固收周报：短期波动放大，把握1.85%以上的配置机会

2025年12月6日 核心观点 分析师 本 周 债 市 回 顾 ：债 市 情 绪 谨 慎 ， 收 益 率 曲 线 小 幅 熊 陡 刘雅坤：17887940037：liuyakun_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523100001 本 周（12/1-12/5）债 市 收 益 率 先 上 后 下 ，一 度 上 破1.85%关 键 点 位 后 回 落 ，全 周 小 幅 上 行 ，主 要 受 央 行11月 国 债 买 卖 规 模 博 弈 、央 行 相 关 刊 文 对 货 币 政策 的 态 度 和 债 市 连 续 走 弱 后 性 价 比 重 现 的 影 响 ， 截 至12/5，30Y、10Y、1Y国 债 收 益 率 分 别 较11/28变 化7.2BP、0.68BP、-0.01BP收 于2.26%、1.85%、1.40%，30Y-10Y、10Y-1Y期 限 利 差 分 别 较 上 周 上 升6.52BP、0.69BP至40.91BP、44.64BP， 收 益 率 曲 线 走 陡 。 本 周10Y收 益 率 窄 幅 震荡 ，背 后 对 应1）央 行11月 国 债买 卖 不 及 预 期 债 市 情 绪 承 压 、2）央 行 对 货 币政 策 态 度 偏 紧 导 致 债 市 情 绪 进 一 步 承 压 、3）债 市 上 破1.85%点 位 后 配 置 价 值上 升。 周欣洋：010-80927726：zhouxinyang_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524080001 研究助理：张岩东：15210804363：zhangyandong_yj@chinastock.com.cn 下 周 债 市 展 望 ：资 金 面 均 衡 偏 松 ， 关 注 存 单 大 规 模 到 期 情 况 基 本 面 来 看 ，生 产 端 表 现 多 数 回 升 、需 求 端 表 现 整 体 回 落 、物 价 板 块 表 现 分 化 。本 周 生 产 端 表 现 多 数 回 升 ，各 指 环 比 回 升1-1.8个 百 分 点 ；需 求 端 表 现 整 体 回落 ， 地 产 成 交 同 比 回 落23%-33%； 物 价 板 块 表 现 有 所 分 化 ， 各 价 格 指 数 涨 跌互 现。 供 给 方 面 ，12/1-12/7利 率 债 发 行 规 模 整 体 回 落 ，发 行 国 债2230亿 元 、地 方 债1087.2亿 元 ， 同 业 存 单4959.1亿 元 ， 整 体 较 上 周 回 落3352.92亿 元 。 国 债 、地 方 债 、 存 单 发 行 规 模 较 上 周 分 别 回 落292.1亿 元 、2426.4亿 元 、634.4亿元 ；按 新 增 专 项 债 和 新 增 一 般 债 额 度 分 别 为4.4万 亿 元 和0.8万 亿 元 计 算 ，本周 地 方 债 整 体 发 行 进 度 达 到100.7%（2021-2024年 同 期 平 均 为100.8%），新增 专 项 债 和 新 增 一 般 债 发 行 进 度 分 别 为102.1%、92.9%（2021-2024年 同 期平 均 分 别 为101.8%、95.7%）。 资 金 面 来 看 ，12/1-12/5央 行 通 过 逆 回 购 净 回 笼8480亿 元 。 跨 月 后 资 金 面 小幅 回 落 ， 在11月 下 旬 以 来央 行 呵 护 资 金 面 稳 健 充 裕 ，DR001回 落 至1.3%左右 ， 为 年 内 低 点 ， 资 金 面 偏 松 。DR001、DR007分 别 较11/28回 落0.3BP、2.88BP至1.30%、1.44%。同 业 存 单 方 面 ，截 至12/5，3M和1Y存 单 分 别 较11/28回 升3.21BP和1BP至1.62%和1.66%，1Y-3M和6M-3M存 单 期 限 利差 分 别 回 落2.21BP和0.7BP至4.12BP和2.12BP。下 周 存 单 到 期 规 模 超1万亿 元 ，银 行 体 系 流 动 性 或 阶 段 承 压 ，但 在 央 行 呵 护 态 度 明 确 下 ，预 计 资 金 面 整体 仍 均 衡 偏 松。 债 市 策 略 ：短 期 或 波 动 放 大 ， 把 握1.85%以 上 的 配 置机 会 后 续 关 注 三 方 面 变 化 ：1）通 胀 回 升 情 况 、2）12月 重 要 会 议 政 策 表 述 、3）交易 盘 占 比 上 升 导 致 债 市 波 动 放 大 。 下 周 主 要 关 注 以 下 要 素 ：1） 基 本 面 ：关 注CPI温 和 回 升 和PPI跌 幅 持 续 收 窄 程 度 ， 通 缩 压 力 缓 解 作 为 当 前 主 要 偏 空 要素 ，程 度 与 预 期 差 或 影 响 收 益 率 定 价 ；2）政 策 面 ：重 点 关 注12月 中 央 政 治 局会 议 和 中 央 经 济 工 作 会 议 ，预 计 宏 观 政 策 上 针 对 宽 货 币 和 积 极 财 政 、产 业 行 业上 针 对 消 费 、房 地 产 、化 债 等 均 将 有 提 及 和 政 策 表 述 更 新 ；此 外 ，本 周《 构 建 科 学 稳 健 的 货 币 政 策 体 系 和 覆 盖 全 面 的 宏 观 审 慎 管 理 体 系（ 学 习 贯 彻 党 的 二 十届 四 中 全 会 精 神 ）》中 延 续3季 度 货 币 政 策 执 行 报 告 中“ 加 强 逆 周 期 调 节 ”和“ 关 注 跨 周 期 平 衡 ”表 述 ，提 高 了“ 金 融 稳 定 和 币 值 稳 定 ”在 四 大 目 标 体 系 内的 地 位 ，市 场 定 价 年 内 降 息 预 期 有 所 下 降 ，但 展 望 明 年 货 币 政 策 主 基 调 仍 旧 是相 对 宽 松 的 ， 大 幅 反 向 定 价 或 是 博 弈 机 会 ；3） 机 构 行 为 ：主 要 关 注 公 募 销 售费 用 新 规 正 式 落 地 后 机 构 边 际 赎 回 的 可 能 、公 募 等 交 易 盘 在 债 市 震 荡 格 局 下 的交 易 博 弈 。 临 近 年 尾 今 年 尚 未 像 往 年 一 样 出 现 年 底 抢 配 行 情 ， 市 场 交 投 谨 慎 ，而 去 年 以 来 机 构 交 易 盘 占 比 明 显 上 升 ，债市 易 出 现 羊 群 效 应 ，需 关 注 重 要 时 点债 市 情 绪 变 化 ， 债 市 或 波 动 放 大。 在 以 上 因 素 的 基 础 上 ，近 期 资 金 面 整 体 均 衡 偏 松 ，叠 加 基 本 面 仍 整 体 偏 弱 ，债市 短 期 顺 风 条 件 仍 在 ；但 在 机 构 行 为 偏 离 以 往 配 置 行 为 ，交 易 盘 占 比 上 升 的 情况 下 ，债 市 波 动 或 有 所 放 大 。需 关 注12月 重 要 会 议 政 策 表 述 及 通 胀 预 期 回 升对 债 市 带 来 的 影 响 。央 行 给 定1.75-1.85%区 间 或 使 得 债 市 上 有 顶 ，短 期 或 对十 债 收 益 率 继 续 上 行 有 所 约 束 。本 周 十 债 一 度 回 升 至1.87%，关 注1.85%关键 点 位 以 上 的 配 置 价 值 。短 端 方 面 ，受 央 行 态 度 及 操 作 影 响 ，资 金 面 整 体 均 衡偏 松 ，短 端 以 政 策 利 率（1.4%）为 下 限 ，目 前 短 端 在1.4%左 右 震 荡 ，短 期 收益 博 取 赔 率 有 限 ；长 端 方 面 ，十 债 可 能 短 期 仍 将 维 持“ 上 有 顶 、下 有 底 ”的 状态 ，但 近 期 扰 动 要 素 增 加 ，多 空 交 织 下 主 要 关 注 大 会 表 态 、公 募 新 规 落 地 等 情况 ， 短 期 债 市 可 能 波 动 放 大 ， 仍 然 建 议 把 握1.85%关 键 点 位 的 配 置 机 会。 风 险 提 示 ：经 济 基 本 面 超 预 期 回 升 影 响 债 市 主 线 风 险 、政 府 债 供 给 节 奏 超 预 期的 风 险 、 债 市 利 率 超 预 期 大 幅 回 调 风 险。 目录Catalog 一、本周债市回顾：债市情绪谨慎，收益率曲线小幅熊陡...............................................................................4二、下周展望与策略...............................................................................................................................6（一）债市展望：资金面均衡偏松，关注存单大规模到期情况..........................................................................6（二）债市策略：短期或波动放大，把握1.85%以上的配置机会....................................................................13三、下周公开市场操作及财经日历...........................................................................................................14四、风险提示......................................................................................................................................14 一、本周债市回顾：债市情绪谨慎，收益率曲线小幅熊陡 本 周 （12/1-12/5） 债 市收 益 率先上 后 下 ， 一 度 上 破1.85%关 键 点 位后 回 落， 全 周 小 幅 上 行，主 要 受央 行11月 国 债 买 卖 规 模 博 弈、央 行 相 关 刊 文 对 货 币 政 策 的 态 度和债 市 连 续 走 弱 后 性 价 比 重现的影 响 ，截 至12/5，30Y、10Y、1Y国 债 收 益 率 分 别 较11/28变 化7.2BP、0.68BP、-0.01BP收 于2.26%、1.85%、1.40%，30Y-10Y、10Y-1Y期 限 利 差 分 别 较 上 周上 升6.52BP、0.69BP至40.91BP、44.64BP，收 益 率 曲 线走 陡。本周10Y收 益 率窄 幅 震 荡，背 后 对 应1）央 行11月 国债买 卖 不 及 预 期 债 市 情 绪 承 压、2）央 行 对 货 币 政 策 态 度 偏 紧 导 致 债 市 情 绪 进 一 步 承 压、3）债 市 上 破1.85%点 位 后 配 置 价 值 上 升 。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 具 体 来 看 ：12/1（ 周 一 ），11月制 造 业PMI小 幅 回 升0.2至49.2%，但 市 场 对 其 定 价 有 限 ，市 场 主 要 博 弈11月 国 债 买 卖 规 模，债 市 小 幅 走 强。10年 期 国 债 收 益 率 下 行0.46BP收