超长债周报：TL放量大跌

核心观点 固定收益周报 超长债复盘：上周A股连续反弹，万科展期一度拖累债市情绪，周五传六大行停售五年期大额存单，并调降三年期存款产品利率，国内降息预期升温债市小幅反弹，全周来看债市先抑后扬，超长债继续下跌。成交方面，上周超长债交投活跃度保持平稳，交投非常活跃。利差方面，上周超长债期限利差走平，品种利差缩窄。 证券分析师：赵婧证券分析师：季家辉0755-22940745021-61761056zhaojing@guosen.com.cnjijiahui@guosen.com.cnS0980513080004S0980522010002 基础数据 中债综合指数254.4中债长/中短期指数245.4/209.1银行间国债收益(10Y)1.85企业/公司/转债规模(千亿)76.7/22.4/5.7 超长债投资展望： 30年国债：截至11月30日，30年国债和10年国债利差为34BP，处于历史较低水平。从国内经济数据来看，10月经济下行压力继续增加。我们测算的10月国内GDP同比增速约4.2%，增速较9月回落1.1%。通胀方面，10月CPI为0.2%，PPI为-2.1%，通缩风险依存。我们认为，当前债市低位震荡概率更大。一方面，去年四季度以来的经济企稳，主要来自于中央加杠杆的托底。考虑到今年四季度增发国债的概率较低，预计四季度政府债券融资增速继续回落，四季度国内经济依然承压。另一方面，利率绝对水平偏低，市场对利好因素有所脱敏，近期投资者情绪转弱。另外30-10利差也处于短期合理位置，预计两者利差修复告一段落。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 20年国开债：截至11月30日，20年国开债和20年国债利差为12BP，处于历史极低位置。从国内经济数据来看，10月经济下行压力继续增加。我们测算的10月国内GDP同比增速约4.2%，增速较9月回落1.1%。通胀方面，10月CPI为0.2%，PPI为-2.1%，通缩风险依存。我们认为，当前债市低位震荡概率更大。一方面，去年四季度以来的经济企稳，主要来自于中央加杠杆的托底。考虑到今年四季度增发国债的概率较低，预计四季度政府债券融资增速继续回落，四季度国内经济依然承压。另一方面，利率绝对水平偏低，市场对利好因素有所脱敏，近期投资者情绪转弱。考虑到债市短期震荡为主，预计20年国开债品种利差也将窄幅震荡。 相关研究报告 《转债市场周报-权益回调中展现“退可守”属性》——2025-11-23《公募REITs周报（第43期）-周度普跌，换手率走低》——2025-11-23《超长债周报-超长债收益率小幅上行》——2025-11-23《超长债周报-经济放缓，超长债横盘震荡》——2025-11-16《公募REITs周报（第42期）-小幅回暖，跑赢含权指数》——2025-11-16 一级发行：上周超长债发行量激增。和上上周相比，超长债总发行量大幅上升。 成交量：上周超长债交投非常活跃。上周超长债交投活跃度保持平稳。收益率：上周A股连续反弹，万科展期一度拖累债市情绪，周五传六大行停售五年期大额存单，并调降三年期存款产品利率，国内降息预期升温债市小幅反弹，全周来看债市先抑后扬，超长债继续下跌。 利差分析：上周超长债期限利差走平，绝对水平偏低。上周超长债品种利差缩窄，绝对水平偏低。 风险提示：海外市场动荡，全球不确定性上升。 内容目录 每周评述......................................................................4超长债复盘............................................................................4超长债投资展望........................................................................4超长债基本概况................................................................4一级市场......................................................................5每周发行..............................................................................5本周待发..............................................................................6二级市场......................................................................7成交量................................................................................7收益率................................................................................8利差分析.............................................................................1030年国债期货........................................................................11风险提示.....................................................................12 图表目录 图1：超长债存量（按品种划分）............................................................5图2：超长债存量（按剩余期限划分）........................................................5图4：近一个月超长债发行量（按品种划分）..................................................6图5：近一个月超长债发行量（按期限划分）..................................................6图6：超长债成交额及占比（周）............................................................7图7：超长国债成交额及占比（周）..........................................................7图8：超长地方政府债成交额及占比（周）....................................................8图9：超长政策性银行债成交额及占比（周）..................................................8图10：2022年以来主流超长债月度成交额.....................................................8图11：2022年以来主流超长债月度成交额占比.................................................8图12：超长债收益率及变动.................................................................9图13：30年国债活跃券25超长特别国债02（2500002.IB）走势.................................9图14：30年国债活跃券24特国01（019742.SH）价格走势......................................9图15：20年国开债活跃券21国开20收益率走势..............................................10图16：50年国债活跃券25超长特别国债03（2500003.IB）收益率走势..........................10图17：超长债期限利差走势................................................................10图18：20年铁道债、国开债、地方政府债和国债利差走势......................................11图19：国开债和同期限国债利差走势........................................................11图20：30年国债期货主力合约TL2603走势...................................................11 表1：本周待发超长债......................................................................6 每周评述 超长债复盘 上周A股连续反弹，万科展期一度拖累债市情绪，周五传六大行停售五年期大额存单，并调降三年期存款产品利率，国内降息预期升温债市小幅反弹，全周来看债市先抑后扬，超长债继续下跌。成交方面，上周超长债交投活跃度保持平稳，交投非常活跃。利差方面，上周超长债期限利差走平，品种利差缩窄。 超长债投资展望 30年国债：截至11月30日，30年国债和10年国债利差为34BP，处于历史较低水平。从国内经济数据来看，10月经济下行压力继续增加。我们测算的10月国内GDP同比增速约4.2%，增速较9月回落1.1%。通胀方面，10月CPI为0.2%，PPI为-2.1%，通缩风险依存。我们认为，当前债市低位震荡概率更大。一方面，去年四季度以来的经济企稳，主要来自于中央加杠杆的托底。考虑到今年四季度增发国债的概率较低，预计四季度政府债券融资增速继续回落，四季度国内经济依然承压。另一方面，利率绝对水平偏低，市场对利好因素有所脱敏，近期投资者情绪转弱。另外30-10利差也处于短期合理位置，预计两者利差修复告一段落。 20年国开债：截至11月30日，20年国开债和20年国债利差为12BP，处于历史极低位置。从国内经济数据来看，10月经济下行压力继续增加。我们测算的10月国内GDP同比增速约4.2%，增速较9月回落1.1%。通胀方面，10月CPI为0.2%，PPI为-2.1%，通缩风险依存。我们认为，当前债市低位震荡概率更大。一方面，去年四季度以来的经济企稳，主要来自于中央加杠杆的托底。考虑到今年四季度增发国债的概率较低，预计四季度政府债券融资增速继续回落，四季度国内经济依然承压。另一方面，利率绝对水平偏低，市场对利好因素有所脱敏，近期投资者情绪转弱。考虑到债市短期震荡为主，预计20年国开债品种利差也将窄幅震荡。 超长债基本概况 存量超长债余额24.3万亿。截至11月30日，剩余期限超过14年的超长债共243,416亿（不包括资产支持证券和项目收益票据），占全部债券余额的15.1%。 地方政府债和国债是超长债的主要品种。按品种来看，国债65,243亿，占比26.8%；地方政府债165,015亿，占比67.8%；政策性金融债4,647亿，占比1.9%；政府机构债券4,010亿，占比1.6%；商业银行次级债935亿，占比0.4%；公司债848亿，占比0.3%；企业债139亿，占比0.1%，中票2,511亿，占比1.0%，私募债58亿，占比0.0%，定向工具10亿，占比0.0%。 30年品种占比最高。按