同仁堂（600085）公司动态点评 2022年05月09日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：买入（维持） 报告日期：2022年05月09日 目前股价 40.54 总市值（亿元） 555.99 流通市值（亿元） 555.99 总股本（万股） 137,147 流通股本（万股） 137,147 12个月最高/最低 52.56/28.64 分析师：刘鹏 S1070520030002 ☎ 021-31829686  liupeng@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<2021年营收快速增长，精细化管理成效显现>> 2022-03-28 <<关注健康消费趋势，新零售概念店贴近年轻客群>> 2022-03-02 <<安牛具备保值增值属性、战略合作优化供应链>> 2021-12-27 2022Q1利润端高速增长，费用结构进一步优化 ——同仁堂（600085）公司动态点评 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 12826 14603 16421 18510 20900 (+/-%) -3.4% 13.9% 12.4% 12.7% 12.9% 归母净利润（百万元） 1031 1227 1511 1821 2156 (+/-%) 4.7% 19.0% 23.1% 20.5% 18.4% 摊薄EPS（元/股） 0.75 0.90 1.10 1.33 1.57 PE 54 45 37 30 26 资料来源：长城证券产业金融研究院 ◼ 事件：同仁堂发布2022年一季报，报告期内公司实现营收39.54亿元，同比增长6.67%；实现归母净利润4.00亿元，同比增长25.61%；实现扣非后归母净利润3.96亿元，同比增长25.14%。 ◼ 盈利能力进一步提升，利润端增速明显高于营收增速。2022Q1公司实现营收39.54亿元，同比增长6.67%；实现归母净利润4.00亿元，同比增长25.61%；实现扣非后归母净利润3.96亿元，同比增长25.14%。利润端的高速增长一方面得益于公司产品提价带来的营收端增长，其中拳头产品安工牛黄丸于2021年12月1日由公司统一上调终端销售价格，从780元提升大约10%至860元 。另一方面得益于精细化管理措施不断深化，成本费用得到有效管控。2022Q1毛利率为48.3%，同比上升1.52pct。 ◼ 控费成效显现，公司加大研发投入。费用方面，2022Q1销售费用率/管理费用率/财 务 费 用 率 分 别 为19.83%/8.94%/0.08%，分 别 同 比+0.87pct/-0.78%/-0.13%。可以看出，公司积极推动营销改革，打造多品种全渠道营销体系的同时提升管理效能，费用结构进一步优化。与此同时，公司加大研发投入力度，2022Q1研发费用同比增长107.24%，根据2021年报，公司在2021年公司一方面针对空白领域开发新品种，一方面推进牛黄清心丸、安宫牛黄丸、乌鸡白凤丸等品种的二次开发研究工作。截至2021年底，公司拥有800余个药品品规，常年生产的中成药品逾400种，涵盖内科、外科、妇科、儿科等类别。我们认为，公司推进拳头产品二次开发，进一步挖掘产品临床价值和保健功能，研发新品种覆盖更多空白领域加固加宽护城河。在中华老字号品牌的加持下，未来业绩增长具备潜力。 ◼ 投资建议：同仁堂股份品牌影响力大，“双天然”安牛具备护城河属性，其天然原材料稀缺且存在使用限制，保值增值属性好，长期发展动力足。2022Q1公司营收利润双增，深化营销改革和精细化管理成效显现。随着人口老龄化及消费升级背景下，公司高毛利类心脑血管类产品和高成长类核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 医药 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 妇科类产品有望放量。公司积极推进内部管理改革，产品护城河坚固具备较强提价能力，未来业绩增长具备潜力。我们预计公司2022-2024EPS分别为1.10元、1.33元和1.57元， PE分别为37X、30X和26X，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：市场竞争风险，医药行业政策变化风险，国外经营贸易政策风险，国企改革行动实施风险，局部疫情反弹风险。 pOtNsNzRsPtPrPuNoRoPzR9PbP9PnPnNtRmOlOpPnQeRmNoO6MmNsNMYqMvNMYmNqR 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 12,826 14,603 16,421 18,510 20,900 成长性 营业成本 6,792 7,648 8,534 9,539 10,676 营业收入增长 -3.40% 13.86% 12.45% 12.73% 12.91% 销售费用 2,473 2,748 2,956 3,239 3,553 营业成本增长 -3.91% 12.61% 11.58% 11.77% 11.92% 管理费用 1,236 1,335 1,542 1,715 1,950 营业利润增长 1.85% 16.16% 23.34% 20.35% 18.43% 研发费用 138 176 187 217 242 利润总额增长 0.83% 17.37% 23.13% 20.48% 18.41% 财务费用 -36 30 33 37 42 归母净利润增长 4.67% 19.00% 23.13% 20.48% 18.41% 其他收益 56 42 49 70 70 盈利能力 投资净收益 1 9 5 7 6 毛利率 47.04% 47.62% 48.03% 48.47% 48.92% 营业利润 2,005 2,328 2,872 3,456 4,093 销售净利率 15.63% 15.94% 17.49% 18.67% 19.59% 营业外收支 -22 -1 -6 -4 -5 ROE 10.40% 11.34% 12.58% 13.58% 14.32% 利润总额 1,983 2,327 2,866 3,453 4,088 ROIC 6.11% 22.46% 34.91% 43.67% 48.01% 所得税 367 437 537 648 767 营运效率 少数股东损益 585 663 817 984 1,165 销售费用/营业收入 19.28% 18.82% 18.00% 17.50% 17.00% 归母净利润 1,031 1,227 1,511 1,821 2,156 管理费用/营业收入 9.63% 9.15% 9.39% 9.27% 9.33% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 1.08% 1.20% 1.14% 1.17% 1.16% 流动资产 16,527 18,174 19,537 22,060 25,207 财务费用/营业收入 -0.28% 0.20% 0.20% 0.20% 0.20% 货币资金 8,349 9,926 10,935 12,379 15,239 投资收益/营业利润 0.03% 0.40% 0.17% 0.21% 0.15% 应收票据应收账款合计 1,391 1,497 1,605 1,737 1,862 所得税/利润总额 18.49% 18.76% 18.76% 18.76% 18.76% 其他应收款 90 90 90 90 90 应收账款周转率 10.92 13.61 14.40 15.00 15.65 存货 6,061 6,169 6,443 7,335 7,492 存货周转率 2.14 2.39 2.60 2.69 2.82 非流动资产 5,311 6,899 6,571 6,412 6,324 流动资产周转率 0.79 0.84 0.87 0.89 0.88 固定资产 4,081 3,938 3,712 3,560 3,433 总资产周转率 0.60 0.62 0.64 0.68 0.70 资产总计 21,838 25,073 26,108 28,472 31,531 偿债能力 流动负债 5,598 6,302 6,207 6,442 6,943 资产负债率 28.81% 33.50% 29.14% 27.46% 26.42% 短期借款 424 831 500 300 200 流动比率 2.95 2.88 3.15 3.42 3.63 应付款项 3,289 3,680 3,786 4,296 4,822 速动比率 1.87 1.90 2.11 2.29 2.55 非流动负债 693 2,098 1,400 1,377 1,388 每股指标（元） 长期借款 483 745 0 0 0 EPS 0.75 0.90 1.10 1.33 1.57 负债合计 6,291 8,400 7,607 7,819 8,331 每股净资产 7.17 7.75 8.49 9.34 10.35 股东权益 15,546 16,673 18,502 20,653 23,200 每股经营现金流 1.59 2.50 1.95 1.82 2.95 股本 1,371 1,371 1,371 1,371 1,371 每股经营现金/EPS 2.11 2.79 1.77 1.37 1.88 留存收益 8,462 9,306 10,275 11,442 12,824 少数股东权益 5,715 6,039 6,855 7,840 9,005 估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 负债和权益总计 21,838 25,073 26,108 28,472 31,531 PE 53.58 45.02 36.56 30.35 25.63 现金流量表 （百万） PEG 2.66 2.18 2.57 1.50 1.24 经营活动现金流 2,175 3,426 2,676 2,496 4,047 PB 5.62 5.20 4.74 4.31 3.89 其中营运资本减少 532 198 -29 -700 310 EV/EBITDA 13.47 21.49 15.30 12.75 10.50 投资活动现金流 -961 -342 -35 -173 -264 EV/SALES 2.45 3.96 3.05 2.67 2.28 其中资本支出 251 11 50 210 310 EV/IC 3.69 8.55 7.71 7.07 7.26 融资活动现金流 -439 -1,384 -1,632 -879 -922 ROIC/WACC 1.85 2.13 3.31 4.14 4.55 净现金总变化 775 1,700 1,008 1,444 2,860