大摩宏观闭门会议20251208

增长目标有何反应?广东经济增速目标下调的原因是什么?上个礼拜，市场对经济工作目标存在一些波动，部分原因是传言广东省会将2026 年的经济增长目标适度下调。市场担忧这是否意味着全国经济增长目标也会随之下调。但我们的分析认为，广东的下调是基于特殊原因且务实合理的，并不代表全国明年经济增长目标会下调。 大摩宏观闭门会议在最近的政治局会议和中央经济工作会议召开之后，市场对明年经济工作的目标，尤其是财政和GDP 增长目标有何反应?广东经济增速目标下调的原因是什么?上个礼拜，市场对经济工作目标存在一些波动，部分原因是传言广东省会将2026 年的经济增长目标适度下调。市场担忧这是否意味着全国经济增长目标也会随之下调。但我们的分析认为，广东的下调是基于特殊原因且务实合理的，并不代表全国明年经济增长目标会下调。我们预计全国明年GDP增速目标仍会维持在5%左右。广东经济增速目标下调主要有三个原因:一是其人均收入水平较高，基数大:二是过去几年受到地产下行和国际地缘政治关税导响较大;三是广东省本身经济增速落后于全国1.1个百分点，这是正常现象。因此，在中央的鼓励和关切下，广东下调经蛱倪围济鋟鲷椐當速目标是非常务实合理的。对于2026年通胀形势，特别是CPIPPI是否能打破通缩的问题，市场如何看待? 我们预计2026年财政政策、地产政策、货币政策将延续2025 年的力度，很难有大幅扩张。因此，在托而不举的情况下，2026年打破通缩仍处于探索期，通缩幅度可能会略微减轻，但总体上GDP平减指数CPIPPI可能还处于通缩边缘? 财政和货币政策的具体走向如何预计明年上半年财政政策官方和广义赤字率水平与2025年接近，不会大幅扩张; 货币政策方面，由于需要保护银行利差和金融稳定，大幅降息的可能性也偏低。尽管有5%的GDP增速目标，但这些因素导致通缩现象暂时难以打破，明年经济仍处于艰难探索阶段。? 面对如此宏观经济挑战，中国的一些产业亮点是否可持续 尽管宏观挑战巨大，但对中国产业竞争、科技革命实力的再认知有望在未来几年持续。我们的亚洲宏观团队与中国团队深度合作的一项分析指出，在新的生产力行业中，中国的亮点赛道依然乐观，例如绿色能源转型、工业机器人、人形机器人等领域已形成先发优势，并构建了一体化的供应链生态，拥有充足的人力资本和技术进步支持。对于AI领域的投资，中美之间有何差异，以及对中国AI发展的看法? 相比美国的大规模投资，未来几年中国在AI领域的投资额将是美国的8分之1到10分之1 。尽管算力上有短板，但中国在基础设施超前布局，拥有全球接近一半的AI相关人才，以及大量用于训练AI的数据资源，这些都使得中国在相对较低的投入下能取得与美国伯仲之间的效率。因此，中国AI在未来一年仍会带来较多亮点。在关注科技创新的同时，是否应该忽视民生社保改善和社会消费等传统板块? 答案是两者兼备。虽然新增生产力行业对整体经济有重要意义，但单靠这些行业难以完全抵消其他领域下滑的影响。因此，在推动经济增长的同时，也需要高度关注房地产、消费、就业和社会民生等问题，确保经济稳定运行。对于A股市场的配置建议是怎样的? 我们将给出一个平衡的投资配置建议，既重视红利老等板块以及从长线角度不能忽视它们的底色，同时也关注新增的高科技生产力板块。此外，我们也强调了在新的一年中做好老板块和新板块的整体配置提升。 在2026年，您们对资本市场有哪些主要的看法和预测?我们预计2026年是巩固和维持25 年胜利成果的一年，具体体现在通过上市公司盈利业绩的整体提升带动股指进一步上涨。关于市场配置风险点，大家关注美联储降息周期的速度、频率和幅度，以及中国市场的宏观经济形势下盈利增长是否能保持稳步上扬趋势，还有不同板块如科技股和消费股是否会被其他稳健板块替代。? 您们对美联储降息的判断有何最新调整 在过去三周内，我们已三次调整了对美联储降息的判断。最初预计明年降息三次，现在我们根据美国政府关门和美联储数据依赖的情况，将12月份的降息可能延后至明年一月份，并增加一次六月份的降息预期，所以目前认为12月份降息可能性大增，明年将有两次降息，时间点整体提前并与市场预期基本一致。? 对于美股市场，您们的看法是什么我们认为如果这些市场预期逐步实现，美股作为风险资产中的超配选择，其条件正边际向好。同时，日本市场的 表现也支持我们的观点，其业绩良好且部分传统和出口依赖型板块表现出色，这进一步验证了我们对日本市场的配置建议。对于中国股市，有哪些积极的变化和信号?对于不同板块之间的轮动，您们的看法是怎样的? 近一周内，中国境内的监管机构尤其是证监会主席吴青的一系列最新表态，表明对中国股票市场交易环境的改善作用显著。例如，保险资金投资相关指数成分股的风险因子有所降低，鼓励长期资本配置并支持符合条件的股票，以及对上市质量和国际金融中心地位建设的政策举措，都对股市环境有利好影响。我们对各板块的偏好未变，仍然建议紧密关注与国家中长期发展战略契合的板块。对于业绩确定性和可预见性较好的人工智能、高科技等领域，保持稳健配置;对于估值较高的部分公司则建议短期规避。此外，金融板块在全球范围内都是配置建议，特别是在保险板块，因其良好的成长性和较高的分红率，在中国市场配置保险比银行更有吸引力。在11月份，全球投资人对中国资产的配置情况是怎样的?对于外资进一步增配中国空间的看法是什么? 在11月份，全球投资人对中国资产的配置仓位有所改善，但仍然处于低配状态。这是因为十月份由于中美关税贸易战意外升级导致仓位下降，而随着紧张局势缓和，11月份低仓位有所修复，但仍保持低位。同时，11月份外资对中国的资金配置出现了净流入效果，净流入额超过20亿美金，主要是被动资金带动。我们对明年外资进一步增配中国的空间持非常向上的判断。中央经济工作会议对市场预期有哪些影响? 政治局会议和经济工作会议将于本周召开，预计会在12月的某个时候公布会议全文。从GDP 到财政到货币到地产政策，市场将根据会议上下文来预期具体的数目和后续出台政策的时间顺序，并与市场预期进行比较。明年中央经济工作会议可能设定的经济目标是什么? 预计明年中央经济工作会议会维持一个较低的经济增长目标，可能在4%左右，广东省的GDP目标调整并不能代表全国目标也会相应上调。考虑到广东省经济增速低于全国平均水平，允许其目标调至4%是务实的，但这并不影响全国目标维持在5%左右。对于财政政策和货币政策的判断是什么?对于房地产领域的政策重心有何看法? 财政政策方面，整体对经济的态度可能维持积极但措而不举，官方赤字率可能保持在GDP的4% 左右，财政规模与今年基本一致;货币政策方面，预计保持适度宽松，但降息降准空间有限，基准判断是明年上半年可能会轻微降息10到20个基点，降准幅度约25到50个基点，更多起到提振市场信号弹的作用。财政补贴和准财政工具可能会用于基建资本金或帮助地方融资。政策重心在于给房地产托底而不是全面救助，道德风险较高且落实难度大的方案短期出台概率较小。财政出资贴按揭利息的可能性逐渐增加，但具体细节需要等到明年3月的政策会议后明确。对于明年经济增速的预测是怎样的? 预计明年实际GDP增速可能在4.8%，略低于5%的目标，名义GDP增速也仅4%出头。尽管会有温和的周期性政策托底，但由于基建对地产、消费等领域的托底作用有限，下半年可能会有更多针对服务业消费的刺激措施出台。在财务方面，M的CEO关于500个B点USin coming five quarters的预期是否可能实现? 是的，按照M的CEO的说法，500个B点US 在接下来的五个季度内看起来是有机会达成的。他回到美国后，尽管股价承受巨大压力，但他逆向上调了股价，这表明他正通过扩大供应链资源来应对市场需求。TVU的情况如何?特别是在TPU2 MVD宫的表现上。 TVU在TPU2宫的表现非常强劲，特别是在台湾媒体take上的量几乎翻倍。到2027年，TPU整体测试量将达到6到7个miion units，与NVIDIA的量级相当。由于券商尚未完全捕捉到足够的增长，但上升幅度很大，因此将对mediatag的目标进行上调，看好TVU的发展前景。投资人现在关心的是AI硬件投资是否存在泡沫的问题?为什么当前AI市场竞争看似像泡沫? 我们的观点认为，AI硬件投资泡沫的判断有两个关键点:一是当资金用尽，CSP如oracle等不得不举债经营，此时金 融市场会有信用风险;二是业界开始辩论AI算力芯片的折旧年限。目前资本市场有健康指标可供参考，且竞争仍在持续，所以不能认为目前是泡沫期。当前AI市场竞争看似像泡沫是因为竞争还未有明显的终局，即尚未有一款模型达到全智能级别，其他竞争对手可能因此放缓发展，选择与最强模型合作。目前仍有多组公司在争夺这一”圣杯”，竞争态势尚未明朗。硬件方面为何会觉得AI市场存在泡沫? 在全球范围内，有两个主要制约因素:一是美国的能源问题，二是半导体产能紧张。尤其是存储和先进制程方面， 全球范围内除了三星和中国两家公司外，其他大厂已无法加速生产，这使得AI硬件市场的供应无法大幅度增加，预计这种紧张状况将持续到明年底。对于国产AI芯片，有哪些关键考虑因素? 国产AI芯片的优势在于中国的技术能力，包括设计能力(如华为平头哥) 、系统整合能力和软件优化能力。然而，主要瓶颈在于制造环节，尤其是光刻机的制造。目前中芯半导体正在努力突破，并且需要关注美国是否愿意开放技术供中国使用，例如H200芯片。即使有部分限制，中国的本土芯片需求仍将持续存在，因此需要保持一定的本地设计和制造能力以确保安全韧性。? 平安保险在当前环境下有哪些市场机会平安保险有三大市场机会:一是居民财富增长带来的保险产品需求增长; 二是老龄化社会背景下养老需求的增加保险公司可以整合资源提供养老服务;三是中高端医疗服务需求上升,保险公司在个人医疗支出中将发挥更大作用,通过商业医保为客户提供高端医疗服务。平安保险在过去两年股价涨幅如何,与行业对比如何?市场对于平安的主要担忧有哪些? 在过去两年的时间里,平安的股价有大约60%到70%的涨幅,虽然跑赢了大盘,但在与一些中国同业公司的对比中, 其涨幅仅1到2倍,表现略显under performance。这主要是因为平安不是一个高贝塔的标的,并且市场对平安存在一定的担忧。市场对平安的主要担忧集中在地产端。过去3到4年,平安一直在进行包括银行保险、地产信托等在内的去风险处理,预计整个去风险过程将持续到2027年,其中资管板块在经历亏损后有望在25年和26年实现亏损收窄并转为利润。平安保险在不动产投资方面的配置情况如何? 在21年时,平安险资中约5.5%投资于不动产,主要为商业地产、写字楼、物流园等实物类不动产,而非以成本计价, 租金收益率表现不错。到今年三季度,险资中对不动产的配置比例已降至3.3%,且股债占比也低于20%,大部分资产转为成本计价的实物类不动产。对于平安科技子公司及AI应用方面的看法是什么?对于平安未来的预期和催化剂有哪些? 平安在AI应用方面表现出色,有助于降低成本、风险并提升效率。例如,陆金所已完成业务转型,汽车之家被出售, 一账通已完成私有化,这些科技子公司未来将更好地赋能公司的核心主业。未来持续催化剂包括26年开门红强劲增长,一季度通常是险资入市高峰,寻找高质量高成长的投资标的,平安将是潜在选择之一。若长端利率上升,对保险行业整体利好。此外,公司财务数据将持续改善,寿险信用价值增速预计超过20%,营运利润复合增长率达11%,营运ROE也 将逐步提升。 市场如何看待平安的资本和偿付能力问题?尽管市场对平安的资本和偿付能力有所担忧,但平安的偿付能力目前较为充足, 且受到监管政策的呵护。近期政策还给予了符合条件的保险公司资本折扣,有助于提升保险公司的偿付能力充足率,预计未来类似政策将持续,进一步缓解行业资本压力。? 险资投资策略以及市场利率波动对其影响如何险资采取杠杆性权益投资策略,既配置高股息标的,也投资高成长性新生产力项目。即使在