2025Q3业绩点评：营收整体超预期，盈利增长承压

2025Q3业绩点评：营收整体超预期，盈利增长承压 2025年11月22日 证券分析师张良卫执业证书：S0600516070001021-60199793zhanglw@dwzq.com.cn证券分析师张家琦 执业证书：S0600521070001zhangjiaqi@dwzq.com.cn 买入（维持） 整体营收超彭博预期，整体利润率同比下降：公司2025Q3收入2991亿元，同比+14.9%，高于彭博一致预期的2944亿；实现Non-GAAP归母净利润58亿元，同比-56.0%。整体经调整净利率为1.94%，2024年同期为5.06%。 市场数据 收盘价(港元)110.30一年最低/最高价110.10/180.80市净率(倍)1.38港股流通市值(百万港元)287,670.48 超市及服务持续复苏，电器业务继续增长：2025Q3公司商品销售收入为2260.9亿元，同比增长10.5%；服务及其他收入为729.7亿元，同比增长30.8%。2025Q3商品销售收入中，电子产品及家用电器收入为1286亿元，同比增长4.9%；日用百货收入为975亿元，同比增长18.8%。2025Q3平台及广告服务收入为257亿元，同比增长23.8%；物流及其他服务收入为473亿元，同比增长35.1%。 基础数据 履约费用有所增加，毛利率增长受限：2025Q3公司营业成本为2486亿元，同比增长15.4%；公司毛利率同比降低0.4pct至16.9%。2025Q3履履约费用同比增长35.2%，增至220亿元，高于彭博一致预期的196.8亿元，成为利润率承压的主要原因，履约费用率为7.4%，同比+1.1pct。管理费用率为1.0%，同比+0.1pct；研发费用率为1.9%;同比+0.2pct；公司销售费用率为7.0%，同比上升3.2pct。 每股净资产(元)72.76资产负债率(%)57.34总股本(百万股)3,187.55流通股本(百万股)2,865.07 相关研究 用户规模与会员生态持续增强，平台生态持续完善：2025Q3公司年度活跃用户数保持稳健增长，高价值用户占比提升，带动整体客单价与复购率改善。同时公司围绕供应链能力进行战略性投入，在国际业务和外卖领域持续布局，完善供给体系，健全平衡生态。平台生态的健康发展带来了佣金、广告等服务收入的快速提升，同时也将为公司带来更多的增长空间。 《京东集团-SW(09618.HK)：2025Q2业绩点评：投入持续加大，主业业绩超预期》2025-08-21 《京东集团-SW(09618.HK)：2024Q4业绩点评：营收利润双超预期，带电品类显著增长》2025-03-13 盈利预测与投资评级：考虑到公司在电商平台仍然拥有较强的壁垒，我们维持2025-2027年的EPS（Non-GAAP）预测为9.0/12.8/15.7元，对应2025-2027年的PE分别为11.1/7.8/6.4倍（港币/人民币=0.91，2025/11/21数据）。公司将构筑越来越强的竞争优势，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：供应链拓展风险，宏观经济风险，外部竞争风险 内容目录 1.整体营收超预期，整体利润率略微下降..........................................................................................42.超市及服务持续复苏，电器业务继续增长......................................................................................42.1.核心品类增速持续优于大盘，日用百货品类开始恢复.........................................................52.2.服务收入占比维持稳定，持续受益于组织架构优化.............................................................53.履约费用有所增加，毛利率增长受限..............................................................................................54.盈利预测与投资评级..........................................................................................................................75.风险提示..............................................................................................................................................8 图表目录 图1：公司收入情况（亿元）...............................................................................................................4图2：Non-GAAP归母净利润情况（亿元）......................................................................................4图3：分业务收入及增速（亿元）.......................................................................................................4图4：商品销售收入构成及增速（亿元）...........................................................................................5图5：服务及其他收入构成及增速（亿元）.......................................................................................5图6：公司毛利率情况...........................................................................................................................6图7：公司费用结构...............................................................................................................................6图8：履约毛利率情况...........................................................................................................................7 1.整体营收超预期，整体利润率略微下降 公司2025Q3收入2991亿元，同比+14.9%，高于彭博一致预期的2944亿；实现Non-GAAP归母净利润58亿元，同比-56.0%。整体经调整净利率为1.94%，2024年同期为5.06%。 2.超市及服务持续复苏，电器业务继续增长 2025Q3公司商品销售收入为2260.9亿元，同比增长10.5%；服务及其他收入为729.7亿元，同比增长30.8%。 数据来源：公司公告，东吴证券研究所整理 2.1.核心品类增速持续优于大盘，日用百货品类开始恢复 2025Q3商品销售收入中，电子产品及家用电器收入为1286亿元，同比增长4.9%；日用百货收入为975亿元，同比增长18.8%。 数据来源：公司公告，东吴证券研究所整理 2.2.服务收入占比维持稳定，持续受益于组织架构优化 2025Q3平台及广告服务收入为257亿元，同比增长23.8%；物流及其他服务收入为473亿元，同比增长35.1%。2025年第三季度，京东持续布局，完善整体服务体系，拓展京东的业务覆盖范围，将推动全球仓库网络、空运网络和快递能力的同步发展。 数据来源：公司公告，东吴证券研究所整理 3.履约费用有所增加，毛利率增长受限 2025Q3公司营业成本为2486亿元，同比增长15.4%；公司毛利率同比降低0.4pct至16.9%。公司费用结构中，占比最大的部分依然是履约费用。2025Q3履约费用同比增长35.2%，增至220亿元，高于彭博一致预期的196.8亿元，成为利润率承压的主要原 因，履约费用率为7.4%，同比+1.1pct。 此外，管理费用率为1.0%，同比+0.1pct；研发费用率为1.9%;同比+0.2pct；公司销售费用率为7.0%，同比上升3.2pct。主因促销活动支出增加。未来规模效应有望进一步加强，有利于拉动物流业务净利率的抬升。 数据来源：公司公告，东吴证券研究所整理 数据来源：公司公告，东吴证券研究所整理 履约毛利率（按履约毛利除以收入计算：履约毛利=收入-营业成本-履约开支）为9.5%，同比-1.5pct。 数据来源：公司公告，东吴证券研究所整理 4.盈利预测与投资评级 考虑到公司在电商平台仍然拥有较强的壁垒，我们维持2025-2027年的EPS（Non-GAAP）预测为9.0/12.8/15.7元，对应2025-2027年的PE分别为11.1/7.8/6.4倍（港币/人民币=0.91，2025/11/21数据）。公司将构筑越来越强的竞争优势，我们维持公司“买入”评级。 5.风险提示 供应链拓展风险。品类的扩充需要供应链的扩展，在商家资质审核等流程上的门槛过松可能引入残次品，影响平台信誉，过严就可能拖累扩展进度，影响收入变现情况。 宏观经济风险。经济环境影响消费者收入情况，进而影响购物意愿，对电商平台收入会造成相应影响。 外部竞争风险。电商平台的激烈竞争、跨境电商的崛起、以及传统零售巨头加强线上布局带来的市场份额压力。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A