汽车单季盈利，手机成本压力与高端化机遇并存——小米集团25Q3点评

小米集团-W(1810)[Table_Industry]海外信息科技 ——小米集团25Q3点评 本报告导读： 存储涨价对手机毛利率、出货量均构成压力，看好小米通过高端化加速+供应链管控能力+产品组合丰富度构建差异化竞争优势。 投资要点： 汽车交付量稳定爬坡，实现单季度盈利，通过产线技改，汽车交付能力持续爬坡，Q3交付10.9万辆，10月单月交付量继续爬升至4万辆，预计11月可完成35万台的年度交付目标。ASP环比提升2.5%至26.0万，主要系Yu7开始交付。盈利能力大超预期，虽然因电池成本压力、Su7 Ultra占比减少导致Q3汽车及AI业务毛利率由Q2的26.4%环比下降至Q3的25.5%，但规模效应+提效控费成效显著，Q3实现单季度经营利润7亿元。 存储涨价对毛利率、出货量均构成压力，看好小米多重比较优势构建差异化竞争壁垒。Q3手机出货量同比+0.5%至4330万台，因存储成本提升，Q3手机毛利率环比-0.4 pct至11.1%，预计Q4存储涨价对毛利率的稀释效应将进一步体现。预计本轮存储涨价持续时间较长，2026年手机出货量或受压制，但高端化进展顺利一定程度缓解成本压力，Q3小米在中国大陆区的高端机销量占比同比提升4.1pct至24.1%，小米17系列销量中Pro+Pro Max版本占比超80%。我们看好小米在存储涨价进程中积极推进高端化战略和ASP提升，同时发挥供应链管理能力出色、产品组合丰富的比较优势，构建差异化竞争壁垒。 汽车盈利拐点已现，手机结构改善在即2025.10.28多业务端向好，人车家全面强化2025.09.23手机高端化显韧性，汽车盈利能力再上新台阶2025.08.20 IOT增速下滑，小米之家开店加速。Q3小米IoT收入同比+5.6%至276亿元，收入降速因国补退坡、促销力度较为克制，IOT毛利率同比提升3.2pct至23.9%可做印证。小米之家开店加速，Q3国内/海外小米之家数量环比提升近1000家/近100家，全球新零售网络有望全面带动IOT销售，看好2026年实现健康增长。 风险提示：成本上涨风险；汽车销量不及预期；竞争加剧风险；AI进度不及预期风险；地缘政治及政策监管风险。 目录 1.盈利预测与投资建议......................................................................................32.风险提示..........................................................................................................5 1.盈利预测与投资建议 展望2026，1）手机：存储大幅涨价、手机大盘需求疲软对小米手机业务有一定压制，但小米17系列的高端化表现惊喜，当前阶段改善结构、推进高端化比追逐量更为重要。此外，本轮存储涨价对手机厂商的供应链管理能力与产品组合布局提出更高要求。小米凭借多年沉淀的供应链整合能力、精细化成本管控优势，叠加丰富的硬件产品矩阵，有望在行业成本压力下构建差异化竞争壁垒，进而推动手机市场竞争格局优化。2）汽车：购置税补贴一定程度上平衡了毛利率稀释与订单增长，而辅助驾驶作为高附加值功能，有望进一步打开增量市场与盈利空间。罗福莉的加入，以及小米端到端辅助驾驶Xiaomi HAD增强版将在广州车展发布会发布，都将加速小米智驾迭代进程。3）IOT：小米推出Miloco智能家居解决方案，以米家摄像头为视觉信息源，以自研大7B模型MiMo为核心，实现全屋IoT设备智能互联，且框架面向开发者开源。基于当前10.4亿的存量IOT设备数量，小米有望打造智能家居的ChatGPT时刻，此次布局亦是对人车家全生态AI化转型的关键探索。 调整公司FY2025E-FY2027E的营业收入分别为4702/5923/6963亿人民币（前值为4823/6347/7506亿人民币）；调整经调整净利润预测为425/502/655亿人民币（前值为436/679/833亿人民币）。基于SOTP估值法，调整小米集团（1810.HK）目标价至57.5港币，维持“增持”评级。估值方面，参考可比公司估值，给予小米核心业务（手机、IOT、互联网）FY2026PE22x（估值溢价来源于小米全场景下硬件间的协同效应以及端侧AI卡位潜力），汽车业务FY2026PS2x（估值溢价来源于小米多年来积累的供应链管理能力、品牌力、价格力）。基于汇率1港币=0.91元人民币、SOTP估值法，调整小米集团（1810.HK）目标价至57.5港币，维持“增持”评级。 数据来源：FY2022~FY2024、FY25Q1、FY25Q2、FY25Q3业绩公告，Bloomberg，国泰海通证券研究 2.风险提示 成本上涨风险；汽车销量不及预期；竞争加剧风险；AI进度不及预期风险；地缘政治及政策监管风险。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所