2025年全球经销商大会点评：夯实基础，行稳致远

白酒2025年12月03日 强推（维持）目标价：285元当前价：192.16元 山西汾酒（600809）2025年全球经销商大会点评 夯实基础，行稳致远 事项： 华创证券研究所 ❖公司召开2025年全球经销商大会，会上公司领导坦诚交流，客观总结25年成绩与不足，系统阐述26年规划，我们前往参会，核心反馈与点评如下： 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 评论： ❖回顾2025：四轮驱动稳健发展，秩序管控成效显著。会上公司总结今年经营成果，产品端四轮驱动、基本盘更加稳定，叠加汾享礼遇建设，有效扫码终端大幅增长；营销端围绕场景化、年轻化创新破圈，桂花汾酒节抖音话题曝光量15.2亿，文创酒延伸3大系列加强跨界合作；经营端推动治理体系升级，内部竞聘+末尾淘汰优化人才选拔聘任，市场秩序与价格管理双管齐下，渠道端累计开展秩序取证超3万次，处理400余家违规行为，有效保障市场秩序与价盘稳定。同时公司也客观总结不足，一是三大品牌协同效应一般，汾酒对杏花村、竹叶青带动效应不明显；二是青花30及以上高端酒规模较小；三是营销政策更偏防御、进攻性不强，渠道协同性一般；四是供需适配度可进一步提升。 证券分析师：田晨曦邮箱：tianchenxi@hcyjs.com执业编号：S0360522090005 证券分析师：刘旭德邮箱：liuxude@hcyjs.com执业编号：S0360523080010 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 ❖展望2026：根据全国化2.0、年轻化1.0、国际化1.0以及消费者精准服务四个重点工作，以及市场线、产品线两大统筹，持续发力向下扎根。 ➢产品梯队清晰，护航全国化2.0落地。1）青花20以上产品：聚焦12大重点市场、5大机遇市场及10大低度潜力市场的潜力客户，给予专项费用支持，一地一策加强突破；2）青花20：市场分级，聚焦核心渠道，匹配增量策略及费用机制，合理设定增长量，推动全国化覆盖；3）老白汾：夯实环山西市场，聚焦华东/华南等潜力区域，围绕有效终端数+核心终端开瓶数两大指标，集中资源实现突破性扩张；4）玻汾：核心市场精耕，潜力市场放量，机会市场辐射，加大薄弱市场招商，提升餐饮覆盖率。 联系人：王培培邮箱：wangpeipei@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)121,996.42已上市流通股(万股)121,996.42总市值(亿元)2,344.28流通市值(亿元)2,344.28资产负债率(%)28.00每股净资产(元)31.7912个月内最高/最低价228.93/169.75 ➢加强产品创新与场景营销，推进年轻化1.0发展。公司启动“汾享青春”28度产品项目，并针对竹叶青做果味/花香/药材创新、推动年轻化突破。此外公司也会推广城市会客厅项目，加强品宣与文化融合赋能。 ➢推进消费者精准服务与国际化1.0突破。公司捕捉不同消费者需求、采取差异化营销策略，如针对传统消费者提供创新的场景服务、针对年轻消费者加强跨界联名/线上媒介宣传等。此外公司也会持续推进海外生产基地、设计中心及核心市场建设的工作。 ❖重视市场秩序，渠道质地处同业较优水平，有望平稳穿越周期。公司坚持稳健压倒一切，持续加强市场秩序管控，渠道回款/库存/价盘均处同业领先水平，渠道配合度和积极性在今年弱需求背景下仍有保持实属不易。来年公司有望结合需求实际适度放缓增长目标，稳扎稳打、进一步夯实老白汾推广效果及省外市场基础，抓手多元下报表端有望平稳穿越周期。 ❖投资建议：渠道基本盘扎实，产品稳步推进，经营具备支撑，维持“强推”评级。公司基本面总体保持良性，省内及高端产品的风险已在逐步释放，省外库存不高，公司也在积极创新吸引客群，有望逆势提升份额，报表有望平稳穿越周期。结合公司运营情况，我们维持25-27年EPS预测值为10.04/9.82/10.89元，考虑公司经营优势仍在，维持目标价285元，维持“强推”评级。 ❖风险提示：消费复苏放缓、省内竞争加剧、高端及省外布局不及预期。 相关研究报告 《山西汾酒（600809）2025年三季报点评：符合预期，经营稳健》2025-10-31《山西汾酒（600809）2025年中报点评：降速纾压，经营良性》2025-08-29《山西汾酒（600809）2024年股东大会点评：灵活从容，经营平稳》2025-05-30 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 附录：财务预测表 食品饮料组团队介绍 首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，8年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富、新浪金麒麟最佳分析师评选第一名，其中2024年获新财富、新浪金麒麟、水晶球和21世纪金牌分析师等评选第一名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 高级分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 高级分析师：刘旭德 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：王培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料） 中国人民大学硕士，6年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：严文炀 南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：寸特彬 上海交通大学金融学硕士，2025年加入华创证券研究所。 执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士，16年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2024年，获得新财富最佳分析师八届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所