研究周报-绿色金融与新能源

国泰君安期货研究周报-绿色金融与新能源 观点与策略 镍：镍矿支撑火法成本，精炼累库亦未兑现2不锈钢：短线成本逻辑主导，中期供需仍有压力2工业硅：减产消息落地，关注库存变动10多晶硅：临近4月，盘面转仓单定价逻辑10碳酸锂：仓单博弈进入尾声，关注外矿复工进展20 2025年3月30日 镍：镍矿支撑火法成本，精炼累库亦未兑现 不锈钢：短线成本逻辑主导，中期供需仍有压力 张再宇投资咨询从业资格号：Z0021479zhangzaiyu025583@gtjas.com 报告导读： 沪镍基本面逻辑：四月镍矿预期仍然坚挺，精炼镍库存边际小幅去化，短期镍价仍有支撑。根据钢联统计，2月国内精炼镍累计表观消费量65万吨，累计同比增加46%，市场低位补库导致国内显性累库预期未充分兑现，且加拿大安大略省省长提出禁止向美国出口镍的可能，市场存在对美国“抢进口”的担忧，若以成本曲线看，精炼镍短线估值或有从火法一体化路径向外购原料生产路径切换的可能。从市场消息反馈来看，印尼斋月和菲律宾雨季末端，镍矿库存偏低，短期镍矿偏紧的矛盾仍需化解时间，镍矿溢价仍然坚挺，叠加特许权使用费政策或小幅抬升火法成本，火法路径镍产品仍有托底的支撑。不过，就长期而言，若镍矿矛盾能在中期出现一定的缓和，且参照印尼前两年镍矿行情，镍矿溢价自三季度或有见顶回调的机会，长期冶炼过剩逻辑或限制中期的上方空间。 不锈钢基本面逻辑：钢价短期坚挺而中期仍有供需压力。根据中联金数据，由于头部企业排产高位增加，4月不锈钢排产预期350万吨，同/环比+7%/+1%。库存降幅有所扩大，但是高排产预期下，去化持续性仍有待考验。由于1-2月印尼镍铁冶炼厂减产，叠加节后不锈钢排产预期偏高，市场在节后积极补库，镍铁库存边际明显去化，按照1035元/镍测算，预计不锈钢盘面的成本重心或上移至1.38万元/吨。短期镍铁利润修复，而钢厂利润承压。根据钢联资讯，目前印尼GNI镍铁项目产线正在逐步恢复，3月内开工率由30%提高至50%，或计划4月底实现正常生产状态。就中期而言，若随着菲律宾雨季结束，镍矿发运到港量增加，叠加镍铁修复至国内盈亏线以上，那么镍铁继续去库则会受到挑战，叠加中期市场对5-6月到期仓单流出存在预期，预计中期基本面仍有压力。 库存变化： 1）中国精炼镍社会库存周环比减少677吨至46311吨。其中，仓单库存减少472吨至26799吨；现货库存增加495吨至13587吨，保税区库存减少700吨至5925吨。LME镍库存周环比减少372吨至200304吨。 2）有色网3月14日镍铁库存半月度减少20%至23015吨，较去年同比减少17%。 3）不锈钢库存变化：截至3月27日不锈钢社会库存109.94万吨，周环比下降1.97%。其中，冷轧不锈钢库存总量70.1万吨，周环比下降2.26%，热轧不锈钢库存总量39.84万吨，周环比下降1.46%。 4）钢联中国14个港口镍矿库存为721万湿吨，周环比降低2%，较去年下滑29%。 市场消息： 1）据3月18日钢联资讯，经过1-2月的减产，目前印尼GNI镍铁项目产线已逐步恢复，产能利用率在3月内从三成增至五成，预计该工厂3月内产量增加约0.2万金属吨/月。4月该工厂将继续提高产能利用率，计划4月底实现正常生产状态。 2）印尼政府近期对非税国家收入提出相关调整建议，镍矿、镍铁、镍生铁和镍锍资源税率分别由10%、2%、5%和2%提高至浮动区间14%-19%、5%-7%、5%-7%和4.5%-6.5%。 3）3月3日加拿大安大略省省长福特针对美国关税威胁，提出安大略省的矿产也是关税斗争的关键，或将停止向美国出口镍。 4）根据钢联，2024年12月18日，由于Ramu HPAL项目制酸工厂两台鼓风机中的一台发生机械故障，该公司宣布短期减产。目前，鼓风机的机械维修和更换现已完成，2月20日Nickel 28官网发布公告称，其所参股的Ramu镍钴项目Basamuk HPAL工厂已成功恢复满负荷生产。2025年，Ramu镍钴项目MHP指导产量约为3.2万镍金属吨。 5）3月18日上海有色网资讯，印尼能源和矿产资源部（ESDM）发出强烈信号，即与提高矿产和煤炭特许权使用费相关的新规则将在开斋节或2025年3月31日之前发布。 (正文) 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 2025年03月30日 工业硅：减产消息落地，关注库存变动 多晶硅：临近4月，盘面转仓单定价逻辑 张航投资咨询从业资格号：Z0018008zhanghang022595@gtjas.com 报告导读： 本周价格走势：工业硅盘面震荡偏强，现货价格下跌；多晶硅盘面先涨后跌，宽幅震荡 工业硅运行情况：本周工业硅盘面震荡偏强运行，上半周龙头企业计划联合减产消息发酵提振盘面，细下半周市场消息称工业硅北京自律会议等亦对盘面情绪面构成影响。盘面周五收于9855元/吨。现货市场成交价有所下行，具体而言，SMM统计天津通氧Si5530报价10100元/吨（环比-200），天津99硅报价10050元/吨(环比-200)。 多晶硅运行情况：本周多晶硅盘面走势先涨后跌，整体盘面宽幅震荡。上半周硅料苏州自律等市场消息发酵，且多家硅料厂4月份有检修计划，盘面持续性抬升。但随后多头止盈离场态势较明显，周五受缅甸地震影响部分下游产线受损，尾盘空头增仓盘面下跌，后有所收复跌幅。周五收于43650元/吨。多晶硅主流现货市场成交价格暂未变动，硅料厂报价抬高，N型复投料报价仍为42000元/吨。 供需基本面：工业硅本周行业库存小幅累库，关注后续库存变动；多晶硅本周库存继续去库 工业硅供给端，周度行业库存小幅累库。据百川统计，本周内蒙、四川开工有所增加，新疆、云南开工有所减少，但供应端的减量更多或在下周体现出来。开工角度来看，本周市场消息称西北工厂确定性减产，暂定两个月，建议密切关注后续开工情况。值得关注的是，新疆部分工厂亦在盘面上涨至9800-10000元/吨时套保锁定利润，若后续盘面进一步上行，则套保力量将进一步增加。西南地区，多数硅厂开工降至同期低位，因此缅甸地震对当地开工影响并不大。按照2025年丰水期电价测算西南成本，折盘面约为10500-11000元/吨，理论上并无法给到西南复产驱动，但实际上硅厂复产并不单单只看利润，仍会结合库存、订单、工人维系等综合考量，且2025年一体化产能布局进一步挤压西南硅厂的生存空间，多重角度来看西南硅厂仍具备复产的强驱动。仓单视角，本周期货仓单小幅累库。从库存来看，SMM统计本周社会库存累库，厂库库存亦累库，整体行业库存小幅累库格局，关注后续需求何时起色。 工业硅需求端，下游仍为刚需采购模式。多晶硅视角，采购订单逐步放量，但硅粉招标价格亦有所下跌。从量来看，预计5-6月硅料进一步复产后采购量才会有所增加。有机硅端，本周有机硅周产环增，库存有所累库，有机硅企业联合减产挺价，但目前尚未看到终端的明显回暖，DMC报价开始下跌。事实上，有机硅的减产将会减少其采购工业硅的体量，对工业硅需求构成边际利空。铝合金端，铝市刚需释放订单，部分中 大型铝厂还在消耗前期库存，小型铝厂用量较为有限。出口市场，出口商近期基本以观望为主。 多晶硅供给端，硅料厂排产短期变动不大，整体3月排产环比有所增加，约至9.5万吨附近。4月份部分工厂计划检修并置换产线，部分企业新增产能释放，预计4月排产环比变动不大，约在9.7万吨附近。库存角度，百川统计本周硅料厂家库存有所累库，关注硅片企业下周采购补库情况。 多晶硅需求端，硅片成品库存再次去化，目前已处于相对低库存位置，具备较强的提开工驱动。进入4月份，考虑到硅片二季度自律配额提高，在低库存+利润提升+终端好转的情形下预计4月份硅片排产将大幅转好，约至65-67GW附近。不过，本周五缅甸地震，据SMM资讯称对云南、宜宾地区拉晶产线有所损害，此或对后续硅片排产构成影响，此亦将加剧硅片环节的供应紧张，考虑到硅片行业开工率亦处于低位，在有利润的情形下仍可以将未开工产线进行开工。因此综合来看，硅片利润好转驱动4月排产有继续提升的预期，并带动对硅料环节的采购，使得硅料整体步入去库节奏，考虑地震带来的短期阶段性影响，测算4月份硅料环节去库约2-3万吨。 上周四，交易所在内蒙举办多晶硅模拟交割，完整展示了多晶硅入库、样芯验收、防伪标识确认等的流程细节。整体来看交易所对样芯、外包装防伪等的要求偏严，比如样芯上印刷有对应批次生产日期、留样视频中留存有时间信息、防伪标签无法撕毁等。目前，市场较关心生产日期90天以外的库存能否注册，事实上并不可行，一方面此类库存多数为混包料，若把袋子拆开并将其中的复投料筛选出重新包装，此过程需增加人工成本，并影响产品质量，另一方面硅料厂多为上市公司，若大量做此类事情则可能对股价构成影响。因此综合来看，90天之外的老货将难以大规模注册。 以此类推，临近四月份盘面定价逻辑将逐步转为仓单定价，即仓单数量的多少将决定盘面价格的变动。目前期货盘面呈现出明显的大Back结构，表明市场正逐步交易仓单少的逻辑。此与实际情况相符，目前大厂出货给期现商可交割品的报价均在44.5-45元/千克的区间，当前的盘面价格并无法给到期现大量拿货的利润，此也代表着仓单并未大量生成。若计算最大可交割量，考虑到目前多数硅料厂的致密料比例均有下降，叠加3个月生产日期的限制，再结合注册品牌具体到不同厂区的限制条件，整体测算可交割量最多为3.4万吨。但当前的盘面价格低于硅料厂出标品的价格，此亦限制了硅料厂生产交割品的意愿，并将进一步减少可交割量，届时盘面会对此进行定价。 终端来看，近期能源局发文《关于进一步组织实施好“千家万户沐光行动”的通知》，提出因地制宜细化规范农村分布式光伏发电项目备案建设、接网程序，指导地方能源主管部门，根据电网承载力，引导农村分布式光伏科学布局、有序开发、就近接入、就地消纳。此会在一定程度上对户用式光伏装机市场进行兜底。除此之外，新能源入市政策对2025年6月1日后的增量项目执行市场化交易的机制电价，此会使得未来光伏电站上网的电量与电价表现不确定，且电价大概率下降，并直接影响到装机项目的收益率，并利空装机。因此，我们认为5月31日底预计会有“抢装潮”，并带来上半年需求的前置，主要集中于分布式项目，此将会对上半年的多晶硅需求构成边际利好。此外，《分布式光伏发电开发建设管理办法》也对工商业分布式构成了“430”抢装的预期