流动性与机构行为跟踪：基金、券商共振抛券

证券研究报告/固收定期报告 报告摘要 分析师：吕品执业证书编号：S0740525060003Email：lvpin@zts.com.cn分析师：严伶怡执业证书编号：S0740525070001Email：yanly@zts.com.cn联系人：苏鸿婷Email：suht@zts.com.cn 本周（11.24-11.28）关注要点：本周资金利率分化，大行融出日均环比增加，基金小幅降杠杆；存单到期减少，存单到期收益率曲线走陡；现券成交来看，买盘主力来自大行，增持1-3Y利率债为主，基金、券商是主要抛盘，其中基金主要卖出7-10Y和20-30Y利率债，保险继续增配20-30Y超长利率债。 货币资金面 本周（11.24-11.28，下同）共有16760亿元逆回购到期。周一至周五央行分别投放逆回购3387、3021、2133、3564、3013亿元，期间累计投放15118亿元逆回购，周二投放10000亿元MLF，周二到期9000亿元MLF，周五到期3000亿元买断式逆回购，全周净回笼流动性3642亿元。下周五将有10000亿元买断式逆回购到期。本周资金价格分化。截至11月28日，R001、R007、DR001、DR007分别为1.43%、1.52%、1.3%、1.47%，较11月24日分别变动3.75BP、2.7BP、-1.76BP、2.6BP，分别位于19%、9%、11%、4%历史分位数。 相关报告 1、 《 资金 波 动 ， 大 行融 出 下 行 》2025-11-242、《债基久期再回落》2025-11-203、 《 震 荡 行 情 下 的 机 构 行 为 》2025-11-16 大行融出日均环比小幅上行。11月24日-11月28日大行融出规模合计19.24万亿元，单日最高融出规模4万亿元，日均融出规模3.8万亿元，环比前一周日均值增加0.22万亿元。 质押式回购交易量下行。日均成交量为7.09万亿元，单日最高达7.56万亿元，较前一周日均值减少2.77%。隔夜回购成交占比下行，日均占比为86.7%，单日最高达91.1%，较前一周的日均值下行2.21个百分点，截至11月28日位于95.4%分位数。 同业存单与票据 本周（11.24-11.28，下同）同业存单发行规模环比增加，净融资额环比增加。总发行量为5,592.50亿元，较前一周增加262.2亿元；到期总量8,020.40亿元，较前一周减少1,049.9亿元。净融资额为-2427.9亿元，较前一周增加1,304.1亿元。 本周存单到期收益率走陡。截至11月28日，评级为AAA的中债商业银行同业存单1M、3M、6M、9M、1Y到期收益率分别为1.45%、1.58%、1.62%、1.64%、1.64%，较11月21日分别变动-4.5BP、0.15BP、0.5BP、0.75BP、0.5BP。 本周票据利率分化。截至11月28日，3M期国股直贴利率、3M期国股转贴利率、6M期国股直贴利率、6M期国股转贴利率分别为0.75%、0.42%、0.87%、0.78%，较11月21日分别变动3BP、-21BP、5BP、-4BP。 机构行为跟踪 广义基金杠杆率小幅下行。截至11月28日，银行杠杆率、证券杠杆率、保险杠杆率和广义基金杠杆率分别为102.7%、179.2%、130.2%、104.4%，环比11月21日分别变动-0.51BP、-12.87BP、0.93BP、-0.13BP，截至11月28日分别位于2%、0%、80%、7%历史分位数水平。 基金净买入久期中枢转负，农商和理财加久期。截至11月28日，基金净买入加权平均久期（MA=10）为-2.62年，较11月21日的2.56年表现转负，位于5%的历史分位数水平；理财净买入加权平均久期（MA=10）为1.54年，较11月21日表现上升，位于68%的历史分位数水平；农商行净买入加权平均久期（MA=10）为-0.46年，较11月21日表现上升，位于36%的历史分位数水平；保险净买入加权平均久期（MA=10）为10.21年，较11月21日表现下降，位于71%历史分位数水平。 风险提示：1）央行超预期收紧货币政策；2）流动性超预期变化；3）机构行为大幅趋同形成正反馈；4）第三方数据失真；5）数据更新不及时。 内容目录 1.货币资金面.............................................................................................................32.同业存单与票据.....................................................................................................43.机构行为跟踪.........................................................................................................8风险提示....................................................................................................................11 图表目录 图表1：公开市场操作（亿元）................................................................................3图表2：央行公开市场操作投放回笼量（亿元）......................................................3图表3：资金利率与7天逆回购利率（%）.............................................................4图表4：资金利率本周（11.24-11.28）变化（BP）................................................4图表5：大行融出（亿元）.......................................................................................4图表6：质押回购成交量（亿元）............................................................................4图表7：隔夜回购成交占比（%）............................................................................4图表8：不同银行类型同业存单周度发行情况（亿元）...........................................5图表9：不同期限同业存单周度发行情况（亿元）..................................................5图表10：本周（11.24-11.28）同业存单发行、到期、净融资（亿元）..................6图表11：同业存单周度到期规模（亿元）...............................................................6图表12：不同银行类型1年期同业存单发行利率（%）.........................................7图表13：不同期限同业存单发行利率（%）...........................................................7图表14：SHIBOR利率（%）.................................................................................7图表15：SHIBOR利率曲线（%）..........................................................................7图表16：AAA中债商业银行同业存单到期收益率（%）........................................7图表17：AAA中债商业银行同业存单到期收益率曲线（%）.................................7图表18：票据利率（%）.........................................................................................8图表19：银行间杠杆率（%）..................................................................................9图表20：分机构杠杆率水平（%）..........................................................................9图表21：广义基金杠杆率与10年期国债收益率变动关系（%）............................9图表22：基金净买入加权平均久期（年）...............................................................9图表23：理财净买入加权平均久期（年）...............................................................9图表24：农商行净买入加权平均久期（年）.........................................................10图表25：保险净买入加权平均久期（年）.............................................................10图表26：中长期纯债型基金测算久期（年，%）..................................................10图表27：短期纯债型基金测算久期（年，%）......................................................10 1.货币资金面 本周（11.24-11.28，下同）共有16760亿元逆回购到期。周一至周五央行分别投放逆回购3387、3021、2133、3564、3013亿元，期间累计投放15118亿元逆回购，周二投放10000亿元MLF，周二到期9000亿元MLF，周五到期3000亿元买断式逆回购，全周净回笼流动性3642亿元。下周五将有10000亿元买断式逆回购到期。 来源：iFinD，中泰证券研究所注：下周一至下周五为12月1日-12月5日 来源：iFinD，中泰证券研究所 本周资金价格分化。截至11月28日，R001、R007、DR001、DR007分别为1.43%、1.52%、1.3%、1.47%，较11月24日分别变动3.75BP、2.7BP、-1.76BP、2.6BP，分别位于19%、9%、11%、4%历史分位数。 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 大行融出日均环比小幅上行。11月24日-11月28日大行融出规模合计19.24万亿元，单日最高融出规模4万亿元，日均融出规模3.8万亿元，环比前一周日均值增加0.22万亿元。 来源：iFinD，中泰证券研究所 质押式回购交易量下行。日均成