港股&海外周观察：AI科技还要调整多久

AI科技还要调整多久——港股&海外周观察 2025年11月18日 证券分析师陈梦执业证书：S0600524090001chenm@dwzq.com.cn证券分析师葛晓媛执业证书：S0600525040003gexy@dwzq.com.cn ◼港股：本周恒生科技下降0.4%，恒指上升1.3%，恒生港股通上升1.4%。行业上，能源业领涨。南向资金主要流入金融业，主要流出非必需性消费业。 我们认为港股短期震荡为主，上行斜率或放缓。从中长期配置来看，当前位置有吸引力。 相关研究 其一，短期宏观政策面暂无更多利好消息。我们预计12月中央经济工作会议前市场或会重新关注政策面。 《模型加速迭代，拓宽应用边界【勘误版】》2025-11-17 其二，港股科技短期仍在调整。自10月初开始，美股AI泡沫叙事再起，叠加近期产业缺乏新催化剂，港股AI科技类股票上涨动能不足。英伟达财报临近，市场仍在等待信号。我们认为从中长期看当前位置港股科技吸引力凸显。 其三，历史经验看11-12月红利股相对胜率较高。当前市场仍遵循此规律。 ◼美股：本周道指领涨0.3%，标普500上涨0.1%，纳指下跌0.5%。行业上，电信业务、能源领涨；信息技术、工业领跌。政府重新开门，缓解担忧情绪，AI质疑持续以及美联储鹰派言论打击美股，美股小幅收涨。具体来看： 其一，美联储持续释放“鹰派”信号，增加12月潜在降息的不确定性。多位美联储官员为降息预期“泼冷水”，集体给12月降息降温。他们表示政策利率已近中性，不宜过快宽松。比如，圣路易斯联储主席阿尔贝托·穆萨莱姆（Alberto Musalem）重申，当前利率水准“更接近中性，而不是明显偏紧”，意味着在不过度放松的前提下，美联储可以继续观望，但进一步大幅降息的空间有限。再比如，旧金山联储主席玛丽·戴利（Mary Daly）提出，在今年已两次降息之后，美联储在“充分就业”和“物价稳定”这两大目标之间的风险大致重新回到平衡状态。但服务业通胀尚未出现持续回落，市场对进一步宽松的预期需要更克制一些。市场对12月降息的预期也随之调整，从10月底预期12月98%的降息概率回落至53%。 其二，美国政府重启。美国历史上持续时间最长的43天政府停摆结束：众议院通过临时拨款法案，为结束史上最长政府“停摆”迈出决定性一步。随后特朗普于周三晚上签署了一项由国会通过的法案，美国历史上最长的政府关门正式结束。该立法将大多数机构的资金延长至1月30日，并包含三项法案，资助政府其他部门至2026年9月。 其三，AI去风险化。在英伟达财报前，考虑此前的AI质疑，市场偏向于先止盈离场观察。 短期来看，风向标企业财报将为美股情绪定调。首先，英伟达财报将为美股科技定调，以及沃尔玛、家得宝等消费股财报走势映射美国消费水平，影响市场情绪。近期，无论是超微半导体还是思科的财报都释放了积极的信号，我们认为短期内科技问题不大，同时考虑到美国高频数据显示消费仍旧偏强，预计消费股也将交出不错的成绩。 其次，政府停摆接近尾声，宏观经济的情况虽然仍旧悬而未决，但是政府重新开门后，TGA金额将下降，释放流动性缓解美国流动性紧张。 第三，关税对通胀的影响更多的体现为“一次性”的，叠加考虑美国就业下行风险不容忽视。虽然政府停摆导致宏观经济数据缺失，但是考虑10月及11月的数据可能集中在12月初发布，甚至可能在12月5日集中公布，这意味着对美联储来说打开了在会议前收到数据的极佳窗口，我们认为美联储仍旧会在12月降息。 从技术层面来看，截至11月14日，标普500市场广度回落至58%，市场宽度在缩小。 中长期来看，美股回归由经济基本面和企业盈利韧性所主导的轨道上，主要趋势依然向上。一是，在宏观政策“三降”——降利率、降关税、降企业税，叠加放松监管的政策催化下，美国经济强劲增长。更重要的是，人工智能投资支出不断推动科技繁荣，美股背景依然有利。二是，关于泡沫，我们认为一方面，Mag7的PE中值为27倍，离金融泡沫顶峰时期（科网泡沫及漂亮50时期）的典型估值水平仍有距离；另一方面，当前美股的快速上涨，主要源于持续的利润增长，而非完全对未来过度投机。进一步看尤其是美国科技，盈利势头一直是近期股价的一个重要驱动因素，美股上涨较为健康。 黄金：全球主要黄金ETF有7支增持，流入最多的是SPDR黄金信托（+$11.36亿美元），其次是华安易富黄金ETF（+$3.55亿美元），第三是iShares黄金信托（+$2.21亿美元）。 散户边际持有黄金状况与上周持平，机构小幅增持黄金。其中SPDR黄金信托的黄金持有量约36.83百万盎司（周环比+0.2%），SPDR Minishares黄金信托的黄金持有量约5.64百万盎司（周环比0.0%）。 全球资金：全球股票ETF净流入加速、债券ETF净流入加速。全球股票ETF净流入$376.51亿美元，边际流入$59.89亿美元，全球债券ETF净流入$143.01亿美元，边际流入$30.64亿美元；分国别来看，美国股票ETF净流入最多（+$204.0亿美元）。发达市场中日本股票本周净流入最少（-$7.9亿美元），新兴市场中中国股票ETF净流入最多（+$8.7亿美元）。 全球股票ETF行业类别中，净流入行业Top3:医疗保健、科技、能源；净流出行业Top2：材料、可选消费。 ◼重点关注数据及事件： 基本面方面：1）11月17日，日本三季度实际GDP季环比初值；2）11月21日，欧元区11月制造业PMI初值、美国11月标普全球制造业PMI初值。 事件方面：1）11月18日，微软Ignite 2025技术大会将于11月18日至21日举行；2）11月19日，纽约联储主席约翰·威廉姆斯发表讲话、日本财务省将拍卖8000亿日元的20年期国债；3）11月20日，美联储公布货币政策会议纪要；4）11月21日，美联储副主席杰斐逊等人发表讲话。 财报方面：1）11月17日，小鹏汽车财报；2）11月18日，小米集团-W、百度、爱奇艺、Boss直聘、拼多多财报；3）11月19日，快手-W、中兴通讯、多邻国、联想集团财报；4）11月20日，英伟达、沃尔玛、网易财报。 ◼风险提示：美国经济快速陷入衰退，美联储政策超预期，全球地缘政治风险超预期，特朗普政策反复，历史经验不代表未来，数据统计及测算的误差风险。 数据来源：Wind，Bloomberg，华尔街见闻，金十数据，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Wind，Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn