光伏组件修复，储能放量在即

2025-11-26 吴念峻,于夕朦,张磊长城证券 GHK

核心观点：公司2025年前三季度业绩承压，但组件业务逐步减亏，运维和储能业务展现增长潜力，整体呈现修复态势。
业绩表现：2025年前三季度营收499.7亿元，同比降20.87%；归母净利润-42.0亿元。单季度来看，Q3营收189.14亿元，同比降6.27%，环比增13.12%；归母净利润-12.83亿元，亏损环比减幅收窄；Q3毛利率4.49%，净利率-6.83%，环比改善。
组件业务：Q3海外出货占比约60%，产业链反内卷及价格回暖支撑ASP提升，实现减亏。
运维业务：天合富家运维电站规模超16GW，轻资产模式切入电站运营，未来有望呈倍数级增长。
储能业务：明确以海外高毛利市场为核心，实现电芯100%自供，海外订单超10GWh，明年目标出货量翻番。
投资建议：预计2025-2027年营收分别为735.7亿元、893.14亿元、1033.19亿元；归母净利润分别为-49.66亿元、9.95亿元、26.5亿元；EPS分别为-2.12、0.42、1.13元；对应2026-2027年PE倍数分别为42.1、15.8X，维持“增持”评级。
风险提示：光储装机不及预期、原材料成本波动、海外汇兑、行业竞争加剧等。