核心观点
- 公司公布2025年三季报，25Q1-Q3收入276.0亿元（+44.2%），归母净利润11.4亿元（去年同期为-36.9亿元），扣非归母净利润9.7亿元（去年同期为-39.9亿元）。
- 25Q3收入100.8亿元（+41.1%），归母净利润6.9亿元（去年同期为-8.1亿元），扣非归母净利润7.1亿元（去年同期为-8.7亿元）。
- 公司将全年收入指引从此前的50-53亿美元调整至51-53亿美元，全年GAAP经营利润为正的指引不变。
- 25Q3泽布替尼突破10亿美元，费用环比稳中略降。
- 前三季度泽布替尼全球收入达27.8亿美元（+53.2%），美国19.9亿美元（+48.8%），欧洲4.3亿美元（+75.0%），中国2.6亿美元（+359%），其他地区1.1亿美元（+133.3%）。
- 前三季度替雷利珠单抗收入5.6亿美元（+18.9%），安进产品国内收入合计3.7亿美元（+48.4%）。
- 单Q3泽布替尼全球收入10.4亿美元（+50.8%），美国7.4亿美元（+46.6%），欧洲1.6亿美元（+67.8%），中国0.9亿美元（+36.2%），其他地区0.5亿美元（+116.6%）。
- 25Q3替雷利珠单抗收入1.9亿美元（+16.7%），安进产品国内收入1.3亿美元（+31%）。
- 25Q3产品毛利率85.9%（+3.1pct），研发费用5.2亿美元（+5.5%），销售、行政及一般费用环比下降，Q3营业利润达到1.6亿美元。
未来展望
- 26H1催化丰富，CDK4抑制剂重点转向一线。
- Bcl2抑制剂索托克拉：预计26H1启动ZS固定剂量方案对比AV方案的III期试验。
- BTK CDAC/BGB-16673：预计26H1读出用于后线CLL的II期潜在关键试验数据。
- CDK4抑制剂/BGB-43395：预计26H1启动用于1L BC的III期试验（不再开发2L）。
- 其他在研项目：B7H4 ADC完成OC、BC和EC的剂量递增；FGFR2bADC、Pan-KRAS抑制剂以及EGFR CDAC等早研项目POC数据由此前25H2读出变更为26H1；GPC3/4-1BB双抗在后线HCC展现疗效。
盈利预测与投资建议
- 预计公司25/26/27年收入分别为371.0/471.5/581.8亿元，同比增长36.3%/27.1%/23.4%。
- 归母净利润为8.2/40.7/80.7亿元，同比增长116.5%/394.5%/98.3%，对应PE为523/106/53倍。
- 维持“买入”评级。
风险提示
- 产品销售不及预期。
- 新药临床进度不及预期。
- 新药临床数据不及预期。
