.9%、5.6%。越南胡志明上涨2.2%，印尼综指上涨1.1%，墨西哥与巴西市场均上涨2.8%。印度、俄罗斯主要股指也录得正涨幅。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 3.债券：中债熊陡，美债牛陡 中债：收益率曲线“熊陡”，信用利差边际扩大。截至11月28日，中债收益率曲线整体上移，10Y-2Y期限利差边际扩大，整体呈“熊陡”特征。其中，1年期国债收益率上行0.1bp至1.40%，2年期下行1.2bp至1.42%，10年、15Y、20Y、30Y期国债收益率分别上行2.5、3.1、3.7、2.7bp至1.84%、2.09%、2.20%、2.19%。10Y-2Y期限利差较前值扩大3.7bp至0.42%。信用债方面，AAA级票据收益率普遍上行，带动对应期限的信用利差普遍上行。 美债：收益率曲线“牛陡”，美联储12月降息概率升至86.4%。截至11月28日，美债收益率曲线整体下移，10Y-3M期限利差边际扩大，呈“牛陡”特征。其中，1年期美债收益率下行1bp至3.61%，2年期下行4bp至3.47%，10年期下行4bp至4.02%。10Y-3M期限利差较前值扩大3bp至0.14%。美联储12月降息预期升温。根据CME FedWatch数据，截至11月29日，美联储12月降息25bp的概率已升至86.4%。2026年有2次降息，分别在4 月和7月，累计降息空间50bp。哈西特被视为下一任美联储主席的热门人选。市场预期其将会把特朗普主张的降息政策带入美联储。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：美联储，国泰海通证券研究 数据来源：CME，国泰海通证券研究 4.商品与汇率：商品上涨，美元下跌 4.1.商品上涨，白银领涨 商品上涨，白银领涨。截至11月28日，南华、CRB商品指数均上涨2%。从期货结算价看，13类主要商品中10类录得上涨。其中，COMEX银涨幅居前，达14.5%；焦煤跌幅领先，达4.4%。年初至今，黄金、白银、铜、铝、铁矿石均实现上涨，涨幅分别达61.1%、95.5%、30.9%、8.7%、1.9%。库存方面，COMEX黄金库存下降1.1%，与过去3年年均上涨0.6%相反；白银库存下降0.9%，与过去3年年均上涨0.3%相反；而铜库存则继续上涨，涨幅约3.9%，与过去3年年均下降4.3%相反。并且，COMEX金、银库存连续8周下降，而铜库存已经连涨38周。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 4.2.美元指数下跌，重回100以下 美元指数下跌，英镑大幅升值。截至11月28日当周，美元指数下跌0.7%， 再次回到100以下。欧元、英镑、人民币（CFETS）、日元兑美元分别升值0.8%、1.0%、0.4%、0.2%。自年初以来，美元指数贬幅达8.3%，欧元、英镑、日元、人民币兑美元涨幅分别为12.0%、5.7%、0.7%、3.0%。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究注：金价隐含离岸人民币汇率=单克沪金价/单克COMEX金价。 5.风险提示 数据时效性；宏观环境显著变化；资产走势超预期；地缘摩擦。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均