拟间接控股SHM增加存储产品线，多元布局打开成长空间

普冉股份（688766.SH） 拟间接控股SHM增加存储产品线，多元布局打开成长空间 核心观点 公司研究·财报点评 电子·半导体 3Q25公司营收实现同环比增长。公司主要从事非易失性存储器芯片及基于存储芯片的衍生芯片的设计与销售。1-3Q25随着“存储+”系列产品加速推出，公司实现营收14.33亿元（YoY+4.89%）；25年存储行业呈现前低后高趋势，受产品价格及成本、存货跌价准备和研发投入增加等因素影响，1-3Q25归母净利润0.59亿元(YoY-73.73%)同比下降。3Q25公司单季度实现营收5.27亿元(YoY+11.94%,QoQ+5.24%)， 扣 非 归母 净 利 润0.1亿 元(YoY-86.28%，QoQ+35.69%)，毛利率28.14%(YoY-4.51pct，QoQ-2.54pct)，预计后续随存储行业回暖，产品价格修复，毛利率有望改善。 证券分析师：胡慧021-60871321huhui2@guosen.com.cnS0980521080002 证券分析师：胡剑021-60893306hujian1@guosen.com.cnS0980521080001 证券分析师：张大为021-61761072zhangdawei1@guosen.com.cnS0980524100002 证券分析师：叶子0755-81982153yezi3@guosen.com.cnS0980522100003 证券分析师：李书颖0755-81982362lishuying@guosen.com.cnS0980524090005 证券分析师：詹浏洋010-88005307zhanliuyang@guosen.com.cnS0980524060001 3Q25存储产品单季度出货量同比上升，大容量NORFlash等产品加速放量。公司NORFlash产品通过SONOS与ETOX工艺互补，产品实现全容量系列覆盖，客户在消费电子基础上拓展工业、白电、PC、通讯和汽车等领域，大容量产品逐步起量。EEPROM产品在摄像头领域份额稳步提升，拓展三表智慧化、汽车电子等应用，SPD及TS产品在客户端稳步推进。25年下半年存储行业回暖，预计随行业修复，公司存储产品业务有望环比提升。 基础数据 3Q25“存储+”产品单季度出货量同比上升，MCU客户份额加速提升。基于公司存储器设计优势，公司MCU产品成本与性能具备竞争力，通过料号与生态扩展，公司MCU产品在消费电子、工控等应用领域持续拓宽，客户数量与份额加速提升。此外，公司Driver产品通过与EEPROM产品线协同导入众多品牌手机客户；与MCU协同，推动MCU在电机市场份额持续拓展。 拟间接控股SkyHighMemoryLimited，增加2DNAND产品线。公司拟以现金1.44亿元收购珠海诺亚长天存储技术有限公司31%股权，交易完成后公司将间接控股其全资子公司SkyHighMemoryLimited（SHM）。SHM为2DNAND、SLCNAND、eMMC、MCP等高性能存储产品龙头，拥有韩国、日本工程中心及全球销售网络，25年1-8月实现营收6.87亿元、净利润4749万元。预计本次交易后，SHM将补齐公司存储产品线，拓宽公司海外销售网络，公司有望成为2DNAND领先企业。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 投资建议：我们看好公司“存储+”多元布局与新增产品线的成长空间，预计2025-2027年归母净利润1.14/3.51/4.29亿元，当前股价对应25-27年PE162/53/43倍，给予“优于大市”评级。 风险提示：下游客户需求不及预期；产品线扩展不及预期。 普冉股份：高性能存储器设计企业 公司目前主营业务为非易失性存储器芯片及基于存储芯片衍生芯片的设计与销售，主要产品包括：NORFlash和EEPROM两大类非易失性存储器芯片、微控制器芯片以及模拟产品。公司是国内NORFlash和EEPROM的主要供应商之一，在此基础上，公司实施“存储+”战略，拓展微控制器及模拟芯片领域以实现多元化发展。其中非易失性存储器芯片属于通用型芯片（包括NORFlash和EEPROM），可广泛应用于手机、计算机、网络通信、家电、工业控制、汽车电子、可穿戴设备和物联网等领域。微控制芯片（Micro Control Unit，简称MCU）广泛应用于智能家电、可穿戴设备、物联网、计算机网络、玩具、安防等消费类及各类工业控制、车载领域；模拟产品主要为音圈马达驱动芯片（VoiceCoilMotorDriver，简称VCMDriver），主要用于手机摄像头、安防摄像头、运动相机和儿童手表等有防抖需求的领域。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 存储产品是公司主力产品（包含NORFlash及EEPROM），1H25实现收入6.73亿元（占74%）。NORFlash主要功能是数据的存储和读取，公司NORFlash产品采用电荷俘获（SONOS）及浮栅（ETOX）工艺结构，目前可提供512Kbit到1Gbit容量的系列产品，覆盖1.1V-3.6V的操作电压区间，具备低功耗、高可靠性、快速擦除和快速读取的优异性能。SONOS工艺为公司优势领域，相比行业主流工艺制程50nm-55nm，公司40nmSONOS工艺制程下已实现4Mbit到128Mbit容量的全系列产品量产，技术水平处于行业内领先，成本相比同行具备竞争力。此外，公司拓展浮栅（ETOX）工艺以覆盖中大容量为主、中小容量为辅的系列产品，与SONOS工艺形成互补。目前公司ETOX工艺产品55nm及50nm制程已实现4Mbit-1Gbit全容量系列产品量产出货；未来随着大容量市场快速导入，汽车电子领域加速拓宽，该产品线有望加速增长。 EEPROM是非易失性存储器芯片，相较于NORFlash容量更小、擦写次数高，因此适用于各类电子设备的小容量数据存储和反复擦写的需求。公司目前已覆盖2Kbit-4Mbit容量，操作电压1.2V-5.5V的系列产品。产品从消费类应用逐步向工业控制和车载等领域拓展：一方面，公司EEPROM工控应用占比显著提升；另一方面，公司车载产品在车身摄像头、车载中控、娱乐系统等应用实现了海内外客户的批量交付，汽车电子占比持续提升。此外，SPD（SerialOutlineDIMM，串行存在检测，一种访问内存模块有关信息的标准化方式）产品线顺利量产出货并于重点客户验证，未来随着产品推广，SPD产品将一定程度受益于DDR5内存模组渗透率的提升。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所 “存储+”系列芯片是公司多元拓展方向，1H25公司实现收入2.33亿元，同比上升35.62%。主要产品包含MCU产品和模拟产品：MCU产品基于公司自有设计存储器优势，布局ARMCortex-M内核系列32位通用型MCU产品。截止2024年末公司已成功量产5大产品系列、百余款MCU产品，覆盖55nm、40nm工艺制程，逐步导入消费电子、工业控制等应用。模拟产品包括音圈马达驱动芯片，主要用于控制音圈马达来实现自动聚焦功能，应用于手机摄像头、安防摄像头、运动相机和儿童手表等有防抖需求的领域。 公司核心团队在技术研发、市场销售、工程管理等领域均有丰富经验。公司创始团 队 和 技 术 团 队 曾 经 在NEC、 华 虹NEC、 中 芯 国 际 、Integrated DeviceTechnology,Inc.（IDT）、旺宏、SiliconStorageTechnology,Inc.、SONY、瑞萨等国内外知名公司有多年研发和管理经历，核心技术人员平均工作超过十五年，具备深厚的IDM、Foundry和Fabless行业经验。 2020-2024年公司收入CAGR约为26%，1-3Q25营收同比增长5%。受益于公司持续拓展市场份额，3Q25公司单季度实现营收5.27亿元(YoY+11.94%，QoQ+5%)，创单季度历史新高。此前，1H25公司实现存储系列芯片营业收入6.73亿元，受存储景气度影响同比下降6.98%，进入3Q25，存储周期逐步回暖，存储产品价格有望重回上升通道；此外，“存储+”系列芯片保持快速拓展，1H25营业收入2.33亿元，同比上升35.62%，客户数量持续增加。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 2020-2024年扣非净利润CAGR约为35%。存储受行业景气度波动较大，受终端消费市场需求量恢复放缓影响，25年前期公司部分产品市场价格面临一定压力影响毛利率，产品成本也受到历史库存采购成本不同的影响整体略微有所上升，费用投入有所增加。进入4Q25，随着利基存储产品价格修复，存储周期上行，公司盈利能力有望进入改善阶段。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 研发投入持续增加，3Q25产品出货量同比上升。1-3Q25随着公司人员规模尤其是研发人员团队扩大，随着各项研发项目推进，研发费用、管理费用和销售费用同比增长2843.05万元。在存储芯片部分，3Q25实现出货量同比增长，预计NorFlash价格上涨有望带动公司毛利率持续环比改善。在“存储+”芯片部分，MCU产品及Driver等新产品推出，3Q25亦实现出货量同比增长。 拟间接控股SkyHighMemoryLimited，增加2DNAND产品线。近期，公司发布公告拟以现金1.44亿元收购珠海诺亚长天存储技术有限公司31%股权，交易完成后公司将持有诺亚长天51%股权，实现对诺亚长天的控股，并间接控股其全资子公司SkyHighMemoryLimited（SHM）。SHM为2DNAND、SLCNAND、eMMC、MCP等高性能存储产品龙头，拥有韩国、日本工程中心及全球销售网络，25年1-8月实现营收6.87亿元、净利润4749万元。预计本次交易后，SHM将补齐公司存储产品线，拓宽公司海外销售网络，公司有望成为2DNAND领先企业。 盈利预测 目前公司业务矩阵主要包括存储系列芯片与“存储+”系列芯片，参考公司25年前三季度情况，业务收入预期如下： 存储系列芯片：主要包含NORFlash产品与EEPROM产品。公司NORFlash产品采用电荷俘获（SONOS）及浮栅（ETOX）工艺结构，覆盖512Kbit到1Gbit容量的系列产品，主要应用领域品应用领域集中在蓝牙、IOT、BLE、AMOLED、工业控制等相关市场。目前公司中大容量产品加速拓展，NOR Flash产品收入26-27年有望保持稳步增长。公司EEPROM产品主要用于消费电子、工业控制和车载领域的应用，随着工业控制应用、汽车电子产品营收占比持续提升，预计EEPROM产品有望保持加速增长。考虑25年存储行业前低后高趋势，当前利基存储产品开启涨价，公司产品份额及应用场景拓宽，我们预计25-27年公司存储产品收入有望实现14.93/18.05/21.34亿元，对应毛利率33.41%/35.41%/36.61%。 “存储+”系列芯片：主要包括MCU和音圈马达驱动芯片。公司MCU产品基于存储器工艺优势具备成本及性能竞争力，产品主要应用于智能家居、小家电、BMS、无人机、驱动电机、逆变器、电子烟等下游领域，份额加速提升。此外，公司音圈马达驱动芯片主要应用于手机摄像头模组等领域，随着运动相机等应用拓宽，高附加值产品扩展，该产品线有望保持稳定增长。结合公司1-3Q25经营情况，预计25-27年 该 部 分收 入约5.26/7.38/10.36亿 元， 对 应 毛 利 率29.13%/30.13%/30.63%。 综上所述，预计公司2025-2027年营收分别为20.18/25.43/31.70亿元，同比+12%/26%/25%，综合毛利率为31.61%/33.20%/34.02%。 未来3年业绩预测 研发费率：随着公司产品放量收入增长，我们认为研发费率将逐步下降，假设202