同店进一步优化，费用及投资影响利润

名创优品(09896.HK) BUY买进 顾向君H70420@capitalcom.tw目标价(港币)45 同店进一步优化，费用及投资影响利润 业绩概要： 11月21日，公司公告2025年前三季度营收约152亿，同比增23.7%，归母净利润13.5亿，同比下降25.7%，经调净利润20.5亿，同比增6%，经调EBITDA 35亿，同比增14%。 第三季度实现营收58亿，同比增28.2%，录得归母净利润4.4亿，同比下降31.4%，经调净利润7.7亿，同比增11.7%，经调EBITDA 13.5亿，同比增18.8%。三季度收入超指引，经调净利润增长进一步加快（Q2YOY+10.6%）。 点评与建议： ◼三季度公司海内外业务延续改善，以品牌看： 1）名创优品实现收入52.2亿，同比增23%。其中，名创中国实现营收29亿，同比增19.3%，同店GMV显著改善，实现高个位数增长（Q2为低个位数增长），门店总数达4407家，同比净增157家；名创海外实现收入23.1亿，同比增27.7%，同店GMV增速年内转正，实现低个位数增长（Q2为低个位数下降），门店总数达3424家，同比净增488家。 2）TOPTOY实现收入5.7亿，同比增111.5%，门店数增长至307家，同比净增73家。 3）此外，三季度永辉投资录得亏损约1.5亿。 ◼三季度毛利率为44.7%，同比下降0.2pct，总体平稳。费用上，Q3费率（销售、管理及财务）同比上升5.32pcts至32.4%，一方面，公司延续直营门店投资力度，尤其是海外战略市场投资，导致直营门店相关开支同比增40.7%（受精细化运作，直营门店开支增速较H1下降），叠加广告推广、授权费、物流费等影响，销售费用率同比上升2.64pcts；管理费用率同比上升0.71pct，主要由于业务增长导致的人员开支增加；财务费用率同比上升1.97pcts至1.8%，主要由于利息开支增加。此外，Q3表观所得税率为33.9%，同比上升9.1pcts，主要与股权激励和永辉投资亏损有关，经调后有效税率为22.8%，保持稳定。 ◼在大店和IP战略推进驱动下，10月名创中国同店销售增长达低双位数，今年迄今名创中国同店销售额已达低个位数增长，全年有望达中个位数增长；海外亦有望维持较好的增长态势，战略市场同店优于整体。 ◼从中长期看，门店转型、差异化，以及整个IP战略的进一步推进，产品和渠道结构双重优化下，公司未来发展可期。 ◼考虑收购永辉后的延伸影响，调整盈利预测，预计2025-2027年将分别实现净利润19.3亿、26.2亿和31.6亿（原预测为28.9亿、33.5亿和40亿），分别同比下降26.4%、增35.9%和增20.7%，EPS分别为1.56元、2.12元和2.55元，当前股价对应PE分别为22倍、17倍和14倍，持续看好公司未来发展路径，维持“买进”的投资建议。 ◼风险提示：同店销售增长不及预期，海外扩张不及预期，费用增长超预期