流动性跟踪：资金面或继续平稳

评级及分析师信息 12月首周（1-5日），月初央行惯例大额回笼跨月投放资金，全周净回笼2.5万亿元（含1万亿元买断式逆回购），不过资金价格持续处于舒适区，仅在周五小幅抬升。周一至周四隔夜利率R001由跨月当日的1.43%连续降至1.36%之后，便维持在这一水平附近；7天资金利率走势与之相似，R007基本持稳于1.49%，单日波动在1bp以内。直至周五，随着前期连续净回笼所带来的资金缺口压力不断积聚，资金面略有收紧，R001和R007均小幅上行1.1bp，分别收于1.37%和1.50%。 联系人：刘谊邮箱：liuyi8@hx168.com.cn ►展望：资金面或继续保持平稳 展望下周（12月8-12日），预计资金面继续保持平稳，隔夜利率R001大概率稳步在1.36%附近，不过下周四（11日）起拆借7天资金可完整跨税期（15-17日），7天资金利率可能出现小幅波动。 具体到影响因素，公开市场净回笼和政府债缴款所带来的资金占用均降至相对低位。一是下周逆回购到期6638亿元，处于年内相对低点，到期压力不大。二是政府债净缴款转负，为-452亿元。不过，下周还将有一只3M贴现国债发行，暂未披露计划发行规模，我们预计3M贴现国债单只发行规模为600亿元，实际净缴款规模或抬升至148亿元，缴款规模仍处低位，对资金面扰动较小。 ►公开市场：12月8-12日，逆回购到期6638亿元 下周（12月8-12日），央行逆回购到期6638亿元，到期压力降至年内相对低位（2025年以来逆回购单周到期规模中位数为10327亿元）。此外，15日前后为6M买断式逆回购的常规续作窗口，关注下周五（12日）央行公告情况。 ►票据市场：利率分化，大行转为净买入 截止12月5日，1M票据较前一周下行39bp至0.11%，3M上行5bp至0.42%，6M上行8bp至0.81%。在此期间（12月1-4日），大行净买入89亿元（前一周净卖出527亿元），2024年12月同期累计净买入292亿元。 ►政府债：12月8-12日，净缴款-452亿元 12月8-12日，政府债净缴款转负，为-452亿元，主要由于周五（12日）有2235亿元国债将递延至下一周周一（15日）缴款，使得国债净缴款规模由前一周的500亿元降至-1297亿元，地方债净缴款规模也有所降低，环比降521亿元至845亿元。 ►同业存单：发行利率转为上行，到期压力抬升 存单发行利率转为上行。12月8-12日，同业存单加权发行利率为1.64%，较前一周（11月24-28日）上行1.2bp（前一周降幅为1.1bp）。 往后看，存单到期压力提升。下周（12月8-12日）存单到期10614亿元，较前一周的4858亿元大幅提升。 风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 正文目录 1.月初首周，资金面平稳.................................................................................................................................32. 12月首周，超储下降约1.1万亿元................................................................................................................53.公开市场：12月8-12日，逆回购到期6638亿元...........................................................................................54.票据市场：利率分化，大行转为净买入..........................................................................................................75.政府债：12月8-12日，净缴款-452亿元.......................................................................................................86.同业存单：发行利率转为上行，到期压力抬升.................................................................................................97.风险提示.....................................................................................................................................................13 图表目录 图1：资金利率走势与央行公开市场净投放情况（bp）......................................................................................3图2：月初，银行体系净融出量回升（亿元）...................................................................................................4图3：存单加权发行价格小幅抬升（%）..........................................................................................................4图4：截至12月5日，逆回购余额6638亿元，低于11月28日的15118亿元...................................................6图5：12月1-5日，票据利率分化，其中1M票据利率下行39bp至0.11%.........................................................7图6：12月1-4日，大行净买入89亿元（去年同期累计净买入292亿元）........................................................7图7：12月8-12日，政府债周度净缴款预计约-452亿元（前一周为1866亿元）...............................................9图8：同业存单发行分期限：6M以上期限发行占比降至30%（-16pct）............................................................11图9：12月1-5日，同业存单加权发行期限6.5个月（前一周为6.9个月）.......................................................11图10：分银行类型同业存单周度期限变化：股份行和城商行发行期限拉伸，国有行和农商行压缩.......................12图11：存单二级市场收益率全线上行..............................................................................................................12图12：12月8-12日，同业存单到期10614亿元，到期压力提升......................................................................13 表1：流动性日历（12月8-12日，亿元）.......................................................................................................4表2：12月8-12日，政府债净缴款约-452亿元（单位：亿元）.........................................................................5表3：12月8-12日，央行公开市场到期6638亿元...........................................................................................6表4：国债、地方债发行及净融资（缴款）：12月8-12日政府债净缴款为-452亿元............................................8表5：12月1-5日，同业存单发行4951亿元，净融资93亿元.........................................................................10 1.月初首周，资金面平稳 12月 首 周（1-5日），月初资金面自发式转松，全周隔夜利率R001周均值为1.36%，环比降2bp，R007为1.49%，较跨月周下行4bp。 具体来看，月初央行惯例大额回笼跨月投放资金，全周净回笼2.5万亿元（含1万亿元买断式逆回购），不过资金价格持续处于舒适区，仅在周五小幅抬升。周一至周四隔夜利率R001由跨月当日的1.43%连续降至1.36%之后，便维持在这一水平附近；7天资金利率走势与之相似，R007基本持稳于1.49%，单日波动在1bp以内。直至周五，随着前期连续净回笼所带来的资金缺口压力不断积聚，资金面略有收紧，R001和R007均小幅上行1.1bp，分别收于1.37%和1.50%。 值得注意的是，从近期操作看，已公布的12月3个月期买断式逆回购继续等额续作（投放与当日到期均为1万亿元），参考11月续作结果，此举或并不代表央行投放力度缩减，而更多反映了央行对资金投放期限结构的调整，预计后续6M期将延续加量续作，以维护跨年流动性合理充裕。 注：图示6M买断式逆回购为净投放情况，实际到期和续作时间可能不重合。资料来源：WIND，华西证券研究所 伴随着月初资金面转松，银行体系净融出显著回升。本周（12月1-4日）银行体系日均融出量由前一周的4.14万亿元升至4.49万亿元。结构上，主要是大行融出在抬升，日均融出量升至4.81万亿元，前周为4.29万亿元；股份行融出规模也在增加，日均净融出2295亿元，前周为1951亿元；而城商行结束了此前连续近一个月的净融出状态，转为融入方，日均净融入1139亿元，前一周净融出434亿元。 不过，存单发行利率中枢小幅抬升，以国股行一年期为例，发行利率从前周集中于1.65%及以下，转为围绕1.64%-1.66%区间窄幅波动，部分机构发行利率升至1.67%左右。发行规模上，存单再度转为净融资，12月1-5日，同业存单合计净融资93亿元（前一周为-2159亿元），但净融资状态的转变，更多是到期压力的下降，而不是发行端加力，本周总发行规模为4961亿元，低于前一周的5593亿元。 资料来源：wind，华西证券研究所 资料来源：wind，华西证券研究所 展望下周（12月8-12日），预计资金面继续保持平稳，隔夜利率R001大概率稳步在1.36%附近，不过下周四（11日）起拆借7天资金可完整跨税期（15-17日），7天资金利率可能出现小幅波动。 具体到影响因素，公开市场净回笼和政府债缴款所带来的资金占用均降至相对低位。一是下周逆回购到期6638亿元，处于年内相对低点（2025年以来逆回购单周到期规模中位数为10327亿