大幅扭亏盈利拐点将至，引领重症肌无力疗法变革浪潮——荣昌生物更新报告

荣昌生物（09995.HK）生物制品 2025年12月02日 证券研究报告/公司点评报告 评级：增持（维持） 分析师：祝嘉琦执业证书编号：S0740519040001Email：zhujq@zts.com.cn分析师：穆奕杉执业证书编号：S0740524070001Email：muys@zts.com.cn 报告摘要 前 三 季 度营 收 增 长 强 劲，亏 损 大 幅 收 窄 的 积 极 态 势：营 业 总 收 入17.20亿 元（+42.27%）；归母净利润-5.51亿元，亏损收窄，主要得益于核心产品的持续放量、销售和管理费用的有效控制，以及泰它西普海外临床费用转由合作方承担后带来的研发支出下降；销售毛利率84.27%，+4.52个百分点，研发费用8.91亿元（-22.79%）。 泰它西普新适应症取得积极进展，迎接gMG治疗领域创新药物的爆发风口。gMG领域正迎来创新疗法浪潮，涉及FcRn拮抗、补体通路抑制等机制，以及前沿技术RNA疗法、CAR-T等。泰它西普是B细胞靶向治疗的全球创新代表，通过同时阻断BLyS和APRIL两个信号分子，从更上游的源头减少B细胞的活化及致病性抗体的产生，其重症肌无力适应症于2025年5月在国内获批，其在IgA肾病（IgAN）和干燥综合征（pSS）的上市申请也已获受理。2025年10月在美国神经肌肉与电诊断医学学会（AANEM）年会上，泰它西普用于治疗全身型重症肌无力中国Ⅲ期临床研究的24-48周开放标签延长研究数据，以“最新突破性研究”口头报告的形式重磅发布，展现相对于潜在竞品的长期耐受+获益竞争力。艾加莫德作为首个针对重症肌无力获批上市的FcRn阻断剂，2025Q3全球销售额同比增长96%至11.3亿美元，前三季度同比增已实现28.7亿美元，显示了重症肌无力领域药物的商业化潜力。2025年10月，JNJ启动了首个针对全身型重症肌无力的FcRn阻断剂头对头临床研究，进一步证实了MNC对这一领域的关注度提升。根据clinicaltrials，泰它西普治疗重症肌无力的海外III期研究预计在2026年完成，迎来国际化元年，若能够在海外成功上市将有望为公司带来可观的增量市场。 股价与行业-市场走势对比 相关报告 整体管线协同推进：维迪西妥单抗(RC48)联合疗法一线治疗尿路上皮癌（UC）的数据优异，该适应症已于2025年6月申报上市，预计2026年年中获批，有望成为新的增长点。公司布局了包括RC148（PD-1/VEGF双抗）在内的多个在研项目，并探索内部药物（如RC148与Claudin18.2ADCRC118）联用的潜力，为长期发展储备了动能。 盈利预测、估值及投资评级：我们预计2025-2027年公司营业收入分别为26.73、29.51、41.25亿元，净利润分别为-5.55、-4.66、1.18亿元（前值：2025-2026年收入21.7、28.8亿元，净利润分别为-7.76、-5.87亿元，上调2025-2026年收入及利润系2025年实现了RC18、RC28的对外授权，新增相关授权相关收入及利润）。荣昌生物正处在商业化能力加速兑现的通道上，通过高效的运营和精准的投入，公司正快速向盈亏平衡点靠拢。维持“增持”评级。 风险提示：在研新药授权进度不及预期风险；临床开发进度不及预期风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。