美元债双周报（25年第47周）：经济数据陆续发布，降息预期大幅抬升

弱于大市 经济数据陆续发布，降息预期大幅抬升 核心观点 行业研究·海外市场专题 美国9月PPI核心通胀继续放缓。11月25日周二，美国劳工统计局公布因政府停摆而延迟的的报告，数据显示显示核心通胀持续放缓。9月PPI环比上涨0.3%符合预期，主要受能源和食品价格推动；但剔除这两项的核心PPI环比仅涨0.1%，不及预期的0.2%。同比方面，核心PPI上涨2.6%，创2024年7月以来新低。企业为避免客户流失，面对关税压力正克制涨价幅度。尽管整体通胀因能源食品有所回升，但核心数据的降温为美联储的政策决策增加了新的复杂考量。 美股 弱于大市·维持 证券分析师：王学恒证券分析师：徐祯霆010-88005382010-88005494wangxueh@guosen.com.cnxuzhenting@guosen.com.cnS0980514030002S0980522060001 9月零售销售数据显示消费动能明显减弱，汽车销售成主要拖累。9月零售销售环比仅增0.2%，不及预期的0.4%，显示消费动能明显减弱。尽管连续四个月正增长，但增速显著放缓。受电动汽车税收抵免到期影响，汽车销售成主要拖累，电子与服装等可选消费也普遍走弱。仅加油站及个护商店维持增长。虽然实际零售额同比仍具韧性，但核心数据疲软及内生动力不足的信号，结合近期就业市场放缓，这份弱于预期的数据可能为美联储考虑降息提供更多依据。 新美联储主席人选或在圣诞前宣布，热门候选人主张12月降息。11月25日，美国财政部长斯科特·贝森特表示，美国总统特朗普极有可能在今年圣诞节前，提名美联储主席鲍威尔的继任者。鲍威尔当前任期将于2026年5月结束，但特朗普此前已多次公开批评其货币政策并要求辞职。而下一届联储主席热门候选人沃勒表示，他主张在12月降息。他指出，最新数据显示劳动力市场依然疲软，不过一旦明年1月收到大量经济数据后，美联储大概可以采取“逐次会议”决定的方式。与此同时，旧金山联储主席戴利也表示支持美联储在下月会议上降息，理由是她认为就业市场突然恶化的可能性更大，且比通胀飙升更难管理。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《美股市场速览-价格快速修复，业绩预期平稳》——2025-11-30《美股市场速览-多数行业承压，盈利预测向好》——2025-11-23《美股市场速览-资金减速流出，行业分化显著》——2025-11-16《美元债双周报（25年第45周）-美国政府重启在即，美元流动性压力有望缓解》——2025-11-10《美股市场速览-价格分化回调，业绩稳步上修》——2025-11-09 美债市场显著回暖，主要受美联储降息预期重燃推动。因美联储官员陆续发表鸽派言论，市场对12月降息的押注大幅反弹至约86%（此前一度低至29%），市场定价已跨过历史上通常预示采取行动的80%门槛，带动美债收益率全线下行，10年期利率降至4.02%，2年期美债利率降至3.47%。 投资建议：基于宏观数据疲软及美联储官员鸽派言论，12月降息概率已飙升至86%，建议策略从防御转向积极锁定收益。核心配置方面，鉴于短端利率快速下行，建议抓紧窗口期超配2-5年期美债，兼顾锁定高票息与享受降息带来的资本利得。久期控制上，受财政赤字压力及通胀反复隐忧影响，长端利率下行空间依然受限，不宜激进追涨超长久期。需警惕降息预期兑现后的利多出尽回调风险，以及新任联储主席提名带来的政策变数。 重要事件与数据方面，未来两周建议重点关注11月CPI数据，以及圣诞前新任美联储主席提名人选及其政策倾向。 风险提示：美国经济和货币、财政、贸易政策的不确定性。 内容目录 美债基准利率..................................................................5美国宏观经济与流动性..........................................................6汇率..........................................................................9中资美元债...................................................................10调级行动.....................................................................11风险提示.....................................................................12 图表目录 图1：2年期与10年期美债利率..............................................................5图2：美债收益率曲线......................................................................5图3：各期限美债竞标倍数..................................................................5图4：2-30年期美债发行中标利率............................................................5图5：美债月度发行额......................................................................5图6：联邦基金利率期货市场隐含的降息预期..................................................5图7：美国通胀同比走势....................................................................6图8：美国联邦政府年度累计财政赤字（财年）................................................6图9：美国经济意外指数....................................................................6图10：美国ISMPMI........................................................................6图11：美国消费者信心指数.................................................................6图12：美国金融条件指数...................................................................6图13：美国房屋租金增速...................................................................7图14：美国申领失业金人数.................................................................7图15：美国时薪同比增速...................................................................7图16：美国非农就业数据...................................................................7图17：美国房地产新屋获批、开工、销售量同比增速...........................................7图18：美国个人消费支出同比增速...........................................................7图19：美国盈亏平衡率通胀预期.............................................................8图20：美国新增ADP就业人数...............................................................8图21：非美货币近1年走势.................................................................9图22：非美货币近两周变化.................................................................9图23：中美主权债利差.....................................................................9图24：美元指数与10年期美债利率..........................................................9图25：美元指数与人民币指数...............................................................9图26：美元兑人民币1年期锁汇成本变化.....................................................9图27：中资美元债回报率2023年以来走势（分级别）.........................................10图28：中资美元债回报率2023年以来走势（分行业）.........................................10图29：投资级中资美元债收益率和利差走势..................................................10图30：高收益级中资美元债收益率和利差走势................................................10图31：近两周回报（分级别）..............................................................10图32：近两周回报（分行业）..............................................................10 表1：近两周中资美元债发行人调级行动.....................................................11 美债基准利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：CME，国信证券经济研究所整理 美国宏观经济与流动性 资料来源：彭博，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：彭博，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：彭博，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 汇率