更新报告：新的推广策略开始见效；预计未来市场份额和EBITDA将能继续提升

买入 2025年11月26日 新的推广策略开始见效；预计未来市场份额和EBITDA将能继续提升 王柏俊852 2532 1915Patrickwong@firstshanghai.com.hk ➢25年第三季度业绩概况：净收益同比增长7.3%,环比增长6.1%,到19.0亿美元（恢复到2019年的90%）。贵宾业务同比减少16.3%，环比减少5.2%（此业务恢复到19年同期的34%），中场业务业务同比增长12.1%，环 比增长9.0%（ 高端 中场同 比增长6.3%，环比增 长10.8%；大众中场同比增长18.6%，环比增长7.3%)；受益于伦敦人名汇娱乐场的投入）。零售业务方面：毛收入和经营利润分别同比增长4.0%/4.6%，环比增长4.0%/3.7%。酒店入住率为96.8%,平均价格为230美元。经调整EBITDA同比增长2.7%，环比增长6.2%到6.0亿美元（恢复到19年同期的80%;台风对EBITDA负面的影响约为20百万美元）。EBITDA率同比减少1.4个百分点，环比持平到31.6%。季度净利润同比增长1.5%，环比增长27.1%到2.7亿美元。总体业绩表现良好 ； 中 场 和 博 彩 机 的 市 场 份 额 回 升 到25.4%（ 同 比+0.5%， 环 比+1.4%）。集团持有现金约11.3亿美元,净负债减少1.5亿到57.9亿美元。 主要数据 行业博彩和娱乐股价19.63港元目标价25.11港元(+27.9%)股票代码1928已发行股本80.93亿股市值1588亿港元52周高/低22.50/11.70港元每股净现值0.99港元主要股东LVS Sands Corp73.4% ➢各娱乐场的表现：澳门威尼斯人、伦敦人、巴黎人、澳门四季酒店及百利宫娱乐场、澳门金沙的收入分别为692百万美元、686百万美元、218百万美元、206百万美元及72百万美元;其经调整EBITDA分别为242百万美元、219百万美元、53百万美元、102百万美元、8百万美元（分别恢复到2019年同期的71%、130%、44%、136%、15%）。 ➢其他要点：受益于伦敦人第二期的全面投入服务和新的推广策略，集团的市场份额已有所回升。随着行业的增长和伴随着集团的新策略，预计市场占有率和EBITDA将能继续提升。短期来看，预计集团的EBITDA将能达27-28亿美元。过去几个月，贵宾板块的增长主要是受益于超级贵宾客户的出现和市场流动性的增加。集团也重新开展中介人业务；但其利润率还是较低，其博彩收入占比也大概在12-15%左右。博彩旁边投注的参与度还是较低，但在提升中，而且对赢率是有正面帮组。中场业务的智能赌台已安装好，贵宾业务的安装将逐步完成。集团重视股东回报，期内回购了3.4亿美元的股份，持股比例提升到74.76%。 ➢维持买入评级,目标价25.11港元:25年第三季度业绩良好。随着伦敦人第二期的投入及新的推广活动政策的执行，我们相信集团的收入和利润将能继续提升。集团作为澳门最大规模综合娱乐度假村的经营者,在中场和非博彩领域拥有领先地位；我们对集团的长期发展充满信心。我们维持买入评级，目标价为25.11港元,对应2025年12倍EV/EBITDA。 ➢风险因素：我们认为以下是一些比较重要的风险:宏观不确定性、访澳的需求低于预期、伦敦人项目的表现低于预期、政策的风险。 附录1：主要财务报表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 3-本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放©2025第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。