宏观经济周报：解锁服务业增长的三把钥匙

解锁服务业增长的三把钥匙 核心观点 经济研究·宏观周报 中国服务业正面临“需求与收入”的经典循环困境：提振服务业是为了增加居民就业和收入，而服务需求增长又被认为依赖后者提升，因此形成“鸡生蛋、蛋生鸡”的悖论。然而，当前存在三条不依赖当期居民收入增长的需求线索，正率先打破这一循环困境。 证券分析师：田地0755-81982035tiandi2@guosen.com.cnS0980524090003 证券分析师：李智能0755-22940456lizn@guosen.com.cnS0980516060001 证券分析师：王奕群证券分析师：董德志021-60933158wangyiqun1@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980525110002S0980513100001 一是海外“输入型需求”。国际往来恢复带动中国在运输、旅游、信息、研发等服务出口增长，这部分由外部购买力驱动的需求，直接创造了国内就业与产出。 固定资产投资累计同比-1.70社零总额当月同比2.90出口当月同比-1.10M28.21 二是国内“时间稀缺”压抑的潜在需求。我国人均GDP已超1.3万美元，非常接近高收入国家的门槛，但服务业占比却仍低于中低收入国家的水平，主因并非支付能力不足，而是居民“无暇消费”。一旦通过制度优化释放闲暇，文旅、健康等体验式需求将显著释放。 三是产业升级伴生的“创新需求”。发展新质生产力推动政府和企业在研发、数字服务、专业咨询等无形资本上投入大增，这类生产性服务需求源于政府和企业的投资与创新活动，同样不依赖于当期居民收入水平。 这“三轮驱动”能率先创造就业，尤其是青年与转岗岗位，进而增强收入预期与消费信心，逐步激活更广泛服务消费，形成“就业—收入—消费”的良性循环，为当前稳增长提供关键支点。 风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《多资产周报-回调后的债市》——2025-11-30《宏观经济周报-服务业与制造业的共赢逻辑》——2025-11-29《多资产周报-海外流动性变局下的市场波动》——2025-11-23《宏观经济周报-增长换引擎，财富换赛道》——2025-11-23《多资产周报-如何看待摊余债基集中开放？》——2025-11-16 内容目录 思考：解锁服务业增长的三把钥匙................................................4周度观察结论：消费转弱、外需强劲..............................................4生产：结构延续分化............................................................5消费：趋于乏力................................................................6进出口：吞吐量创年内新高，运力结构改善........................................7财政：预计明年赤字率仍为4.0%..................................................8货币：延续宽松格局............................................................9房地产：一手房成交回升........................................................9风险提示.....................................................................11 图表目录 图1：螺纹钢指向房地产投资景气再次回落....................................................5图2：中厚板和沥青开工率指向基建投资景气继续分化..........................................5图3：冷轧板指向机电产品的生产景气继续改善................................................5图4：PTA指向纺织服装和包装领域的生产景气继续回落.........................................5图5：市内流动：一线城市地铁..............................................................6图6：商品消费：物流投递..................................................................6图7：服务消费：电影票房..................................................................6图8：大宗消费：汽车销量..................................................................6图9：中国港口货物吞吐量增速..............................................................7图10：出口集装箱运价指数.................................................................7图11：中国航线运力投放情况...............................................................7图12：外贸恐慌指数与美股波动率指数.......................................................7图13：广义赤字与财政支出.................................................................8图14：广义赤字进度.......................................................................8图15：赤字工具余额.......................................................................8图16：特殊新增专项债发行.................................................................8图17：DR007与逆回购利率差值指向货币宽松..................................................9图18：存单与逆回购利率差值亦指向货币宽松.................................................9图19：OMO存量金额季节性回落，处于历史低位................................................9图20：银行间待购回债券余额回升但处于历史同期低位.........................................9图21：一手房成交........................................................................10图22：二手房成交........................................................................10图23：土地成交..........................................................................10图24：十大城市存销比....................................................................10 思考：解锁服务业增长的三把钥匙 当 前 中 国 服 务 业 面 临 一 个 经 典 的 发 展 循 环 难 题：任 何 产 业 的 扩 张 都 依 赖 需求 拉 动，而 传 统 观 点 认 为 服 务 需 求 与 居 民 收 入 水 平 直 接 绑 定，于 是，“发展 服 务 业 以 提 振 就 业 和 收 入”与“只 有 就 业 和 收 入 改 善 才 能 催 生 更 多 服 务需 求”之 间，似 乎 陷 入 了 一 个“先 有 鸡 还 是 先 有 蛋”的 困 境。然 而，观 察当 前 经 济 结 构，可 以 发 现 三 条 重 要 的 需 求 扩 张 线 索，它 们 能 够 独 立 于 居 民收 入 的 即 时 增 长 ， 为 服 务 业 率 先 注 入 动 力 ， 从 而 打 破 这 一 循 环 困 境 。 首 先，是 来 自 海 外 的“输 入 型 需 求”。随 着 国 际 交 流 稳 步 恢 复，中 国 在 运输、旅 游、信 息 服 务、研 发 咨 询 等 领 域 的 成 熟 供 给，正 持 续 吸 引 海 外 消 费者 与 企 业 ， 实 际 上2023年 三 季 度 以 来 中 国 服 务 出 口 对 经 济 增 长 的 拉 动 确实 出 现 了 明 显 提 升。这 部 分 需 求 完 全 由 境 外 购 买 力 驱 动，为 国 内 服 务 业 创造 了 额 外 的 产 出 与 就 业 岗 位 ， 其 增 长 逻 辑 独 立 于 国 内 居 民 的 收 入 周 期 。 其 次，是 国 内 因“时 间 稀 缺”而 被 压 抑 的 巨 量 潜 在 需 求。中 国 人 均GDP已超 过1.3万 美 元，非 常 接 近 高 收 入 国 家 的 门 槛，但 服 务 业 占 比 却 仍 低 于 中低 收 入 国 家 的 水 平。这 一 差 距 的 关 键，并 非 居 民“无 力 支 付”，而 是“无暇 消 费”。快 节 奏 的 工 作 生 活，限 制 了 文 旅、健 康、社 交 等 体 验 式 服 务 的实 现。这 部 分 需 求 宛 如“冻 结 的 资 产”，一 旦 通 过 休 假 制 度 优 化、工 作 方式 创 新 等 方 式 释 放 时 间 约 束 ， 将 转 化 为 可 观 的 增 长 动 能 。 最 后，是 产 业 升 级 自 然 衍 生 的“创 新 伴 生 需 求”。在 向“新 质 生 产 力”转型 的 过 程 中，企 业 对 研 发 设 计、数 字 化 服 务、专 业 咨 询 和 高 端 培 训 等 无 形资 本 的 投 入 大 幅 增 加。这 部 分 生 产 性 服 务 需 求 直 接 源 于 企 业 和 政 府 的 投 资决 策 ， 是 创 新 活 动 的 必 然 产 物 ， 同 样 不 依 赖 于 当 期 居 民 收 入 水 平 。 由 此 可 见，海 外 需 求、待 释 放 的 闲 暇 需 求 与 创 新 伴 生 需 求，共 同 构 成 了 打破 传 统 循 环 困 境 的“三 轮 驱 动”。其 重 要 意 义 在 于，它 们 能 率 先 创 造 就 业机 会— —尤 其 是 适 合 青 年 和 转 岗 劳 动 力 的 岗 位。就 业 市 场 的 改 善 将 直 接 增强 居 民 收 入 预 期 与 消 费 信 心，进 而 逐 步 激 活 更 广 泛 的 消 费 服 务 需 求，最 终推 动 经 济 进 入“就 业 扩 大—收 入 改 善—消 费 增 长”的 良 性 循 环。这 为 现 阶段 稳 增 长 、 促 内 需 提 供 了 一 个 切 实 可 行 的 突 破 口 。 周度观察结论：消费