研究周报-绿色金融与新能源

国泰君安期货研究周报-绿色金融与新能源 观点与策略 镍：累库节奏稍有放缓，宏观与消息短线扰动2不锈钢：钢价承压低位震荡，但下方想象力有限2工业硅：仓单去化，盘面底部支撑明显11多晶硅：临近注销期，关注近月合约11碳酸锂：月末下游补库、矿山复工预期，多空博弈加剧20 2025年11月23日 镍：累库节奏稍有放缓，宏观与消息短线扰动 不锈钢：钢价承压低位震荡，但下方想象力有限 张再宇投资咨询从业资格号：Z0021479zhangzaiyu@gtht.com 报告导读： 沪镍基本面：累库节奏稍有放缓，宏观与消息短线扰动。盘面承压逻辑以精炼镍累库矛盾和湿法投产预期压制，叠加宏观情绪影响。从边际来看，耐腐合金需求承压，叠加市场普遍预期隐性补库放缓，且镍合金端使用镍铁取代镍板的比例有所提高，累库矛盾仍然存在，但是价格承压下行后，火法利润遭重，11月国内精炼镍排产环降5%至31580吨，整体累库边际放缓，向下驱动暂时稍有减弱。不过，远端低成本湿法路径供应增加的预期未改，即中间品环节湿法出清火法的长线逻辑或仍有拖累。从宏观与消息面看，美联储偏鸽派言论提振预期，市场预期的12月降息概率月内跌幅回升了一半。同时，印尼扰动层出不穷，部分镍湿法项目短期内受安全检查影响，将降负荷生产以清理尾矿渣库，12月影响产量约6000镍金属吨，叠加印尼在矿端频繁出现治理动作。此外，印尼政府敦促企业于10月1日至11月15日线上重新提交2026年RKAB预算，而过渡条款在一定程度上缓和了极端风险，但市场仍然可能因为担忧而增加一定备货，增强镍矿下方托底的逻辑。印尼能矿部也表示对明年或可能削减配额，在未看到印尼关于审批进展的下一步动作之前，低位追空存在风险。因此，整体而言，长线湿法出清火法的逻辑固然存在，叠加精炼镍需求疲软，镍价向上空间仍然受到限制，但是短线在还未开始实质性出清的时候，宏观边际改善，叠加消息面共振支撑，短线或出现一定修复的可能，重点关注印尼消息的后续进展。 不锈钢基本面：不锈钢基本面偏弱，下方想象力亦有限。在宏观边际影响的角度，纽约联储主席威廉姆斯和美联储理事米兰发表鸽派言论，市场预期的12月降息概率月内跌幅回升了一半。从基本面来看，现实走入淡季，上游库存绝对量偏高，终端制造业投资增速下移，地产后周期消费仍显疲软，终端补贴政策效益递减，弱需求导致市场悲观情绪偏重，采购仍然较为谨慎，且12和1月到期仓单较多，整体基本面缺乏上行驱动。同时，由于供应弹性饱满，不锈钢向上缺乏想象空间。从供需平衡来看，在不锈钢转为低估值后，供需由供强需弱转向供需双弱，呈现轻微过剩，但过剩幅度较往年明显收敛。从成本角度来看，镍铁重新回到累库，镍铁端让利给下游钢厂，矛盾在镍铁环节积累，市场成交回落至880元/镍附近，但是参照镍铁成本曲线，下方空间已难言广阔，不锈钢盘面再低位追空的性价比不高。同时，不锈钢亦存在对印尼政策的担忧，近期印尼在2026年的配额量级尚不明确，印尼能矿部也表示对明年或可能削减配额，低位追空存在一定的风险。因此，不锈钢或呈现基本面偏弱施压，而下方想象力有限的格局，同时关注印尼政策风险。 库存跟踪： 1）精炼镍：中国社会库存减少1099吨至53144吨，其中，仓单库存减少1242吨至33785吨；现货 库存增加143吨至15589吨，保税区库存持平至3770吨。LME镍库存增加1860吨至253950吨。 2）新能源：11月14日SMM硫酸镍上游、下游、一体化产线库存天数月环比变化0、+1、0至4、9、7天；11月14日前驱体库存月环比变化-0.6至12.3天；11月13日三元材料库存月环比变化-0.2至6.9天。 3）镍铁-不锈钢：10月31日SMM镍铁库存30225吨，月同/环比增加+3%/+2%。10月SMM不锈钢厂库157.4万吨，月同/环比+9%/3%；2025年11月20日，钢联不锈钢社会总库存1071733吨，周环比增0.11%。其中，冷轧不锈钢库存总量621623吨，周环比减1.51%，300系不锈钢库存总量658798吨，周环比减0.17%。 市场消息： 1）9月12日钢联资讯：因违反林业许可证规定，印尼林业工作组接管PT Weda Bay Nickel超过148公顷矿区。印尼政府将负责管理该区域，并对该公司处以罚款。该矿区位于北马鲁古省哈马黑拉岛，今年已通过的RKAB镍矿批复量级达4200万湿吨，其中包括1000万吨湿法矿，总矿区占地4.7万公顷，包含15个矿点，印尼林业工作组接管区域占总矿区面积0.3%，预计影响镍矿产量约600金属吨/月。 2）据外媒报道，中国暂停了一项针对从俄罗斯进口的铜和镍的非官方补贴。 3）根据钢联9月22日资讯，印尼能源和矿产资源部通过矿产和煤炭总局正式对印度尼西亚各地区的190家采矿公司实施制裁。暂停是因为这些公司没有按照适用的规定提供索赔和退款担保，尽管之前已经发出了三次行政警告，但一旦公司立即提交索赔计划文件，并将索赔担保放到2025年，自动制裁将被取消。 4）根据钢联10月9日资讯，印尼能矿部于9月30日发布《关于矿产和煤炭采矿业务活动工作计划和预算的编制、提交和批准程序以及活动执行报告程序》的第17号（2025年）能矿部部长令。按照法规要求，来年的矿山RKAB的审批计划预计是在今年11月15日之前通过，如部长或审核人未通过线上系统通知审批结果，也将在11月15日自动通过；但考虑到线上系统的集成需要6个月时间，根据过渡条款，如果2026年RKAB重新调整已在线上系统通过申请，且在本年度结束时尚未获得批准，则在本部长令生效前由部长或省长批准的2026年RKAB仍可参考并用作勘探或生产运营活动的基础，直至2026年3月31日。 5）根据公开信息，美国总统特朗普当地时间10月10日在社交媒体上发文宣称，或将从11月1日起，对中国额外征收100%的关税，并对“所有关键软件”实施出口管制。 6）印度尼西亚政府已通过OSS平台暂停发放新的冶炼许可证。这项限制措施特别针对计划生产Nickel matte、混合氢氧化物沉淀物（“MHP”）、铁镍（“FeNi”）和镍生铁（“NPI”）的项目——这些产品统称为“受限制产品”。 7）根据SMM资讯，印尼工业园区加强安全生产检查，部分镍湿法项目短期内生产或将受到影响，将降负荷生产以清理尾矿渣库，12月影响产量约6000镍金属吨。 8）11月21日，纽约联储主席约翰·威廉姆斯（John Williams）和美联储理事斯蒂芬·米兰（Stephen Miran）发表鸽派言论，促使投资者上调12月降息25个基点的概率。 (正文) 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 2025年11月23日 工业硅：仓单去化，盘面底部支撑明显 多晶硅：临近注销期，关注近月合约 张航投资咨询从业资格号：Z0018008zhanghang2@gtht.com 报告导读： 本周价格走势：工业硅盘面价格先涨后跌，现货价格上涨；多晶硅盘面先涨后跌，现货报价稳定 工业硅运行情况：本周工业硅盘面先涨后跌，周中市场交易有机硅股票好转带来的乐观预期，但周五受宏观商品影响亦同步回落，周五收于8960元/吨。现货市场价格上涨，SMM统计新疆99硅报价9000元/吨（环比+150），内蒙99硅报价9150元/吨(环比+50)。 多晶硅运行情况：本周多晶硅盘面先涨后跌，市场交易平台公司、政策等叙事，盘面再次上涨抬升，但周五亦有所回落，周五盘面收于53360元/吨。多晶硅现货市场来看，上游报价持续坚挺，关注下游补库的实际成交价格。 供需基本面：工业硅本周行业库存累库；多晶硅上游库存累库 工业硅供给端，周度行业库存小幅累库。据咨询商统计，本周西南地区及新疆地区开工减少，甘肃开工小增，整体周产环减。具体而言，西南地区10月底开始逐步减产，按照枯水期电价折算西南枯水期成本在10000-10500元/吨，此将会带来进一步的减产预期，本轮云南地区减产幅度超出市场预期，供应边际减量较明显。月度来看，11月份上游环节西南减产幅度增加，虽新疆部分工厂有复产但相较于西南减产体量较少，使得整体11-12月产量环比减少。库存来看，本周期货仓单环比上周减少1.1万吨。SMM统计本周社会库存累库0.2万吨，厂库库存累库0.5万吨，整体行业库存累0.7万吨，后续关注期货仓单的注册情况。 工业硅需求端，下游需求刚需偏弱格局。多晶硅视角，短期硅料周度排产依旧高位，不过进入西南枯水期硅料环节逐步减产，亦减少对工业硅的采购需求。有机硅端，本周有机硅周产抬升。本周，有机硅单体企业实控人开会，据称有机硅企业联合于12月起减产挺价，不过偏自律行为，实际落地性仍有待核实。考虑到当下需求淡季、有机硅库存偏高，挺价逻辑尚难走顺。铝合金端，近期铝厂对工业硅采购维持刚需节奏，下单策略紧随工业硅期货价格走势。出口市场，据铁合金资讯，维持稳定运行，部分出口贸易商有释放采购订单，采购量有限。在海外客户压价和国内市场内卷中，出口单价格很难有回升。 多晶硅供给端，短期周度产量环比小增。11月起，西南头部工厂有所减产，预计排产将回落至11-12万吨。库存视角，SMM统计本周硅料厂家库存累库，下游拿货相对偏缓慢。成本来看，按照行业协会指导价，多晶硅平均完全成本在5.089万元/吨。本周盘面在此位置具备较强的支撑性。 多晶硅需求端，硅片排产周环比减少。短期硅片库存相对偏低，据咨询商统计硅片11月份排产环比减少，主要系终端需求回落影响，部分规格的硅片价格下跌回落。就签单情况而言，目前硅片价格持续性下跌，意愿接现货价格亦有降低，关注后续签单的情况。 后市观点：工业硅仓单整体去化，盘面底部夯实；多晶硅临近集中注销，关注仓单情况 工业硅仓单去化，盘面底部支撑夯实。供需而言，供应端西北工厂具备复产预期，虽部分抵消西南地区减产但整体供给仍会下降，预计11月起供给端环比减少。需求端而言，需求端多晶硅11月起排产下降，有机硅刚需采购，但整体工业硅需求边际回落。整体来看，基本面呈供需双弱状态，但核心需要关注有机硅企业是否如期进行联合减产。短期，期货仓单持续性去化，致使盘面底部具备一定支撑性，后续若仓单并无出现大量超预期注册，则盘面的抗跌性更加夯实。盘面上涨回调后，以偏多思路对待，考虑盘面下跌后仓单去化较多，以逢低布多策略为主。此外，有机硅联合减产较为关键，但考虑目前有机硅需求淡季及库存高位，